并购风险(6篇)

并购风险篇1

【关键词】并购风险；企业并购

一、研究背景及意义

随着经济规模的扩大以及全球一体化的加深，企业通过并购的方式来实现迅速扩张，它也是实现企业长期稳定、多元化发展的重要战略途径。纵观世界500强企业，鲜有通过自身内部发展积累形成的，大多是采用对外并购联合的外表扩张发展形成的。

我国资本市场运作较欧美发达国家起步较晚，自改革开发以来，我国经济一直保持高速增长，很多企业走上并购发展的道路，非国有企业经济蓬勃发展，通过并购进入新行业领域，提高了国家经济的整体活力。

根据清科数据库资料统计，自2006年我国并购市场无论是从数量上还是金额上都有很大幅度的提升，具体情况详见下图。

二、并购涉及的风险综述

企业并购包含兼并与收购两个方面，英文字面意思是Merger&Acquisition（缩写为M&A）。风险分为广义风险和狭义风险。广义风险强调了风险表现为不确定性，说明风险产生的结果可能带来损失、获利或是0收益。狭义风险强调了损失的不确定性，说明风险只能表现为损失性，而没有从风险中获利的可能性。企业并购风险属于狭义风险的范畴，是指由于并购过程中的一系列不确定性因素所引起，致使并购企业未能实施成功并购所造成的损失。

（一）企业并购前的决策风险

1.信息不对称风险

信息不对称风险，引申于经济学解释是指由于并购方前期调研对象不当、调查计划不完善、调查力度不够而产生了信息失真；还有调查工作难以开展，导致被并购企业存在隐藏问题，使评估相关指标产生偏差，进而引起并购企业决策失误，导致并购不顺或者并购后未能收到预期的经济效益而产生的风险。

2004年上汽集团在并购前期未能够理清韩国法律环境，以及被并购方双龙汽车的劳资纠纷问题，就出资5亿美元控股双龙汽车公司，使其“韩国公司中国化道路”的计划遭遇滑铁卢，最终双龙公司破产，上汽代其承担债务责任。上汽集团因并购前期调查不充分，未能重视并购信息不对称风险可能产生的危害性，付出了惨重代价。

2.夸大并购能力而产生的风险

不同的并购方式会为企业带来不同的协同效益，每一种并购方式都可能产生不同的并购效益。按照并购企业与被并购企业所属行业，将并购的方式分为：横向并购、纵向并购和混合并购。横向并购，可以减少竞争者，扩大并购企业市场份额，获得市场、获得效率；纵向并购，可减少产业链之间的交易成本，减少负外部性；混合并购，可以使并购企业涉足新领域，为企业战略规划提供不可或缺的作用。

企业进行并购的目的不是将两家企业简单的相加，而是追求可以给企业带来的协同效应，从而使得并购达到1+1>2的效果。所谓协同效应是指从两个或两个以上的企业并购中所获得的好处，一般这些好处无法从独立的企业中获得。主要包括：销售协同效应、经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应。但这种协同效应是难以估计的，企业难以通过计量的手段来确定并购后产生的现金流。因此在并购过程中，企业存在高估并购产生的协同效应的风险。

2004年1月，TCL为实施拓展欧美海外市场的战略与法国汤姆逊合并重组，成立合资公司TTE。按照TCL的战略规划，实行横向并购，获得被并购方的市场和渠道，将自己销售经验复制到欧洲市场，快速的实现盈利。但根据TCL集团披露的2005年上半年度报告可知，其前6个月公司利润总额-13.69亿元，同比下降278.79%；净利润-6.92亿元，同比下降285.5%。TCL集团将大幅度亏损的原因归结为，与汤姆逊合资的TTE公司协同效应尚未发挥，夸大并购所能带来的效益。

3.法律风险

法律风险是指由于对并购相关法律不明确、操作流程不清晰等原因，企业的并购行为没有符合必要的法律要求，导致因违反相关法律法规而被牵扯进诉讼或遭到有关部门的制裁。

目前，世界各国的并购法律各异，但是都包括市场准入制度和反不正当竞争法规。如果对并购目标所在国家或地区的相关法律不清楚，就可能引起操作不当，发生因企业涉及诉讼而并购失败。

企业并购不仅仅需要磨合并购方与被并购方，很多时候会涉及政府部门的介入，2009年3月可口可乐因未通过反垄断调查而并购汇源果汁失败，因为收购会影响或限制竞争，不利于中国果汁行业的健康发展。

（二）企业并购中的操作风险

1.并被购企业定价风险

科学地确定目标企业的价值和合理的交易价格是并购成功关键，价值评估涉及到对目标企业未来收益、风险、时间等预期，充满不确定性因素，容易产生估值风险。定价风险取决于几个方面：

（1）并购企业所用信息质量

若被并购公司为上市公司，目标企业有义务向公众披露其经审计财务报表，并购方容易获取有用的并购信息，若其为非上市企业，其财务报表信息的真实性和可靠性降低；另外被并购企业可能存在舞弊或者篡改会计资料的风险。

（2）恶意并购还是善意并购

一项并购的达成需要并购双方的配合，如果为善意并购，双方会通过协商沟通，商讨两者接受价格，进行合并；如果为恶意并购，目标企业不会主动配合收购方。

（3）价值评估方法

目前企业价值评估方法主要有：贴现现金流量法、内部收益率法、重置成本法和市盈率法等。每种方法都有自己的使用条件。如果不能明确企业并购动机以及清楚认识并购条件，错误地选择评估方法，最终将使评估结果与真实价值出现偏差。

2.并购过程中的支付风险

目前并购支付方式主要有现金支付、股票支付、杠杆支付、金融衍生工具支付和混合支付等。各种支付形式适用条件不同，自身优缺点不一，对公司的财务影响也不仅相同。

（1）现金支付

是并购交易支付最简单也最常用的一种方式，其优点在于简单、迅速、灵活，快速获得目标企业的控制权，但其弊端也相当明显：现金支付会造成企业资金负担，形成资金流动性风险，降低企业对外部环境反应能力。

（2）股权支付

虽然股权支付减少主并购企业的现金流出，但是会造成股权稀释，控制权的丧失，甚至由于每股净资产的摊薄，造成股价的降低，损害原有股东的利益。

（3）杠杆支付

虽然企业利用自己很小一部分资金获得目标企业的控制权，但是过多负债会增加企业的财务负担，资本结构不合理，在财务杠杆作用下，当企业的净资产收益率低于利率，对于并购企业来讲是雪上加霜。

3.并购过程中的财务风险

企业并购往往需要大量的资金，而企业自身资金欠缺，这必然涉及融资。并购过程中融资风险主要指是否能按时足额筹集资金以保证并购活动的顺利，以及融资活动对企业股东控制权、资本结构、偿还能力等产生的不利影响。企业融资方式主要有内部融资和外部融资。

（1）内部融资

采用内部融资筹资压力小，无筹资成本费用，财务风险较低，但会占用企业宝贵的流动资金，降低企业对外部环境变化的快速反应和调整能力。

（2）外部融资

主要有增资扩股、发行债券、银行借款等方式。股票融资则会改变企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，甚至可能导致并购方大股东丧失对企业控制权。相对于权益融资而言，债务融资成本低，限制条件少，但过度债务融资会导致资本结构恶化，企业处于不利的竞争地位。

目前，企业并购主要是运用杠杆收购（LBO）进行融资，收购者自有资金占10%-15%，银行贷款占50%-70%，发行垃圾债券占20%-40%，这种并购融资方式必然给收购者带来高债务资本的资本结构。

当年显赫一时的华源集团，通过大规模外部融资进行90次之多的并购，累计控制了超过400家企业，涉及纺织、医药、贸易和农业机械等领域，其中还包括8家上市公司。但其于2005年，公司旗下企业经营状况急转之下，继而各家银行又迅速对华源进行收贷，造成资金链趋紧而陷于整体危机，分、子公司因无力偿还贷款陷入司法诉讼，资产被法院封存，生产被迫中止。

（三）企业并购后整合中产生的风险

1.规模不经济风险

规模不经济风险是指随着企业规模扩大，而边际效益却渐渐下降，没有产生理论上应该逐渐上升的风险。在经济活动中，企业通过横向并购行业中竞争对手使自身规模扩大，实现降低竞争压力并且降低企业生产成本，使之获得相应收益。但在并购活动中企业获得规模经济并不是无条件的，处理不善可能会导致规模不经济。

企业并购前，单位产品成本为C1，产量为Q1，价格为P1，企业并购后，管理成本增加为C，假定成本为C2，产量为Q2，价格为P2，其中假定C2Q1（并购后，单位生产成本降低，其产量增加）。那么企业并购前获得的收益为Q1（P1-C1），并购后获得的收益为Q2（P2-C2）-C。则只有当C

2.信息技术风险

技术风险是由于新技术的产生改变了企业的生产效率或者消费者的消费习惯而引起。其可以分成两方面：一方面是在技术在创新的过程中，由于其复杂性和其他相关因素变化产生的不确定性而产生的风险；另一方面是在企业现有科研水平不能满足新技术目标的需求而产生的风险。

其主要类别有：技术不足风险、技术开发风险、技术保护风险、技术使用风险、技术取得和转让风险。阿里巴巴并购雅虎中国的主要目的是获得搜索引擎的核心技术，来弥补自身技术的短板，从而在未来B2B电子商务竞争中立于不败之地。

