医药行业的盈利模式范例(12篇)
时间：2024-03-29
时间：2024-03-29
我们发现，上述业绩表现不俗的公司大多有一个共通之处，即普遍具备优秀的商业模式，或拥有强势的品牌，产品议价能力难以复制；或善于铺设渠道，合理配置自营及经销的权重实现营业收入的平稳增长；抑或能够通过对资源的整合实现业务的突破，包括行业政策资源及集团内部资源。
正是由于品牌、渠道或整合对冲了行业景气度下行所造成的负面影响，因此部分公司盈利能力明显由于行业均值，由此为其二级市场股价奠定了了较为稳固的估值底，一批具备穿越牛熊潜质的“药王股”遂应运而生。
品牌奠定定价权
医药是大消费类板块不可或缺的组成部分，尽管并不属于周期性行业，但由于产业政策具备一定的周期，因此医药板块不可避免受到诸多影响，其刚需属性难免会受到冲击。不过，以云南白药、东阿阿胶、同仁堂、片仔癀为代表的部分医药公司由于产品在区域甚至全国范围内具有垄断性，加上其品牌历经市场考验，故能有效抵御政策侵扰。
云南白药(000538)号称“百年中药”，而对于白药的配方，业内则称之为“国家机密”，截至目前，云南白药的白药产品在国内具有唯一性，定价能力亦毫无疑问的掌握在云南白药手中。根据《中国500最具价值品牌》报告显示，在2009年之前，云南白药的品牌价值长期以25亿元为中轴上下波动，而自2009年开始，云南白药的品牌价值飙升至60亿元左右。
在品牌价值持续攀升的同时，云南白药的盈利能力亦同步提升，据统计，云南白药近十年来的年均增速约为30%，在中成药乃至整个医药行业均不多见。而近年来的财务数据显示，云南白药2009-2011年净利润增速分别为29.71%、53.41%、30.74%，今年一季度也同比增加28.87%。而在成本控制方面，云南白药不惧三七等药材涨价压力，基本能够锁定成本，其毛利率常年维持在30%左右。国金证券的研究报告指出，云南白药今明两年业绩增速仍有望保持在25%以上，而如果日化系列产品实现突破，则云南白药的估值将进一步提升。中金公司亦有报告指出，云南白药在实现一次跨越之后，通过布局健康产品实现二次跨越是大概率事件。
值得一提的是，福建首富陈发树与云南白药二股东云南红塔集团的股权纠纷至今未能结清，虽然案件旷日持久，但不可否认的是，无论是陈发树还是云南红塔集团，对云南白药的价值均持认可态度，这也是双方不肯轻易抛弃云南白药股权的原因，也间接反映了云南白药仍然具备较大的投资价值。
堪与云南白药并驾齐驱的则是东阿阿胶(000423)，公司近年来净利润同比增速一直维持在40%左右，毛利率则一度高达75.29%。尽管阿胶并非东阿阿胶一家所有，但东阿阿胶占据了国内主要市场，在品牌辐射方面，国内尚无第二家阿胶企业能与东阿阿胶相抗衡。资料显示，东阿阿胶生产的阿胶、复方阿胶浆、安宫止血颗粒、重组人红细胞生成素、龟甲胶、鹿角胶共六个产品进入《国家基本医疗保险和工伤保险药品目录》，尤其是阿胶产品更是拥有无法复制的定价权。
从2007年开始，东阿阿胶不断上调产品价格，2007-2010年分别上调40%、18%、21%及52%，今年年初继续上调10%。在陆续调价的同时，东阿阿胶遭到来自各方的质疑，而业内则认为产品提价可能会影响东阿阿胶的市场份额，后来的销售数据也印证了这种质疑。不过分析指出，目前阿胶市场仍是供不应求，提价具备市场基础，此外，东阿阿胶提价产生的增量收入基本弥补了销量下滑造成的营收损失。国信证券报告指出，今年阿胶块只是小幅提价，终端消费者较具品牌忠诚度，同时去年四季度控货也减少了渠道库存累积的风险，因此今年二季度阿胶块销量恢复是大概率事件，阿胶块量价齐升有望促使东阿阿胶业绩增速明显提升。招商证券则指出，东阿阿胶产品远未实现价值回归，换言之，以东阿阿胶的品牌号召力，产品依然具备提价潜力，未来增长具备较大的保障。