3.文化整合风险

在经济全球化背景下，企业并购活动日繁频多，企业内部中不可避免地面临着多元文化的冲突，并购方需要用全球化观念来考虑未来企业的经营与管理，文化差异给企业带来的影响。是否重视文化整合风险成为影响现代企业并购成败的关键因素。

企业的管理机制和企业文化有一定的稳定性、独立性和差异性，因而常存在企业间管理机制和企业文化难以相融、互相冲突的现象，致使并购完成后企业运行效率低下，难以取得预期效果。

1998年的戴姆勒—奔驰与克莱斯勒合并案被誉为“整合世界工业史上最大的行动”。合并之前，克莱斯勒是美国第三大汽车制造商，但合并之后，原来克莱斯勒的业务确每况愈下，在2001年还出现了近20亿美元的巨额亏损。

究其原因为德美两国存在很大的文化差异，双方的经营理念不同：美国人尽力推出廉价适用的新产品，通过高效获得市场，德国人却对质量一丝不苟，通过品质赢得市场；双方的管理制度及管理程序不同：不同的管理制度思维使得管理层的摩擦不断，并因此数克莱斯勒公司的高管辞职或者被解雇。

三、结束语

并购风险存在于并购企业与被并购企业之中，并贯穿于整个并购流程，作为决策者可以根据自身情况对不同类型的风险，可以用多种方法进行多角度分析识别。并购企业需了解项目缺陷和目标企业信息，为一进步的风险评价打下基础，所以说风险识别是并购项目成功的前提。本文通过梳理并购流程并分析每个环节可能产生的风险得出并购环节风险图。

并购风险对企业的并购发展有着极其重要的影响，全面的识别风险并进行合理的评价，其本质意义是为了针对不同的风险采取有效的防范措施，是完成并购风险管理的关键，也是并购项目成败的重点。

参考文献：

[1]任怀秀.兼并与收购[M].北京：中国人民大学出版社，2004：1-6.

[2]汪忠，黄瑞华.国外风险管理研究的理论、方法及其进展[J].外国经济与管理，2005（2）：

26-27.

并购风险篇2

关键词：并购贷款；特殊风险控制；并购方；高管动机；连续并购

文章编号：1003－4625(2011)01－0061－05中图分类号：F830.5文献标识码：A

2008年年底，中国银监会印发的《商业银行并购贷款风险管理指引》(下文简称《指引》)标志着我国商业银行并购贷款业务正式开闸。2009年，我国经历了国际金融危机下的经济低迷期，市场呈现重新整合的态势，并购活动日趋活跃，高利润的并购贷款及其相关的并购顾问业务引起了商业银行极大的兴趣，并购贷款业务正逐步成为商业银行挖掘新利润增长点的契机。根据2010年6月《证券时报》提供的相关预测，我国银行业并购贷款业务正步入“井喷式”增长阶段，今年并购贷款业务余额将远超500亿元，年增长率将超100％。

然而，当下并购贷款规模的剧增趋势也使得其风险控制问题成为了商业银行在发展并购贷款业务时关注的焦点。对于并购贷款的风险评估问题，《指引》已在第二章第八条明确规定，“商业银行应在全面分析战略风险、法律与合规风险、整合风险、经营风险以及财务风险等与并购有关的各项风险的基础上评估并购贷款的风险”。鉴于并购贷款仅产生于公司并购的特殊活动中，有别于其他一般贷款业务，《指引》给出的上述风险中，并购贷款风险评估首先须把握的是直接源于公司并购活动本身的特殊风险，它取决于企业并购整合中价值创造的不确定性，即并购产生“协同效应”的可能性，在风险控制不足时此特殊风险可能通过并购贷款传导至银行体系，因此，商业银行在并购贷款风险评估过程中如何识别并购贷款的特殊风险来源，并进行有效的风险控制则成为其顺利推进并购贷款业务的关键。

那么，如何识别并购贷款的特殊风险来源并进行有效的风险控制呢?为了对这一核心问题展开深入探讨，本文着眼于目前我国并购市场的基本特征――连续并购现象，试图从并购方企业高管动机的角度挖掘公司并购活动中价值创造的不确定性来源，从而识别并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险，最后对商业银行风险控制提出建议。

一、文献综述与研究思路

“并购贷款”虽是一个极具中国市场经济特色的新词汇，但它实质上与西方发达经济体的杠杆收购十分类似。国外学术界对杠杆收购展开的理论研究可谓汗牛充栋，然而我国并购贷款的相关研究出现于近两年，绝大多数是对并购贷款《指引》的解读或对目前并购贷款实践进行较为宽泛的讨论。相形之下，我国学者对并购贷款的思考在理论深度上与国外学术界存在较大差距，尚未对其风险来源及控制问题展开理论研究。

目前，我国并购贷款业务方兴未艾，其风险控制问题势必吸引学术界和实务界更为广泛的关注。如前所述，并购贷款仅产生于公司并购活动中，所以商业银行在进行并购贷款的风险评估时首先需把握的是直接源于公司并购活动本身的特殊风险。由于商业银行并购贷款是以并购方企业并购后的未来现金流作为第一还款来源的，因此，从价值创造的角度来看，并购方与目标方通过并购产生“协同效应”的可能性形成了并购贷款的特殊风险来源，并且牢牢把握目前我国并购市场的基本特征有助于揭示这一价值创造的不确定性根源，对并购贷款的风险控制问题进行前瞻性的思考。那么，在我国当下的并购市场具备何种基本特征呢?

虽然我国公司并购起步较晚，但我国多数并购方企业倾向于在一段不长的时间内进行多次并购交易，以2000－2007年我国资本市场上的并购事件为例，3至5年内进行两次以上并购的主并公司占70％左右，可见，这种连续并购的现象已经成为我国并购市场的一个基本特征。实际上，近年来连续并购的价值创造问题已成为国外学者关注的热点，但国内学术界对这方面的研究可谓凤毛麟角。概括而言，连续并购绩效存在一个逐次下降的趋势，并购方高管的过度自信心理是其主要原因(Billett和Qian，2007；Doukas和Petmezas，2007)。显然，并购方与目标方在连续并购中能否产生所谓的“协同效应”已经受到广泛的质疑。然而，本文认为，连续并购活动中价值创造的不确定性也受到并购方企业高管动机的影响，由于问题，并购方高管存在机会主义利己动机，这同样可能导致绩效不佳的连续并购频发的局面，并且高管的利己动机越强，其发起的并购活动产生“协同效应”的可能性就越小。

因此，探讨我国商业银行并购贷款的风险控制问题是无法回避连续并购这一基本特征的，并且这样一系列的连续并购一旦未能产生“协同效应”，并购贷款业务就可能给商业银行带来潜在风险，这是并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险。显然，这一担忧并非杞人忧天。近几十年来，国内外公司金融学者对并购理论的研究成果可谓浩如烟海，时至今日形成较为一致的结论是公司并购不能为并购方企业创造短期股东财富或提升长期绩效，并且这种价值毁损正在恶化。毛雅娟和米运生(2010)指出，迄今为止“公司并购的价值创造理论”无法对现实中毁损股东价值的并购现象作出合理解释，而从并购方高管的机会主义动机角度来对这一现象进行阐释可以弥补以往大多数并购理论的缺陷。基于此角度，公司并购是冲突的表现，可概括为三类主要情形，即并购方高管可能为了寻求私有收益(Harford和Li，2007；李善民等，2009)、建立企业帝国(Jensen，1988；王培林等，2007)与进行堑壕保护而发动毁损股东价值的并购行为。

可见，实践中很大一部分的公司并购行为并不能产生“协同效应”，并且这一后果与并购方的高管动机密切相关。本文认为，由高管机会主义动机引发的并购活动并非以产生“协同效应”为导向，必将增大并购贷款遭受损失的可能性，构成了商业银行并购贷款的特殊风险来源。所以，本文基于我国连续并购的基本特征，从并购方高管动机视角分析我国并购贷款的特殊风险来源，可为并购贷款的风险控制问题提供较为深入的理论分析。

二、经验研究的样本与指标

(一)经验研究的数据来源

《指引》的出台打破了《贷款通则》对股权性质投资的限制，我国商业银行可以开始向股权收购的并购方或其子公司发放其用于支付并购交易价款的贷款。因此，本文的经验研究主要关注并购市场上的股权类并购交易，经验研究样本包含了1999－2006年在沪深两市交易的全部A股公司，数据来源于国

泰安CSMAR数据库和色诺芬CCER数据库。

(二)经验研究的样本选取

为获得所需总样本，本文在初始样本中剔除了金融类样本、关键性数据缺失的样本和处于特殊处理的样本。另外，在上述筛选基础上，本文对选取的并购样本进行了如下进一步筛选：1.仅保留股权并购交易；2.剔除并购金额不足100万元的样本；3.合并同一主并公司在同一公告日上的多次并购交易；4.剔除并购首次公告前三年到当年中发生高管更迭的样本。最终获得总样本数8429个，其中并购样本数2014个，非并购样本数6415个。

(三)经验研究的指标选取

1.描述连续并购的指标

鉴于我国连续并购的基本特征，如何对它进行描述成为首要问题。本文采用离散型变量衡量连续并购现象，即并购频率变量(MA_FREQ3)和并购次序变量(MA_ORD3)，前者代表某并购事件公告当年至前三年内发生了几起并购事件，后者代表某并购事件公告是其当年至前三年内的第几起并购事件。除此以外，本文还将上述并购频率和并购次序的时间跨度延长到五年，生成并购频率变量(MA_FREQ5)和并购次序变量(MA_ORD5)。

2.描述高管动机的指标

并购方高管的机会主义动机表现为冲突，形成了企业成本。因此，为了衡量并购方高管动机，与以往文献一致，采用成本的相关测度指标对其直接衡量，并且还采用成本的间接测度方式。包括如下两方面测度：

(1)营业费用率(EXP)、资产周转率(EFF)和管理者超额在职消费(AB_NPC)。关于成本的直接测度，本文不仅采用营业费用率和资产周转率(Ang等，2000)，还试图以管理者的超额在职消费作为成本的另一直接测度。较高的营业费用率或较低的资产周转率表明企业的成本过高，它们分别从费用支出和经营效率两个维度对成本进行直接测度。而管理者超额在职消费所衡量的成本一定程度上是包含在费用支出维度的成本内，但又较其更加直接和准确。

(2)管理者持股比例(MGMT_SHR)与管理者持股虚拟变量(MGMrr_DUM)。由于管理者持股在理论中被视为缓和股东与管理者之间冲突的工具，当管理者持股水平较低时，“利益趋同效应”占据主导(Morck等，1988)。关于我国股权激励的效果，研究表明管理者持股一定程度上可以充当冲突的缓解机制(韩亮亮等，2006；李维安和李汉军。2006)。另外，李善民等(2009)指出我国股权激励能够适当拟制高管以谋取私有收益为目的而发动的并购行为。鉴于此，本文采用管理者持股比例和管理者持股虚拟变量间接测度成本，描述高管机会主义动机大小，并且它们与高管动机呈负向关系。

3.描述高管特征的指标

本文的经验研究还包括了高管特征变量，即高管平均年龄(MGMT_AGE)、高管男性占比(MG-MT_GEN)和总经理任职年限(CEO_TEN)。

三、连续并购现象的特征分析

基于1999－2006年总样本与子样本的年度和行业分布情况，我国商业银行的并购贷款业务随着企业并购活动的日益频繁，其潜在市场是巨大的，各行业对这一新的并购融资渠道都存在一定的需求，并且商业银行在并购贷款上的业务机会可能会在房地产等几个并购参与度较高的行业内凸显。然而这也说明，商业银行在众多并购活动中如何甄别那些能够产生“协同效应”的业务机会则蕴含了较大的风险。为了挖掘我国并购市场的基本特征，本文对2014个并购样本做了更为细致的统计，包括对并购频率变量和并购次序变量进行分析。

如图1所示，3年或5年内参与过两次或以上并购活动的连续并购样本数分别占了1368个和1480个，在并购样本中的占比分别高达67.9％和73.5％。并且，3年或5年内的非首次并购的样本数分别是1241个和1371个，即占比分别高达61.6％和68.1％。这说明，连续并购现象已经成为我国公司并购行为的一个基本特征。鉴于学术界已经对连续并购能否产生“协同效应”提出了质疑，因此，探讨并购贷款的风险控制问题无法回避这一基本特征。

由于实践中很大一部分的公司并购行为并不能产生“协同效应”，下面有必要从并购方高管动机的视角对连续并购背后的并购方高管特征展开分析。因此，本文通过将2014个并购样本分为连续并购样本和单次并购样本，进而对它们各项高管特征的中位数和均值差异进行Wilcoxon检验和t检验，其中，连续并购样本指某并购事件公告的当年至前三年内发生了两次及以上并购事件，单次并购样本指某并购事件公告的当年至前三年内仅发生了一次并购事件。表1的结果表明，MGMT_AGE和MGMTGEN的中位数或均值在连续并购样本和单次并购样本间存在显著差异，说明年纪较轻或男性占比较低的并购方高管更倾向于推动连续并购活动。由于篇幅原因文中未列示公司治理特征的结果，本文的主要发现是：并非所有公司治理机制都能抑制高管的连续并购行为，但强势的董事会、较高的股权集中度和国有的实际控制人可能相对更为有效。

四、并购方高管动机与商业银行并购贷款的特殊风险控制

本文认为，并购贷款的特殊风险取决于企业并购整合中价值创造的不确定性，即并购产生“协同效应”的可能性。而《指引》也的确在风险评估部分多次强调“协同效应”的核心地位，如：第二章第九条规定，战略风险评估应包括“并购双方的产业相关度和战略相关性，以及可能形成的协同效应；并购双方从战略、管理、技术和市场整合等方面取得额外回报的机会；协同效应未能实现时，并购方可能采取的风险控制措施或退出策略”；第二章第十一条规定“商业银行评估整合风险，包括但不限于分析并购双方是否有能力通过以下方面的整合实现协同效应；发展战略整合；组织整合；资产整合；业务整合；人力资源及文化整合”。因此，在并购贷款的风险评估中，风险控制的关键应在于：通过风险评估如何更准确地预测并购活动是否能产生“协同效应”。

企业并购的“协同效应”存在多种潜在形式，可分为管理协同、经营协同及财务协同等，因此，无论从理论还是实务来看，协同效应的预测和评估都是一项十分困难的工作。本文认为，预测和评估协同效应可以换种视角，即从并购方高管动机来看待这一问题，如果并购方高管是出于利已动机而推动并购的，那么产生“协同效应”的可能性将大打折扣，因此，并购贷款的风险评估应该将高管的并购动机作为重要方面考虑进来，即从并购方高管动机角度对并购产生“协同效应”的可能性进行评估，这也许属于战略风险和整合风险评估的一部分，但较其更为具体。并且，由于高管的机会主义动机是可以进行测度的，为商业银行的评估提供了可操作性。对于并购方高管出于自身动机而发动的并购活动，如果对其提供并购融资，那么，在风险控制不足的情况下

由于“协同效应”难以实现而导致的特殊风险可能通过并购贷款传导至银行体系。

鉴于我国连续并购的基本特征，下面基于其背后的并购方高管动机与并购贷款的特殊风险控制问题展开经验分析。本文继续采用2014个并购样本中的连续并购样本和单次并购样本，对其各项高管动机指标的中位数和均值差异进行Wilcoxon检验和t检验，包括高管动机的直接指标和间接指标，以求对连续并购的高管动机差异展开分析，如表2所示。在各项高管动机变量中，AB_NPC、MGMT_SHR与MGMTDUM的中位数及均值在连续并购样本和单次并购样本间均存在显著差异，EFF的均值在两个样本间也存在显著差异，并且其p值或t值方向说明连续并购样本的成本较单次并购样本更高，但EXP的中位数及均值差异并不明显。可见，总体上连续并购样本的高管机会主义动机显著高于单次并购样本，但是，成本所描述的高管动机在不同维度上呈现了在连续并购样本和单次并购样本间的差异化影响。

在上述经验结果的基础上，本文下面将描述高管动机的各项指标进行分组，对每一对高管动机强组和弱组的均值差异进行t检验，其目的在于：通过此检验方法，探讨高管动机与并购贷款的特殊风险之间的联系，如表3所示。在高管动机的全部指标上，并购频率变量或并购次序变量的t检验基本上均显著，即高管机会主义动机较强的一组较高管动机较弱的一组呈现出更高的并购频率或并购次序。这说明，现实中的连续并购现象可能并非以产生并购协同效应为导向的，并购方高管的机会主义动机可能是引发一系列连续并购活动的根源。并且，MG-MT_SHR与MGMTDUM的分组结果显著为正，这提供了一个有趣的发现，即当并购方高管持股较多或持有股权时他们发起连续并购的动机可能减少，说明存在股权激励的并购方企业所从事的并购活动受到其高管的机会主义动机影响较小，因而更有可能产生较高的“协同效应”。概括而言，高管动机与并购贷款的特殊风险之间的联系在于：由于连续并购可能是由高管机会主义动机引发的，并购产生“协同效应”的可能性将降低，商业银行若对这些并购活动提供贷款则可能存在较大的特殊风险。因此，商业银行在进行并购贷款的风险控制时将并购方的高管动机纳入评估的重要内容，判断并购活动是否是以产生“协同效应”为导向的，并且高管动机的上述指标为风险评估过程提供了可定量化的指标。

五、结论与策略建议

并购贷款风险控制的关键应该在于：通过分析评估如何更准确地预测并购活动是否能产生“协同效应”。然而，由于“协同效应”存在多种形式，令其预测和评估存在较大困难。因此，本文试图从并购方高管动机角度来看待这一问题。本文认为，并购贷款的风险评估应该将并购方高管的并购动机作为一个重要方面考虑进来，即从并购方高管动机角度对并购产生“协同效应”的可能性进行评估。鉴于此，本文着眼于我国并购市场的基本特征――连续并购现象，从并购方企业高管动机的角度挖掘公司并购活动中价值创造的不确定性来源，进而识别并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险。