除云南白药、东阿阿胶之外，片仔癀(600436)、同仁堂(600085)也是拥有较高美誉度的强势品牌，无论行业如何调整，这些具备定价权的企业始终维持稳健增长，在二级市场上，这些公司同样处于长期牛市通道中。
整合优化资源配置
整合也是医药公司优化资源实现稳健盈利的方式之一，此处的整合，既包括医药公司自身的整合，如通用系旗下中国医药吸收合并天方药业，广药系旗下广州药业吸并白云山；也包括行业政策的洗牌，如“毒胶囊”事件引发的明胶行业大洗牌，东宝生物则有望胜出。著名私募人士姜广策曾指出，“行业整合将会是是未来5年医药流通行业的最大看点，强者恒强大者恒大。”
医药公司重组并不鲜见，多数公司选择的整合方式是吸并，即将数项资产合并为一项，借此实现全产业链的资产结构，停牌达半年之久的中国医药及天方药业便可归为此例。
中国医药(600056)及天方药业(600253)均为中国通用技术（集团）控股有限责任公司（注：与通用技术及通用汽车无关）旗下上市公司，而“通用系”是国资委批准的以医药为主业的三家中央企业之一，该集团一直致力于构建横跨国内外市场的营销网络，全力打造科工贸一体化的医药产业格局。去年11月16日，中国医药与天方药业双双停牌决定重组，直到今年5月7日，两家公司才复牌并公布重组方案，中国通用集团旗下两只停牌已久的上市公司中国医药与天方药业今天同时披露重组方案。根据重组预案，中国医药将吸收合并天方药业，同时中国医药将通过定向增发的方式收购通用系旗下的其他医药资产，若重组方案得以实施，则新的中国医药将成为通用系唯一的医药上市平台，而通用系亦将是上药之后的第二个集团上市平台。
业内对通用系的此次重组普遍看好，广发证券研究报告指出，通过该重组，通用系可有效整合资源，完善公司产业链布局，实现协同效应。另外，广发证券从投资的角度指出，虽然中国医药与天方药业0.31:1的换股本身不存在升值空间，由于两只股票都是融资融券标的股，只要两公司股价比例偏离换股比例，则存在可套利空间。广发证券同时认为大股东通用集团后期注入优质资产的动机较为强烈，届时可给新中国医药带来相当的利润规模。
而在此前，华润医药集团经过一年多的时间也成功完成了与北京医药的重组，广药集团整合旗下广州药业、白云山的计划也正式出台，而国药集团亦有意整合旗下国药一致、国药控股等医药资产，可以预见，整合将是医药行业尤其是医药集团不可扭转的趋势。
与通用系、广药系自发型的整合不同的是，部分医药公司的整合驱动力源于行业环境的急剧变化，属于被动型的整合，如东宝生物。
自修正药业“毒胶囊”事件爆发以后，社会各界对明胶议论纷纷，药监局联合公安部在全国范围内对胶囊进行调查，通化金马(000766)、复旦复华(600624)等上市公司亦被牵扯其中。以修正药业为代表的药企被勒令召回问题胶囊，行业洗牌已成定局，客观上造成了胶囊供应存在缺口。
中国日用化工协会明胶分会秘书长姚龙坤表示，目前全国明胶企业中获得食用生产许可证、有资格生产食用明胶的企业仅20余家。而资料显示，国内食用和药用明胶的供需缺口去年即达到1万多吨，今年全国范围内的明胶整顿则令供需缺口更为严重。业内人士称，在这种形势下，未被卷入“毒胶囊”事件的东宝生物(300239)及青海明胶(000606)等极有可能从中受益。
日信证券研究报告指出，毒胶囊事件对行业的直接影响是造成胶囊量降价涨，如行业内质量较好的胶囊每颗价格从0.7分上涨到均价1分，其中个别的企业胶囊上涨到1.3分。尽管东宝生物等公司在短期内难以实现产能的大规模释放，但在目前的产能状态下，胶囊价格的上涨对东宝生物直接形成良好的业绩预期。