本文基于连续并购现象获得了如下发现：第一，我国并购贷款业务市场是巨大的，但商业银行如何甄别能够产生“协同效应”的业务机会则蕴含了较大风险；第二，连续并购现象是我国并购市场的基本特征，商业银行并购贷款的风险控制问题须正视这一特征；第三，并购市场中不断推动连续并购的高管具有一定特征，年纪较轻或男性占比较低的并购方高管更倾向于连续并购；第四，并购方高管的机会主义动机可能引发连续并购活动，即连续并购现象可能并非以并购协同效应为导向，商业银行若对这些并购活动提供贷款则存在较大风险。

上述经验研究识别了并购贷款的特殊风险来源，那么如何进行有效的风险控制呢?本文认为，未来并购贷款的风险控制应把握如下策略：

第一，关注并购方以往的并购活动及其绩效。本文发现，同一家并购方在不长的时间内进行多次并购活动可能并非是以协同效应为导向的，当然，并不能说并购市场上发生了所有连续并购就一定不能起到改善业绩的作用，因此，商业银行在进行并购贷款的风险评估时应审慎调查企业以往的并购活动及绩效，判断其是否产生了并购的“协同效应”，倘若并购方以往的并购活动并未对整合后的企业绩效产生提升的效果，商业银行则应合理评估及防范当前并购贷款业务的潜在风险。

并购风险篇3

事实证明，在并购过程中，选择实力强、经验丰富的中介机构参与并购活动，可以有效降低并购成本，减少并购过程中的不确定性因素。其中，审计人员在并购活动中能够发挥极其重要的作用。审计人员在长期执业过程中积累了丰富的经验，有些事务所还专门设置了企业并购方面的研究机构，通过他们的参与，可以借鉴其他企业在并购过程中的经验和教训，可以有效降低并购风险成本。

一、企业并购风险审计与会计师角色

风险基础审计作为现代审计方法，在发达国家的审计实践中得到日益普遍的应用，方法本身也随之不断地完善。在我国，中国注册会计师协会颁布的《中国注册会计师独立审计准则》也提出了运用风险基础审计方法的要求。风险基础审计是指审计人员以风险的分析、评价和控制为基础，综合运用各种审计技术、收集审计证据，形成审计意见的一种审计方法。风险基础审计的基本模型为：

审计风险=固有风险×内控风险×检查风险

所谓审计风险，是指审计人员存在重大误报和财务报表表达不恰当审计意见的可能性。固有风险是指企业及各类经济业务、账户余额，在不考虑内部控制的情况下，发生重大差错或问题的可能性。内控风险是指企业的内部控制未能防止、发现或纠正已存在重大差错或问题的可能性。检查风险是指审计人员实施审计测试但未能发现已存在重大差错或问题的可能性。

风险基础审计体现的审计思路，是以审计风险为质量控制依据。首先研究理解企业经营及所从事经济活动、企业的内部控制及其运行，然后，通过对有关数据、信息的分析和检查，由概括到具体，由表及里地认识财务报表披露的信息与企业实际状况关系，确定会计准则的遵循状况。审计全过程所收集到的证据、信息。构成审计意见的合理保证

企业并购审计是一个风险较高的审计领域，如何最大限度的降低审计风险，是注册会计师和会计师事务所都在认真思索的问题。充分重视并积极介入并购企业的并购过程，则是减少审计风险的有效途径之一。

在整个企业并购方案的设计过程中，注册会计师通常并不扮演主要角色，但注册会计师所具有的会计、审计、资产评估等领域的专业知识，所能发挥的作用则是其他人所不能代替的。因此，积极参与企业并购过程的设计，是规避审计风险的有效途径。

二、企业并购过程中的审计风险领域

审计人员的职责是协助企业管理人员认识和评估并购风险，并且运用会计、审计、税务等方面的专业知识，来判断并购过程为审计人员带来哪些审计风险，以努力消除和化解这些风险，努力将并购的审计风险控制在可以承受的范围之内。并购过程中的审计风险领域包括以下方面：

（一）并购的环境

企业并购行为与国际、国内的经济宏观运行状态密切相关，同时也与经济发展周期、行业和产品的生命周期密不可分；从微观上去考察，企业的管理经验是否丰富、组织文化是否成熟、资本结构是否合理也对企业并购战略的确定产生重大影响。一般而言，在经济处于上升期开展并购活动，并选择那些与本企业产品并联度高的企业作为并购对象，可以减少并购风险。

（二）并购双方的优劣势分析

要确定合理的并购策略，主并企业必须首先正确衡量自身的优势和劣势，然后全面分析目标企业的优势和不足，认真评价并购双方经济资源的互补性、关联性以及互补、关联的程度，并要研究主并企业的优势资源能否将目标企业具有盈利潜力的资源利用潜能充分发掘出来等。无论主并企业拥有多少优势资源，也无论目标企业具有多大的盈利潜力，如果并购双方的资源缺乏互补性、关联性，就不可能通过并购产生协同效应。

（三）并购的成本效益分析

并购过程必然带来相应的并购收益、并购成本，这是并购决策的最基本的财务依据。并购收益是对未来收益预测的贴现，贴现率的确定不仅要考虑并购之前企业的资本结构、资本成本和风险水平，而且还要考虑并购融资对企业资本结构的影响、并购行为本身所引起的风险变化以及企业期望得到的风险回报等因素。并购价格是并购成本的重要组成部分，这就涉及到如何对目标企业进行估价的问题。

（四）并购的换股比例确定

为了节省现金，很多企业采用换股方式进行合并。在企业采用换股合并的情况下，正确确定换股比例是决定企业合并能否成功的关键一环。确定换股比例有多种方法：每股市价之比、每股收益之比、每股净资产之比等。这些方法各有优劣，适用范围也各不相同。正确确定换股比例应合理选择目标企业，综合考虑合并双方的账面价值、市场价值、发展机会、未来成长性、可能存在的风险以及合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估双方企业的实际价值。

并购活动的成败越来越受到多方面的综合因素影响。根据最近安达信调查兼并收购活动中新风险的结果，当前的并购经常受到人员素质和技术应用方面的制约，并购活动的动力引起参与的各方潜在的、额外的高风险，造成前所未有的对新方法和计划的需要。安达信负责欧洲、中东、印度和非洲技术、媒体和通讯业务的管理合伙人约翰说：“曾有一段时间，并购活动是完全由收入和利润增长来推动和衡量的，但现在是关于人、知识和技术。”

三、与并购环境相关的审计风险

（一）宏观环境引发的审计风险

1.法律方面的风险：包括反垄断限制、证券监管限制以及签约不严密引起的诉讼风险等。

2.宏观经济形势方面的风险：包括经济周期、贸易限制、外汇管制、投资环境风险等。

3.政策方面风险：包括财政政策、金融政策、产业政策、环保政策等。

4.行业方面的风险：包括产品生命周期、行业成长性、行业竞争程度、行业的市场饱和程度、行业的技术先进水平、行业的进出壁垒等。

（二）微观环境引发的审计风险

1.固有风险：包括并购企业在同行业当中的获利能力、经营结果受经济因素影响的敏感度、现金流量充足性、以前审计中所发现的已知错报和可能发生的错报的性质、成因及其金额大小（有没有动机进行虚假的报表式合并）、管理当局的变动情况、声誉和会计技能、技术进步对公司经营和竞争能力的影响。

2.控制风险：包括管理当局的管理哲学和经营方式、对待风险和控制风险的方法、为实现经营目标所采取的方法、对会计报表所持的态度和采取的行动（是否很想夸大会计报表中的盈余）、董事会有效的监督与控制、授权和分配责任、对公司经营的控制能力、内部审计（企业内部自我独立评价，协助管理当局监管控制政策和程序）、外部管理机构、会计系统的完备性。

3.检查风险：审计人员从事并购审计的经验和职业判断是否充足，参与并购人员的知识、经验、工作责任心以及对风险预见和把握能力等。

四、与并购优劣势分析相关的审计风险

（一）企业自身风险：包括企业优势、企业劣势、企业生命周期、核心竞争力、融资能力、管理水平等。

（二）企业并购的联合风险：

1.资源互补性：资源互补程度越强，双方并购后的效益增长就越明显，在流动资金、固定资产、利润分配各方面都能够取长补短。资源互补性差的企业进行并购有较高的审计风险。

2.产品关联性：产品关联度高的企业，经营上的紧密程度较强，能够很快实现一体化。产品关联度低，则并购容易失败。

3.股权结构：股权结构决定了公司的控制权分配，直接影响到公司的高层对并购的态度和采取的措施。

4.员工状况：员工的素质、结构直接影响并购后的成本与效益。

5.无形资产状况：无形资产的递延效应能够覆盖并购后的新企业。

6.未决诉讼：未决诉讼对并购是很大的威胁。

7.抵押担保：抵押担保常常形成潜在的或有负债或末决诉讼。

（三）企业并购后的整合风险：包括管理整合、组织整合、人事整合、文化整合、财务整合等等，会导致并购最终的成败。

五、与并购成本收益分析相关的审计风险

（一）并购的收益

1.取得规模收益：企业通过并购在整体产品结构不变的条件下，充分利用大型设备实现专业化生产，增加产量，扩大生产规模，从而可以降低成本。因此，对于各种成本费用的审计要与并购的过程相联系。

2.取得并购差价收益：企业并购的信息通常是明确的利好消息，一般会引起股价上升。如果企业希望在并购之后通过适当的整合，再将目标企业转手出售，那么可以通过股价的预期效应取得并购价差收益。有些企业由于管理较差、资源利用不合理，造成市场对这些企业的价值低估，如果能够把这种市场价值低于资产的重置成本的企业作为并购的目标企业，然后对该企业进行重新整合，就可以获得比市场价格更大的企业及其资产。因此，在审计中必须辨别企业的并购动机，了解并购的短期与长期效益，

3.取得税收优惠：并购过程中企业可以利用税法中的税收递延条款合理避税，把目前亏损但有一定的盈利潜力的企业作为并购对象，尤其是当并购方为高盈利企业时，能够充分发挥并购双方税收方面的互补优势。审计人员需要注意的是，当亏损企业被作为并购目标时，一定要考察目标企业是否具有长期盈利潜力，并购方能否将目标企业的盈利潜力很好地开发和利用起来，而不能仅仅利用亏损企业避税方面的优势，忽视了并购以后的实质性经营。

4.取得上市资格：非上市公司通过并购上市公司，可以取得上市公司宝贵的“壳”资源。“借壳上市”不但可以迅速取得上市资格，提高企业知名度，而且通过上市公司注入优质资产以获取配股以及发行新股的资格，较为便利地通过证券市场募集资金，并节约上市费用。审计人员应当注意审查上市公司是否借并购的机会上市，从而牺牲并购的效益来换取壳资源，或者希望上市后短期投机圈钱。

（二）并购成本

并购成本是指并购行为本身所发生的直接成本和间接成本。具体包括：交易成本、整合成本、机会成本。

1.交易成本

第一是信息成本：并购方必须全面收集目标企业财务信息，主要有目标企业的资产规模、资产质量、产品结构、主营业务的盈利能力、成本结构、融资能力等，从而对目标企业作出一个基本、全面的财务评价，并依据这些信息进一步确定并购价格。在有多家企业竞相并购同一企业的情况下，相互竞价必然加大并购成本，此时还要了解竞争对手的实力、报价和竞争策略等因素。一般而言，收集的信息越是充分、详细，信息收集费用越高，信息不对称的风险越小，并购成功的可能性越大。

2.整合成本：指并购后为使被并购企业健康发展而需支付的长期运营成本。具体包括：整合改制成本、注入资金的成本。整合与营运成本具有长期性、动态性和难以预见性。

3.机会成本：并购过程需要耗费企业大量的资源，包括资金的输出、物资的调拨、人员的调配，一旦进入并购过程，就很难有充足的资源考虑进行其他项目，因此，并购行为丧失的其他项目机会和资金收益就构成了并购的机会成本。

审计人员应当运用专业知识全面估价企业的并购成本，以及并购过程对企业财务状况的影响。

六、与并购换股比例确定相关的审计风险

要合理确定换股比例，首先必须正确确定企业价值。企业价值有多种表现形式：账面价值、评估价值、市场价值、清算价值等。这些价值表现形式虽然从一个方面或另一方面反映了企业价值，但都不能代表企业的实际价值。审计人员首先应该以某一公允标准确定企业的实际价值，而市场价值则是在实际价值的基础上谈判的结果。确定了企业价值之后，就要选择不同方法确定换股比例，最后评估换股后对企业财务状况的影响。

（一）并购目标企业的价值评估方法的选择

价值评估方法包括：收益现值法、市盈率法、清算价格法、重置成本法。由于企业并购的并不是目标企业的现有资产价值，而是目标企业资产的使用价值以及所能带来的收益能力，也就是目标企业的未来价值。因此，并购方实际上是在选择与并购目标和动机相应的估价方法。当企业并购的目的是利用目标企业的资源进行长期经营，则适合使用收益现值法；当证券市场功能健全、上市公司的市价比较公允时，可以采用市盈率法；当企业并购的动机是为了将目标企业分拆出售，则适合使用清算价格法；如果企业作为单一资产的独立组合，则可以使用重置成本法。

审计人员在选择评估方法时，要注意区分不同方法的特征与适用性。一般而言，贴现价格法把企业未来收益或现金流量反映到当前的决策时点，能够反映目标企业现有的资源的未来盈利潜力，理论上的合理性易于为并购双方所接受，但是预测未来收益的主观性太强，有时难以保证公平。贴现价格法需要估计由并购引起的期望的增量现金流量和贴现率（或资金成本），即企业进行新投资，市场所要求的最低的可接受的报酬率，程序包括预测自由现金流量、估计贴现率或加权平均资本成本以及计算现金流量现值、估计购买价格，主观判断的因素很强。市盈率法操作简便，但需要以发达、成熟和有效的证券市场为前提，而且涉及大量的职业判断和会计选择，比如应用市盈率法对目标企业估值时，需要选择、计算目标企业估价收益指标，可采用的收益指标包括：目标企业最后一年的税后利润；目标企业最近三年税后利润的平均值；目标企业以并购企业同样的资本收益率计算的税后利润。在选择标准市盈率时，可以选择在并购时点目标企业的市盈率、与目标企业具有可比性的企业的市盈率、目标企业所处行业的平均市盈率。因此，当审计人员面临不同的方法选择时，应当考虑在风险和成长性上的综合性与可比性。重置成本法没有对企业进行全盘统一考虑，不适用于企业无形资产规模较大或品牌资源丰富的情况。

（二）确定换股比例方法的选择

在以往的案例中，清华同方吸收合并山东鲁颖电子股份有限公司，折股比例为1.8：1；华光陶瓷以1.29：1的比例吸收合并山东汇宝集团股份有限公司；正虹饲料吸收合并湖南城陵矶，折股比例为3：1；浦东大众吸收合并无锡大众出租汽车股份有限公司，折股比例为1.25：1.那么，折股比例的确定有什么样的方法呢？

1.换股比例等于每股市价之比

在成熟发达的股市，上市公司的股票价格及其变动基本上可以反映公司的实际价值及其变化。但证券市场并不全是充分有效的，每股市价不但要受当前企业盈利能力和未来成长性的影响，也受投机因素和内幕信息的影响。在投机性较强、缺乏效率的股票市场，股票价格很难准确反映企业的盈利能力和实际价值，不适于采取每股市价之比确定换股比例。

2.换股比例等于每股收益之比

企业的财务状况与经营成果的优劣最终都将反映到企业的盈利能力上来，而每股收益则是国际通行的对企业整体盈利能力的反应指标。这一方法的缺点是：没有剔除非正常收支对企业每股收益的影响程度，也没有考虑未来的收益和风险。如果提高这一方法的精确性，可以把预期盈利增长和风险因素考虑在内，计算预期每股收益，用企业预期每股收益之比来确定换股比例。

3.换股比例等于每股净资产之比

净资产是企业长期经营成果的账面价值，能够比较客观地反映企业的实际价值，尤其是经过注册会计师独立审计之后，更能增强这种价值的客观性和真实性。但是，由于账面价值在很大程度上受会计政策和会计处理方法的影响，而且是建立在历史成本基础上的，不能反映考虑货币购买力的变化，也不能反映账外无形资源对企业未来发展可能产生的重大影响，只能适用于账面价值较为真实，且合并双方实力接近、发展状况类似的企业合并。

在我国已发生的上市公司吸收合并案例中基本上采取了对这一方法进行改进的结果，在账面价值的基础上，以收益现值法对参与合并的企业进行合理评估，以评估后的每股净资产确定换股比例，也就是以下的换股计算方式：

折股比例=（合并方每股净资产/被合并方每股净资产）x（1+加成系数）

即以账面价值原则为计算基础，企业内在价值中涉及复杂推算的部分及融资能力、商誉等方面则以一个加成系数来反映。加成系数的确定是否充分反映了两公司相比较的价值比例关系，是否充分反映了合并双方股东的利益，在实践和理论上都存在探讨余地，审计人员在价值评估方面的专业技能和创新能力都需提高

在清华同方合并山东鲁颖电子的典型案例中，就使用了这种改进后的净资产比例法来确定换股比例。根据注册会计师的审计结果，截至1998年6月30日，清华同方每股净资产为3.32元/股，山东鲁颖电子每股净资产为2.49元/股由于清华同方是上市公司，主营计算机和信息技术开发业务，发展较快，未来盈利空间较大。经过双方讨价还价，确定加成系数为35％。由此确定换股比例为1.8：1，即以每1.8股鲁颖电子股份换取清华同方普通股1股

（三）换股比例的确定对合并各方股东权益的影响

1.稀释股东的持股比例：换股合并方式无论采用增发股票还是新发股票的方式，必然改变合并双方股东的持股比例，有可能改变主要股东对合并公司的控制能力，大股东可能由绝对控股转为相对控股。

2.摊薄公司每股收益：如果目标公司盈利能力较差，合并后每股收益达不到按换股比例折算的主并公司每股盈利水平，那么，采取换股合并方式将摊薄主并公司的每股收益。

3.降低公司每股净资产：在目标公司一方实际每股净资产较低的情况下，如果确定的换股比例不合理，则有可能降低主并公司每股净资产。由于每股净资产反映了公司股东持有的每股股票的实际价值，减少每股净资产就是对主并公司股东权益的侵害。

4.造成公司股价波动。

因此，审计人员必须首先协助合并小组的人员正确选择目标公司。评估并购方案的可行性时，应将其对并购后存续企业每股收益的影响列入考虑范围，综合考虑目标公司的账面价值、市场价值、成长性、发展机会、合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估合并双方的资产，正确确定换股比例。