另有分析指出，行业洗牌之后，市场格局将发生较大的变化，而一旦东宝生物实现产能的放大，则公司将在现有格局下继续提高市场占有率，因此，东宝生物等公司的增长逻辑在于“前期涨价，后期放量”。据悉，青海明胶投资的广东明洋明胶项目下半年即将投产，而东宝生物的募投项目也即将投产。
需要指出的是，由于明胶领域的行业洗牌是“黑天鹅事件”与政策层面的结合，因此具有极大的不可预见性，其他领域的医药公司难以复制该增长模式。但不可否认的是，医药行业属于大消费范畴，难以避免诸如药品质量问题等突发事件，届时或将再度引发行业洗牌。
渠道保证市场规模
医药行业有其固有的特殊性，以中成药为例，配方是决定药品品质的关键因素，无论是云南白药还是片仔癀，无一不具备独特的配方，由此奠定了强大的品牌效应。而在化学原料药及西药制剂方面，研发能力及资金实力往往起着主导作用，目前国内绝大部分公司并不具备独立研发新药的能力，而只能寄望于国外失去专利保护的药品。医药流通则又是另外一番景象，当上市公司以医药流通作为主业，则可将该公司视为商贸零售类企业，因为渠道才是此类公司盈利的砝码。
由于绝大部分药企并不拥有无可复制的品牌，因此这些公司往往借助于渠道的纵深来弥补品牌的不足，医药流通领域表现得更为明显，如国药股份、南京医药及话题公司上海医药等。
国药股份是国药系旗下的上市公司之一，公司号称“中国药业连锁第一股”，拥有商业、物流、工业等多种业态。截至目前，国药股份共经营药品品规3000多个，拥有供应商600余家、商业客户700余家，在终端销售方面，国药股份充分借鉴商业零售的营销模式，在全国范围了构建了以直营为主的连锁门店。通过连锁模式，国药股份2011年实现营业收入逾70亿元，今年一季度则超过20亿元。对于未来的规划，国药股份指出将在抢分直销市场份额的同时适度深化分销渠道管理。
分析称，国药股份(600511)高层传达出的将适当改变直营与分销比重的信息实际上是为了应对2011年以来的毛利率下滑。2010年底，北京等地区大力推行医保招标，导致药品价格大幅下滑，而医药流通公司毛利率普遍不高，国药股份毛利率从2010年的8.83%降至2011年的6.38%，受此影响，国药股份去年营业收入同比增长19%，但营业利润却下降34.8%。今年一季度，国药股份毛利率呈现止跌迹象，中投证券研究报告指出，随着政策的逐步趋稳，商业毛利率亦将趋稳，国药股份商业部分将继续深化麻药业务，做大做强纯销业务，拓展药房托管业务等。招商证券指出，国药集团层面承诺将解决同业竞争问题，国药股份将因此受益。
相比于国药股份的直营优势，南京医药(600713)在药品分销方面则更具竞争力。南京医药近年来进行一系列的创新，如“药房托管”、OEM贴牌，“现销快批”等，此外，南京医药善于利用医院资源，通过医院实现药品的分销，取得了显著的效果。
需要指出的是，虽然南京医药近年来在渠道创新方面屡有建树，但公司盈利能力并未得到改善，著名私募人士、天马资产董事长康晓阳就曾指出，部分企业过于注重“渠道为王”，而忽视了必要的成本管理，以致业绩未能随渠道一同增长。不过有分析指出，南京医药营业收入并未出现滞增迹象，若强化成本管理，则业绩有望得到释放。
1、零售市场内外自然因素：药店零售业受困于成本与利润的纠结，房租成本和人工成本的增加，绩效却短期内无法提升；药品销售额和销售毛利受到来自新医改社区门诊零差率和门诊药费报销的巨大冲击；渠道与终端的重构以及多元化雷声大雨点小，始终是受到医保定点店限售、消费群培育较难，无法大幅度提升营业额的挑战；药店面临方向选择的迷惘，产品过度推荐引起的客流下降，加深了消费者粘性的考验；产业规模和利润的增长曲线表现出震荡整理的特征。