（四）并购会计处理方法的选择

吸收合并的会计处理有两种方法：购买合并通常用购买法，换股合并通常采用权益联营法。采用权益联营法编制的合并会计报表，被并公司的资产和负债均按原账面价值入账，股东权益总额不变，被并公司本年度实现的利润全部并入主并公司当年的合并利润表，而不论换股合并在年初还是年末完成。与购买法相比，权益联营法容易导致较高的净资产收益率，进而有可能对公司的配股申请产生有利影响。另外，主并公司还可以将被并公司再度出售，只要售价高于账面价值，就可获得一笔可观的投资收益或营业外收益。而购买法由于主并公司要按照评估后的公允价值而非账面价值纪录被并公司的资产与负债，评估价值又通常因通货膨胀等因素而高于账面价值，因此，购买法将产生较低的净资产收益率并很难获得再出售收益因此，审计人员必须留心并购公司是否利用会计处理方法进行利润操纵

七、结束语

并购风险篇4

一、企业并购风险审计

风险基础审计作为现代审计方法，在发达国家的审计实践中得到日益普遍的应用，方法本身也随之不断地完善。在我国，中国注册会计师协会颁布的《中国注册会计师独立审计准则》也提出了运用风险基础审计方法的要求。风险基础审计是指审计人员以风险的分析、评价和控制为基础，综合运用各种审计技术、收集审计证据，形成审计意见的一种审计方法。风险基础审计的基本模型为：

审计风险：固有风险×内控风险X检查风险

企业并购审计是一个风险较高的审计领域，如何最大限度的降低审计风险，是审计人员都在认真思索的问题，充分重视并积极介入并购企业的并购过程，则是减少审计风险的有效途径中之一。

二、企业并购过程中的审计风险分析

审计人员的职责是协助企业管理人员认识和评估并购风险，并且运用会计、审计、税务等方面的专业知识，来判断并购过程为审计人员带来哪些审计风险，以努力消除和化解这些风险，努力将并购的审计风险控制在可以承受的范围之内。并购过程中的审计风险领域包括以下方面：

1、并购环境引发的审计风险。

企业并购行为与国际、国内的经济宏观运行状态密切相关，同时敢与经济发展周期、行业和产品的生命周期密不可分；从微观上去考察，企业的经验是否丰富、组织文化是否成熟、资本结构是否合理也对企业并购战略的确定产生重大影响。一般而言，在经济处于上升期开展并购活动，并选择那些与本企业产品关联度高的企业作为并购对象，可以减少并购风险。

2、并购双方的优劣分析。

要确定合理的并购策略，主并购企业必须首先正确衡量自身的优势和劣势，然后全面分析目标企业的优势和不足，认真评价并购双方经济资源的互补性、关联性以及互补、关联的程度，并要研究主并购企业的优势资源能否将目标企业具有盈利潜力的资源利用潜能充分发掘出来等。无论主并购企业拥有多少优势资源，也无论目标企业具有多大的盈利潜力，如果并购双方的资源缺乏互补性、关联性，就不可能通过并购产生协同效应。

一是对主并方的分析。分析内容与相应审计风险包括：①经济实力。审查的主要内容有奖金实力、业务水平、市场上本企业主导产品占有率、盈利能力、公众形象和信用级别、市盈率等。②发展战略。主并方未来发展战略是确定并购对象、选择并购类型基础，若目标企业与主并企业的战略方向吻合程度不高，甚至相反，则并购风险加大，相应的审计风险加大。

二是对目标企业的分析。分析内容与相应审计风险包括：①目标企业面临的行业环境、国内竞争状况；②目标企业的市场份额与实力强弱；③目标企业的利润水平与发展前景；④目标企业的所有制性质、隶属关系，以及政府对该企业或该企业所处的行业现状与所处行业与发展前景的态度；⑤目标企业的财务状况；⑥目标企业的经营管理水平以及管理人员整体素质水平；⑦目标企业产品市场状况。

三是企业并购的联合风险。①资源互补性。资源互补程度越强，双方并购后的效益增长就越明显，在流动资金、固定资产、利润分配各方面都能够取长补短。资源互补性差的企业进行并购有较高的审计风险。②产品关联性。产品关联度高的企业，经营上的紧密程度强，能够很快实现一体化。产品关联度低，则并购容易失败。③股权结构。股权结构决定了公司的控制权分配，直接影响到分司的高层对并购的态度和采取的措施。④员工状况。员工的素质、结构直接影响并购后的成本与效益。⑤无形资产状况。无形资产的递延效应能够覆盖并购后的新企业。⑥未决诉讼。未决诉讼对并购是很大的威胁。⑦抵押担保。抵押担保常常形成潜在或有负债或未决诉讼。

三、企业并购中的审计风险的防范

1、恰当的确定并购的换股比例。

为了节省现金，很多企业采用换股方式进行合并。在企业采用换股合并的情况下，正确确定换股比例是决定企业合并能否成功的关键一环。确定换股比例有多种方法：每股市场之比、每股收益之比、每股净资产之比等。这些方法各有优劣，适用范围也各不相同。正确确定换股比例应合理选择目标企业，综合考虑合并双方的账面价值、市场价值、发展机会、未来成长性、可能存在的风险以及合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估双方企业的实际价值。

2、恰当的选择并购目标企业的价值评估方法。

价值评估方法包括：收益现值法、市盈率法、清算价格法、重置成本法。由于企业并购的并不是目标企业的现有资产价值，而是目标企业资产的使用价值以及所能带来的收益能力，也就是目标企业的未来价值。因此，并购方实际上是在选择与并购目标和动机相应的估价方法。当企业并购的目的是利用目标企业的资源进行长期经营，则适合使用收益现值法；当证券市场功能健全、上市公司的市价比较公允时，可以采用市盈率法；当企业并购的动机是为了将目标企业分拆出售，则适应使用清算价格法；如果企业作为单一资产的独立组合，则可以使用重置成本法。

审计人员在选择评估方法时期，要注意区分不同的方法的特征与适用性。一般而言，贴现价格法把企业未来收益或现金流量反映到当前的决策时点，能够反映目标企业现有的资源的未来盈利潜力，理论上的合理性易于为并购双方所接受，但是预测未来收益的主观性太强，有时难以保证公平。贴现价格法需要估计由并购引起的期望的增量现金流量和贴现率(或奖金成本)，即企业进行新投资，市场所要求的最低的可接受的报酬率，程序包括预测自由现金流量、估计贴现率或加权平均资本成本以及计算现金流量现值、估计购买价格，主观判断的因素很强。市盈率法操作简便，但需要以发达、成熟和有效的证券市场为前提，而且涉及大量的职业判断和会计选择，比如应用市盈率法对目标企业估值时，需要选择、计算目标企业估价收益指标，重置成本没有对企业进行全盘统一考虑，不适用于企业无形资产规模较大或品牌资源丰富的情况。

3、适当选择并购会计处理方法。

吸收合并的会计处理有两种方法：购买合并通常用购买法，换股合并通常采用权益联营法。采用权益联营法编制的合并会计报表，被并公司的资产和负债均按原账面价值人账，股东权益总额不变，被并公司本年度实现的利润全部并入主并公司当年的合并利润表，而不论换股合并在年初还是年末完成。与购买法相比，权益联营法容易导致较高的净资产收益率，进而有可能对公司的配股申请产生有利影响。另外，主并公司还可以将被并公司再度出售，只要售价高于账面价值，就可获得一笔可观的投资收益或营业外收益。而购买法由于主并公司要按照评估后的公允价值而非账面价值纪录被并公司的资产与负债，评估价值又通常因通货膨胀等周素而高于账面价值，因此，购买法将产生较低的净资产收益率很难获得再出售收益因此，审计人员必须留心并购公司是否利用会计处理方法进行利润操纵。

4、对企业并购过程进行监控，全面降低审计风险。

企业并购审计的一个重要任务就是对并购过程进行严密的监控，这种监控应随并购活动的进行而随时展开，并在并购过程中的各个阶段工作结束之后进行分阶段的总结性审查。

并购风险篇5

一、我国国有企业并购体制风险的表现及其成因分析

(一)由企业产权问题带来的风险

企业并购的本质是企业产权的转让，所以，产权制度与产权关系的明晰化，是进入市场交易的前提。虽然，我国国有企业产权改革在不断进行深化，但是，目前我国国有企业的产权制度仍不完善，在产权界定上还存在一系列的问题，传统体制的副作用仍在很长的一段时期继续产生影响，并购中拥有企业资产所有权的政府不可避免地要参与进来。国有企业的性质对企业间产权交易的影响，主要表现在以下几个方面：

首先，难以弄清谁是有资格的谈判者。由于企业的国有性质和特殊的委托关系，企业的经理、主管部门的负责人、以至从当地政府到中央政府的最高领导都不过是国有产权的人。政府对国有企业的管理，又往往是通过各个不同的部门进行的。很多想要合资或并购的潜在合作者经常不知道应该找谁谈判，或者找不到所有者，或者碰到太多的“所有者”。即使开始了谈判，也可能会由于政府不同部门的意见不一致而归于失败。天津电解铜厂与香港恒胜集团的合资计划之所以没有成功，很大程度上应归因于国有企业的这种性质。