2、新医改政策及环境影响：此外，由于新医改的逐步深化实施，很多医院实施基药零利率销售，这样很多患者就改变了购药方式（以前在医院看完病后，会来到附近的药店买药，因为药店卖的药比医院的便宜），而是选择直接在医院购药。此外一些医保的药品在医院购买可以报销，但是在药店购药不能报销，这也导致药店顾客的流失。药店随着环境的变化的影响，医保政策的变化引导消费者去医院、社区医院买药，药店业绩增长的速度就慢慢降下来了。
3、“触电”短期难见利好：随着网购规模的扩大和物流配送体系的健全，网上购物群体不断增长，未来发展潜力可期，尤其可以满足年轻消费群体的需求，不用上医院或药店排队拿药、现金支付等。所以，现在越来越多的医药零售企业试水网上销售，同时，药店进军电商前期投入成本并不高，电商覆盖面广，全国范围内均可以涉及。但由于网上药店不进医保，也不能报销，此外，药品质量也难以得到保证，这一方式的药品销售未来政府也将会加大监管，短期内药店“触电”难以见到实际成效，盈利微乎其微。
4、零售药店的渠道萎缩：在目前药店渠道并未形成自有优势的情况下，在业绩倍增的要求驱动下，KA、百货店面对大众消费者的渠道优势更为凸显。目前集中度低、缺乏有效管理的药店渠道，显然无法满足其成长需求。并且，近期“药妆逃离”之声，此起彼伏，不绝于耳，尤其是药妆在药店渠道份额的急剧下滑，也更导致了零售药店业绩下降，盈利能力缩水。对药店渠道而言，可选择的药妆品牌相对比较单一，做得好的药妆品牌集中度太高，市场上缺乏有影响力的本土品牌。本土企业切入药妆市场，缺乏成功的案例，而作为企业自身来说，对药妆的投入和力度不足，缺乏坚持因此，一旦出现几个大的药妆品牌渠道转移，药店药妆产品的比例下滑明显。
因此，上述诸多因素引发了药店从业者集体“焦虑感”，药店急于寻求到盈利增长的新支点，因此，笔者建议：
高端高毛利药提升营业额
药店要想增加经营业绩，提升盈利能力，须深入分析出“营业额”的确切来源，解决一个“我们的钱从哪里赚来”的问题。要提高营业额，店方就应该增加来店的人数，提高顾客的购买率，同时要尽量让顾客在药店中购买价格高的药品，而高端处方药被视为促进药品零售行业发展的一支新军，这主要得益于高端的慢性病处方药的“回流”。具体表现在药品方面，如心脑血管类、降血压类和糖尿病类份额增加明显，增长速度明显快于总体市场及其他品类。另外，阿胶、虫草、西洋参等贵稀药材也为药店业绩增长贡献了不少。
同时，针对指名购买药品的顾客，要在尊重和满足顾客需求的前提下进行同类高毛利产品的推荐工作，不要马上要求顾客放弃他们所选择的药品，要在顾客所选择的产品和想推荐的产品之间进行产品各自优点和缺点的合理比较，用专业知识增加推荐的科学性和合理性。针对某一病症而并没有想好购买哪一种药品的顾客，可以重点向顾客推荐高毛利产品，尤其是该产品能为顾客带来的切身利益，是重点向顾客介绍的。因此，店员在具备一定医药专业知识的前提下，针对患者的病情进行其他产品组合治疗的推荐是非常有必要的，而推荐其他组合产品，就是店员推荐高毛利产品的机会。
回归药店本源突出经营特色
目前可以看到很多药店都开始搞多元化竞争，开始加大非药品商品的投入，除了以往的保健品、食品、器械、药妆之外，现在扩充的有日化护理甚至是零货百杂。当然，这并非核心竞争力，想要真正从本质上强大起来，药店要回归本源。对于药店店面，做好药店定位，小店——便利店（近、便捷），大店——超市（品种齐、便宜）。而为客户健康突出服务，就得从专业化上着手和重视。
1、专业服务：增加配备且重视药师和医生，要为客户提供专业用药咨询和诊疗服务。除用高薪、感情和企业文化等留住执业药师、药学技术服务人员等重点岗位员工外，还可举行形式多样的特有职业技能和岗位技能大赛活动，通过动员员工踊跃参与各项培训和竞赛活动来发现人才。
2、突出特色：目前开始展露头角和比较有前途的主要有中医馆（中医师、中老年人）和药妆美容保养主打店（美容师、女性客户）、以及效仿专科医院搞各种特色科或特色药店。加之将出台的药店对奶粉进行销售举措，成为利润增长亮点，目前已经传出不少奶粉品牌正在布局这一渠道，不少药店也在积极谋划。