其次，可能存在人出卖所有者的情况。由于我国特定的情况，国有企业的产权交易有一个重要的问题，就是有可能出现人出卖所有者的情况。因为在任何一桩国有产权交易中，实际的所有者不可能出场，只能由主管部门的官员或企业的最高领导谈判。这样，国有企业的人就有可能暗中收受贿赂，从而压低其产权的价格，造成国有资产流失。如，中外合资时，少数外商利用中方急于寻求资金的心理，在对中方资产评估上讨价还价，有意低估中方资产价值，以降低中方合资股率，提高外商所占股率；一些中方企业则为了追求当前政绩，也在资产评估中迎合外商，低评或不评自身资产，造成国有资产流失。这类现象在国有企业改组过程中最为突出，而且涉及面广。又如，一些地方政府为了追求短期回报，把一些成长性好的合资企业出售给外商独资经营，造成国有资产变相流失。

“人报酬假设”可以很好地解释这个问题。现代企业制度最主要的特征是委托—机制，企业的管理层作为股东权益的人，要为股东追求最大化的收益，同时也会顾及自己的利益。然而实际中，当他们与股东利益背离的情况下，人的经营目标首先是自身的利益与安全，股东收益最大化或企业价值最大化则沦为次要目标。于是从个人私利出发，企业的人往往倾向于并购，从而私下收受贿赂、低估国有资产价值，中饱私囊。

另外，因为并购对于扩大企业规模有立竿见影的效果，企业规模的扩大对人而言至少有两个好处：一是企业规模的扩大往往与管理层收入的增加成正比，不仅如此，还可以同时获得小公司领导不可能有的社会地位、知名度、成就感与满足感等；二是企业规模扩大，就降低了被收购与接管的可能性，从而可以使公司的管理层的既得利益得到保障。如果并购方管理层仅仅出于个人利益的考虑来促成并购，而对并购后企业的整合与经营失去兴趣，则由此导致的并购失败不可避免。

(二)政府的不当干预风险

在市场经济条件下，企业并购应以市场为主导、企业为主体展开，政府作为社会经济行政管理者，其行为定位应当是政策引导和协调服务。而从我国国有企业并购的现实来看，政府推进方式占一定比例，并购的目的大多是为替亏损企业寻找出路，解决目标企业职工的就业问题，表现为政府部门出于政治、经济、社会等各方面的考虑，劝说一些优质企业兼并那些严重亏损、资不抵债的国有企业，出现所谓的“拉郎配”，从而造成大量的企业被动并购，其结果常常是“亏”没扭成，原本盈利的企业也被拖跨。如四川攀枝花钢铁公司在政府干预下被迫兼并了渡口钢管厂后，效益连年下降，最终形成了诸多不良后果。

证券市场的诞生开创了通过资本市场进行产业重组的新的模式。但由于股权结构的原因，政府在其中的作用依然很大。无论是国有股还是法人股，背后总有各级政府的背景，其转让都有政府的作用，政府操作的痕迹相当明显。从近几年的并购案例中也不难发现，越是上市公司密集的地区，比如上海、北京，跨地区的企业并购就越是活跃，而上市公司越是成为一个地方稀缺资源的地方，跨地区的异地重组就越是少见。考虑到控股股东的政府背景，政府在其中的作用就可以推断。

(三)目标企业人员安置风险

国有企业有着一种特殊的债务关系，这就是对工人的义务。在传统计划体制下，政府通过国有企业对工人有一个隐含的承诺，即保证工人的就业。当企业产权易手后，新的所有者未必会继续承担这样的义务，按照市场经济的规则，保证工人的铁饭碗也不是一个好的选择。然而，在产权交易的过程中，国有企业原来对工人的承诺要获得一个恰当的处理。这必然要反映在产权交易的谈判中，使谈判的难度增加。解决的办法或者是由企业的出售方自行安置，其代价是索要较高的企业出售价格，或者是由并购方全部或大部的接收，其补偿则是较低的企业出售价格。在现实中，后一种情况相当普遍，即由买方企业负责解决卖方企业的全部或大部分人员，包括离退休人员的福利、社会保障等问题。如仪征化纤收购佛山化纤后，接收了几乎全部原有员工，只是辞退了原管理层的人员。珠海恒通入主上海棱光后，也并未解雇工人，后来甚至还留用了原经理；一汽接管了吉林轻型车后，也几乎留用全部人员。这显然是当初与企业原所有者谈判时作出的安排，它甚至是谈判成功的一个重要条件，有时甚至是先决条件。这种方式虽然可在一定时期内避免产生社会动荡，但也为并购企业的良好运作和健康发展埋下了隐患，一些并购企业在接管了被并购企业之后会发现，继续承担原来由政府承担的义务是一个极为沉重的负担。

(三)目标企业人员安置风险

国有企业有着一种特殊的债务关系，这就是对工人的义务。在传统计划体制下，政府通过国有企业对工人有一个隐含的承诺，即保证工人的就业。当企业产权易手后，新的所有者未必会继续承担这样的义务，按照市场经济的规则，保证工人的铁饭碗也不是一个好的选择。然而，在产权交易的过程中，国有企业原来对工人的承诺要获得一个恰当的处理。这必然要反映在产权交易的谈判中，使谈判的难度增加。解决的办法或者是由企业的出售方自行安置，其代价是索要较高的企业出售价格，或者是由并购方全部或大部的接收，其补偿则是较低的企业出售价格。在现实中，后一种情况相当普遍，即由买方企业负责解决卖方企业的全部或大部分人员，包括离退休人员的福利、社会保障等问题。如仪征化纤收购佛山化纤后，接收了几乎全部原有员工，只是辞退了原管理层的人员。珠海恒通入主上海棱光后，也并未解雇工人，后来甚至还留用了原经理；一汽接管了吉林轻型车后，也几乎留用全部人员。这显然是当初与企业原所有者谈判时作出的安排，它甚至是谈判成功的一个重要条件，有时甚至是先决条件。这种方式虽然可在一定时期内避免产生社会动荡，但也为并购企业的良好运作和健康发展埋下了隐患，一些并购企业在接管了被并购企业之后会发现，继续承担原来由政府承担的义务是一个极为沉重的负担。

二、我国国有企业并购体制风险的防范

并购活动是企业一项重要的战略活动，直接关系到企业未来的发展，而并购风险的存在，使得并购成功的几率和获取的收益大打折扣，因此，对并购风险进行防范与控制管理是十分必要的。笔者认为，对我国国有企业并购体制风险的防范和控制措施，主要有：

1.完善公司治理结构。既然有交易，就会形成市场。市场制度的基本逻辑是竞争。企业并购所最终反映的，是企业制度的竞争。一般来说，有着较优越的企业制度的企业就会在产品市场竞争中获胜，反之则失败。因此，我国国有企业首先应建立和完善公司法人治理结构，为并购事先创造一个好的制度环境。而且，在并购之后，也要注意建立和完善公司法人治理结构。有些企业在被并购之前已经有了董事会，但并购后，改组董事会往往会在实质上改变董事会的功能，例如在恒通入主棱光之前，后者已经有了董事会，但其11名成员中有8人是公司内部管理层的人，根本不可能监督作为人的管理层本身。在恒通收购棱光国有股以后，经过改组的董事会才真正成为了股东们的“治理结构”。

2.管理者拥有企业适当比例的股份。企业的管理者动机源于委托—问题，而委托—问题则起源于所有权和控制权的分离。管理者占有企业一定比例的股份，是促使其与股东利益趋同的一条最直接的途径。管理者持有公司股份越多，他在日常工作中偷懒或不尽职尽责的动机就越弱。因此，让企业管理者持有企业一定比例的股份，管理者出于自身长远利益考虑，将会选择对企业发展有利的决策方案；而且由于持有公司股票后，管理者还可以获得企业的部分货币收益，这样，管理者将会选择对企业长远发展有利的并购行为，而不仅仅重视EPS自展效应。

3.建立一套有关国有企业产权交易的正当程序。国有资产的产权交易所面临的最严重的问题，就是人出卖所有者的问题。为了杜绝这种情况，中央政府曾经明令禁止国有资产的交易，但这种方法显然使国家丧失了产权交易带来的所有好处，堵塞了国有企业改革的一条有效途径。若想避免国有资产在交易中“流失”，关键问题在于建立一套有关国有企业产权交易的正当程序，只要交易符合这一程序，就应认定这一交易的合法性。这一程序应含有这样的内容，即在有多个购买者时，应实行竞价制度，出价最高者获得竞价标的；当只有一个买主时，也应实行信息披露制度，将成交条件及时公布于众。为了吸引更多的竞争者，应在公开传媒上提前公布出售国有资产的消息。

并购风险篇6

一、并购双方运营情况概述

（一）携程网

携程作为中国最大的OTA，在并购去哪之前，陆续并购或收购细分线上旅游市场的小型公司，并购金额超过了10亿美元，对整个OTA格局仍然没有产生决定性的影响。携程是老牌的在线旅游商，在2014年唯一保持盈利的在线旅游公司。携程在十几年的运营中持续盈利能力，然而随着年轻企业的快速增长带来的冲击，携程以价格战带来的市场份额并不能持续，盈利能力下滑。由盈转亏将会影响到投资者的信心，就会失去部分稳健性投资者，携程在资本市场建立的优势将会不复存在。2015年2月，作为原第一大股东，美国知名老牌共同基金奥本海默基金清空了其持有的所有的携程股票，携程股票下跌了30%。这次资本市场的运作，对携程所有的战略性投资产生的极大的影响。在缺乏战略性投资时就会引起股价的波动，携程面临稳定股价的挑战。

（二）去哪儿网

相对于携程所面临的困局，去哪儿网有着更大的压力。去哪儿作为后起的与携程相同模式的线上旅游企业在网络旅游市场中发展迅速。从2011年到2015年5月，百度现实先是对去哪儿进行了3.06亿美元战略投资，随后几次增持之后持有了去哪儿51.4%股份和68.7%的投票权，成了去哪儿的第一大机构股东。去哪儿的亏损为百度带来了巨大的压力。去哪儿2014年全年财务报告显示，以平台补贴低价抢占用户的策略下，亏损18.448亿元，同比扩大1102%。10倍的亏损带来的仅仅是翻了1倍的营业收入。跟携程一样面临价格战之下的市场份额不能持续，而相比携程去哪儿在这场价格战中更加得不偿失。在以携程为龙头的中国OTA市场上，携程还能够以低价换取利润，而去哪儿低价换取市场的同时已经导致亏损，跟随携程政策下的价格战不是长久之计。

二、并购过程、类型及方式

（一）并购过程

2015年10月26日，在去哪儿管理层的同意下百度和携程达成换股协议。百度作为去哪儿的大股东，选择了与携程换股，换股完成后携程拥有45%的去哪儿股份成为去哪儿的最大机构股东，百度持有25%的携程股份成为携程的第一大股东。此次交易，两家公司进行几次谈判都没有达成合作，在百度介入后达成并购，百度在中间起到了关键作用。百度也在并购交易之后拥有了携程和去哪儿的巨大市场份额，成了在线旅游行业的最大赢家。这两家在线旅游市场的领跑企业在本次并购交易中通过百度的居中引导由竞争走向竞合，双方停止低价竞争，减少双方在竞争产生的不必要资源消耗。在并购之前，厂商交易、住宿预订、机票预订等相同业务上的供应商是一致的，供应方是把同样的资源以略有差异的价格提供给不同平台的携程儿、去哪儿以及其他在线旅游服务商。在这个竞争情况下，双方都是通过补贴来吸引用户数量来扩大市场份额，获得供应的价格优势，供应链上下游的议价能力同时受限。而并购交易之后，议价能力得到巨大提升，必然缩减之前双方由于恶性竞争带来的运营成本，减少了非理性的价格战。

在合并后，建立协作竞争机制，双方独立运营。在减少重复投资的前提下，各自选定主要市场保证了各自的经营优势。在2015年上半年，本案例中并购交易的双方携程和去哪儿占有在线旅游市场的份额近70%，市场份额大幅领先于同行业的竞争者。两者合并之后扩大了产业规模，将高筑行业壁垒，建立明显的规模优势，体现了明显的经营协同效应。其次，此次合并有助于实现携程和去哪儿在产品、服务以及企业经营管理模式创新等方面的优势互补。

（二）并购类型和方式

1.并购类型

从双方企业所处的行业来分析其并购类型，携程去哪儿通过并购，进行行业优势互相增进、弱势进行互补，本次案例的并购类型为横向并购。从并购发生的动因来分析，也是规模型并购和功能型并购。通过有效地资源整合减少运营成本实现资源最大化地利用。取得规模经济效应从而降低企业成本、丰富企业产品结构的巨大优势。

2.并购方式

在本案例中，并没有出现现金支付和资产置换等并购方式。百度将此前拥有去哪儿普通股以每1股去哪?旱拿拦?存托凭证转换0.725股的票置换比例置换携程的美国存托凭证。其并购的方式为换股并购，而且携程的股权并没有直接支付给去哪儿，相比一般的换股并购案例，此次交易中多了中间方百度，但是其并购方式的实质还是以股权置换完成。

三、携程收购去哪儿网产生的财务风险

（一）目标企业价值评估风险

在企业并购的计划决策阶段，存在对自身和目标的企业价值评估风险。并购方携程需要对并购环境进行考查，对企业自身和目标企业的管理和财务状况等进行合理的综合评估。携程对与百度换股进入BAT（百度、阿里、腾讯）三巨头阵营划分下的寡头竞争和对去哪儿的市值和其未来盈利能力估计是否合理为本阶段的主要风险。对去哪儿的估值过高导致携程支付价款太高，或者目去哪儿运行状况良好但是不能获预期相对满意的回报补偿，都会导致过高买价的风险。财务报表作为企业价值评估的信息来源和重要依据，财务报表或报告的披露存在虚假信息会导致企业的会计报表和财务报告的信息失真，或者是进行财务分析时是运用的评估方法不当，都会可能引发预测偏差或失误，这些因素都会产生潜在的财务风险。

（二）支付风险

在企业并购交易实行阶段，由于在本案例中并不涉及融资，需要考虑的是实施阶段产生的支付风险。携程以股权资本进行并购，如并购之后达也不到预期结果，股东的原有利益将会遭受损失。本次交易采用换股并购的并购方式，相对于现金支付方式换股并购的整体风险要低于现金并购的风险，但换股并购相对于现金并购要更加复杂，相应产生潜在财务风险。对于并购方携程，换股相对现金支付有更稳定的现金流，不存在即时支付的现金压力。本案中携程置换的是第三方百度所持有的股权，并购之后百度股权溢价，携程的控制权却被稀释。携程希望通过百度持股溢价，去哪儿也希望通过携程持股获得更高溢价，并购双方股东争执的核心问题的可能是都各自要求更高溢价。在携程和去哪儿出现并购意向的初期，几次谈判叫停的主要节点都是控制权问题，控制权的问题两家公司在整个合并过程中都蕴含着潜在的风险。

（三）财务整合风险

在运营整合阶段的并购后期产生的财务风险远高于并购前期和并购中期。根据会计准则要求，携程在2015年12月31日起合并去哪儿财务报告，携程在整合了去哪儿净亏损之后，携程的净利润可能要下滑不少。在这个时期需要通过对财务结构、财务制度等内外资源的整合，优化资源配置，结构进行调整使公司达到最佳经营状态，创造最佳财务业绩，来增强核心竞争能力。

在并购后期同时产生运营风险。在本案例中，携程和去哪儿的业务重合过多而且双方的财务状况区别相对较大，在合并之后收入增长，亏损也在增长。由于一次性交易相关股权报酬，可能引起在报表中管理费用增加。携程在并购去哪儿之前在不断的融资并购，而去哪在陷入价格战后的大量亏损阶段，后续的融资风险也会增加，能否形成良好的运营对并购都是考验。

四、防范企业并购财务风险对策

（一）开展尽职调查降低信息不对称性

并购企业可能刻意隐瞒或者不主动披露相关信息会导致双方信息不对称，从而引发存在财务陷阱。因此，开展尽职调查应当成为并购签约及决策之前的关键程序。携程应设立专职小组开展尽职调查。首先，为了确保企业在并购中的正确性非常有必要签订法律协议。携程与百度签署相关法律协议并写入具有法律效应的协议条文，确保目标企业去哪儿对于其所提供的各项条款的真实性和合法性。所签订的协议中应该包括双方义务、竞争协作、保证和赔偿等相关的文件，力求在调查中深入到每个细节。其次，携程应聘请经纪人、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等中介机构，在并购前进行详尽细致的审查获得中肯的?u价，并扩大调查取证的范围，进行并购信息的进一步证实。

（二）合理使用财务报表降低目标企业估值风险

财务报表信息是对目标企业进行价值评估最主要也是最重要的评估依据，合理使用财务报表是管理财务风险的关键内容。携程应聘请相关领域的专家对去哪儿的财务状况、经营成果以及组织架构进行综合分析，然后再对合并后整合发展进行规划，最后完成对去哪儿的未来收益能力合理预期。其中在资产负债表中着重关注虚增资产和缩水负债，在利润表中关注是否有增报收入和低报费用。在财务报表的分析中，同时统一会计核算工作以便更加合理的使用会计数据，选择最合理的价值评估方式，全面评估企业资产和负债，从而更为可靠的评估风险和做出决策，最大程度降低财务风险。

（三）科学确定换股比例降低融资支付风险

在企业合并过程中，换股并购的方式相比现金支付可以避免短期内大量流出现金，不影响营运资金降低了流动性风险。但是换股并购也并非完美，也会带来一定财务风险。其核心财务问题体现现在换股比例的确定对并购之后产生的财务风险。本案中携程与去哪儿的换股比例为10.725，带来了去哪儿的股权溢价，从而带来股权结构和股权稀释一系列问题。在实际的并购案例中，换股比例的决定因素有很多。双方的资产、经营、市场的状况以及公司的规模等在以财务换算的基础上，由双方管理层确定，在理论上缺乏一定科学性。如果充分考虑股东利益，用市价确定换股比例，虽然更容易被股东所接受，但是市价往往具有短期波动性，股票市场上的数量、价格、市场交易情况、投机性等因素都会对市价产生影响，与公司的内在价值出现较大的偏差。所以直接根据股票市价确定的换股比例相对不能够可靠和准确。因此，要求在准确的企业价值评估上建立统一的操作原则，合理预期并有的放矢的选择合理的影响因素，降低调整系数的主观性。