3、理性多元化：多元化不是一哄而上的“大帮哄”，而是根据自身药店特点与环境，理性选择：从疾病人群（卖药）到亚健康人群（卖保健品）到目标受众（有主打的情况下+养生预防保健诊疗咨询服务和其他），在不使受众目标面不那么窄的情况下有针对性多元选择，而这跟特色并不冲突。
备齐“软硬件”卖场更有效率
药店卖场中，硬服务在增加营业额的方面能起到强攻的作用；不论物质上的服务或是金钱上的服务都能让顾客心动，药品齐全使人感到便利，店铺装修得体使人感到气氛温暖，若是价格再能实在，则买起来更让人高兴。但是硬件设施它并不完全使药店在竞争中占优势。重要还要在硬服务到位的情况下花大力气改善药店的软服务！软服务不但可以弥补硬件设施上的不足，而且对增加业绩有实际的效益。
“软服务”主要是人与人之间彼此关心，也就是店方让顾客心动的方法所谓“心情服务”；还有店方适时地为顾客传达或报导一些相关信息的“信息服务”。这些服务很难通过训练手册，指示，命令来做到，而是靠店员本身能真心为顾客着想来实现。在加强软硬服务的过程中，店方一定要注意销售的目的是为了使顾客感到便利、安心、满足，只要秉持这种想法，相信顾客也会很坦然地听店员的解说，接受店方的服务的。
一个管理不完善，死气沉沉的卖场，就是药品销售关系中的致命伤。店方要留意顾客的意向卖场的功能。药品零售不应该只是药店与顾客之间银货两讫就一刀两断，应该是细水长流，双方长期保持良好的关系。想要抓住顾客的心，就要系统的整理、规划卖场，将软硬关系做到位，让卖场活起来，给顾客留下不虚此行的感受，实现营业额的步步高升！
摆脱恶性竞争，升级盈利模式
如今，药店和药店商圈竞争从过去单一价格竞争已经演变成为了药店之间的促销竞争，其本质目的在于顾客的竞争。促销竞争同质化程度的拔高，过于激烈的促销竞争是双方资源的巨大浪费。特异性、差异化、独特性等独有的模式更加被药店所接受和采纳，例如在产品销售上，药店要求我有他无的趋势比较明显，好处在于有利于零售价格的稳定，确保药店的经营利润，同时避免同一商圈中产品在价格和促销资源上的过度竞争。
重塑品牌再造辉煌
古井贡酒(000596)上周一涨停，换手率2.25％。公司主要从事古井贡、古井及其系列酒的生产与销售，产品有浓香、清香和酱香三大香型。前三季度公司净利润翻番。今日投资《在线分析师》显示：公司2009-2011年综合每股盈利预测值分别为0.32、0.52和0.77元，对应动态市盈率为86、53和35倍；当前共有8位分析师跟踪，5位分析师均建议“买人”，3位分析师给予“观望”评级，综合评级系数2.38。
古井贡酒历史悠久，可考证的历史将近五百年。公司在经历过前几年战略失误后，新管理层入主，提出了“产品、市场聚焦”的战略，取得显著成效。在产品结构上，公司调整产品结构，缩减产品线，由高峰时期的800多个品牌，缩减到目前约200多个，计划到2009年底压缩至约70个，形成由年份原浆酒、古井贡酒、古井酒组成的高、中、低档产品，并计划大幅提高高档产品年份原浆酒的销售比例。
公司目前主要市场集中在安徽、河南、江苏苏南(无锡、常州、连云港)这些重点区域，其中安徽是公司的所在地，仍具有较高的消费基础，目前安徽市场收入占总收入的比重约50％以上，公司将安徽每个地级市都设立一个区，共有19区，继续进行精耕细作，深度挖掘。此外，公司还将河南分为3个大区。今后的3-5年公司仍将继续集中在安徽、河南和江苏这些区域重点市场，集中资源做深做透这些重点市场，我们认为这种策略符合目前公司的实力。
前三季度净利润翻番。报告期内，公司净利润同比增加96.45％，其中第三季度净利润同比增加101.77％，明显高于收入增速。主要理由是：(1)产品结构调整导致毛利率的提高；(2)所得税率显著下降，前三季度所得税率为32.87％，较去年同期有较大幅度的下降。
天相投顾表示，公司业务稳步发展，业绩大幅提升，未来更加值得看好。目前公司股票估值偏高，已反映公司业绩的向好趋势，维持公司“中性”投资评级。
风险提示：(1)大盘系统性风险；(2)食品安全风险。
柳化股份(600423)
业绩回归推升市值
上周化工个股表现活跃，蓝星清洗、巨化股份、柳化股份等个股均大涨。而柳化股份上周三直线涨停，没有给散户做差价的机会。今年，在房地产、汽车、家电等与国家扩内需政策密切相关的行业已经直接拉动了对于化工行业的需求，如PVC、纯碱、改性塑料、聚氨酯等。明年下游行业的进一步转暖还将继续打动对于化工行业的需求。今日投资《在线分析师》显示：公司2009-2011年综合每股盈利预测分别为0.23、0.56和0.79元，对应的动态市盈率为62、25和18倍；当前共有10位分析师跟踪，2位分析师给予“强力买入”评级，6位给予“买入”评级，2位给予“观望”评级，综合评级系数2.00。
2008年四季度至2009年一季度，公司受累于金融危机和煤炭存货损失。陷入亏损状态；产品价格上半年叫升速度亦较慢。相对于公司各项产品产能经营规模，其2009年的当期利润是扭曲的。这亦是其市值和PB处于行业低端水平的主要原因。公司目前仪2.4倍的PB远低于行业水平，33亿元的市值也未能反映公司的行业龙头地位。
2010年业绩回归增长是大概率事件，将助推市值和估值修复至正常值。年中以来硝酸、硝铵等产品价格逐步回暖、产量逐月增长，扩建10万吨／年双氧水、50万吨煤炭产能在2010年发挥效益；蒸汽改电驱动等节能降耗措施完成。上述改善项将推动公司2010年业绩重回增长轨道。
早银万国预计公司2009-2011年EPS分别为0.08、0.60、0.70元，对应2010-2011PE20、16倍。公司在2010年将重回业绩增长轨道，目前是公司业绩变化重要的拐点时刻，给予其2010年PE25倍，公司合理价值15元，建议增持。
卫士通(002268)
市场细分提升竞争力
卫士通(002268)上周二尾盘大幅拉升，一度触及涨停，打开后再度拉升最终以涨停报收，全日换手率10.86％。公司一直从事信息安全产业，是日前国勾以密码为核心的信息安全产品和系统的最大供应商，同时公司具备提供信息安全整体解决方案、提供安全集成和工程实施服务的能力，能为用户提供一揽子解决方案，满足用户对信息安全的全方位需求。今日投资《在线分析师》显示：公司2009-2011年综合每股盈利预测分别为0.55、0.71和0.88元，对应的动态市盈率为66、51和41倍；当前共有3位分析师跟踪，2位给予“买入”评级，1位给予“观望”评级，综合评级系数2.33。
公司2009年l-9月实现营业总收入1.44亿元，同比增长18.32％；实现归属母公司所有者的净利润169万元，同比下降85.83％；每股收益0.28元。其中，公司在2009年第三季度实现营业总收入9243万元，同比增长107.74％；实现归属母公司所有者的净利润2242万元，同比增长460.32％。
多层次产品提高企业竞争力。公司在产品规划上目前分为三类：首先，大企业、大行业的信息安全需求，是公司目前重点开拓的部分，由于实现项目往往具有标杆作用，公司将倾全力投入，而且由于这一层次客户的需求不太一样，往往需要定制开发，这也将占用公司较多的资源；其次，公司即将推出满足中小企业信息安全需求的标准化、模块化产品，但是主要通过下游渠道实现；第三，公司已经推出应用于单机的信息安全产品，也就是“一KEY通”产品。多层次产品有助于公司进入备细分市场，但是由于公司过去主要面向专业用户，面向大众的产品推广能力还有待市场的验证。
联合证券认为，公司在下半年继续坚持既定策略，凭借核心优势，积极参与行业大市场的策划，进行行业深耕；同时利用核心技术进行相关产业融合，推进产品与IT、应用的结合，拓展规模化产业市场，推动电子商务安全市场。鉴于公司的成长性及所处的行业地位，维持“增持”评级。
风险因素：(1)公司未能按时完成募投项目，从而影响整体经营规模和盈利能力；(2)信息安全市场需求未如预期般发生大幅增长。
国药股份(600511)
质地优异受益甲流
国药股份(600511)近两个交易日逆势飘红，非常抢眼。上周五大涨7.32％，换手率13.45％。公司是我国医药商业龙头，其全国性网络在医改对国家基本药物目录“统一配送”的思路下，将是受益程度是最高的医药商业公司，而国药集刚，中国生物及上海医工院三大央企整合的将成为公司股价的催
化剂。今日投资《在线分析师》显示：公副2009-2011年综合每股盈利预测值分别为0.52、0.66和0.81元，对应动态市盈率为47、37和30倍；当前共有15位分析师跟踪，9位分析师建议“强力买人”，6位分析师建议“买入”砰级，综合评级系数1.40。
丰富的经验和独特的地位决定国药集团成为全国唯一的甲流疫苗收储和调运单位。11月初公司公告称：其实际控制人中国医药集团总公司是国家工业和信息化部指定的全国唯一甲型H1N1流感疫苗的收储和调运单位，中国医药集团总公司确定国药股份为疫苗收储和调运工作具体执行单位。同时公司是上海罗氏制药有限公司治疗流感药品“达菲”的中国北区的总经销和中央医药储各单位。
中信证券表示，能参与到甲流疫情产业链的企业都可能不同程度受益。公司也能以配送费的形式从中受益，预计该部分影响将大部分体现在明年。而作为治疗药物达非的北区总经销和储备单位，公司也能从中受益，但达菲调运数量比疫苗要小，所以受益程度相对小一些。
中信证券上调公司2010-2011年盈利预测至0.72和0.90元。国药股份拥有品种垄断优势、优质的资产质量和管理能力使其业绩较快速的增长能够持续，是医药流通上市公司中A股最好的品种。给予公司股票日标价29元，维持“买入”评级。
博瑞传播(600880)
网游成新亮点
博瑞传播(600880)上周五逆市大涨，至收盘上涨8.09％，全日换手率5.49％。公司主体经营的《成都商报》属西南地区的强势平面媒体，在成都报章市场的广告份额高达40％以上，加上同属于成都日报集团、公司经营性业务亦参与其中的《成都日报》和《成都晚报》，在成都区域市场中居于绝对主导地位。今日投资《在线分析师》显示：公司2009-2011年综合每股盈利预测分别为0.73、0.90和1.10元，对应的动态市盈率为36、29和24倍；当前共有17位分析师跟踪，9位给予“强力买入”评级，8位给予“买人”评级，综合评级系数1.47。
公司广告业务基本形成多元化发展格局，确立了在西南地区的垄断资源优势。毛利率有望稳步提升。前三季度毛利率相比去年同期提升3.8个百分点至51.4％，第三季度毛利率54.9％，同比提升8.9％个百分点，环比提升7.7个百分点，毛利率大幅上升的主要原因在于网游业务毛利率高达90％左右。三季度由于国庆以及年束促销活动，公司低毛利的印刷业务收入占比有望提升，申银万国预计，公司2009年全年毛利率在50％左右。随着网游收入在公司收入比重的提升，未来公司毛利率将逐步提升。
“网游+广告”模式具有持续的增长动力。“侠义道系列”3款游戏自主运营在线人数已从6月平均在线人数的9万左右增加到现在的12-13万左右，明年预计3款游戏收入合计还有10％-15％的增幅。成都市区的大规模户外广告拍卖将推迟到明年进行，公司作为最重要的参与者有望获取大部分优质稀缺户外广告资源；公司明年有望在北、上、广三大城市及其他省市进行户外广告的跨区域扩张。
海通证券认为，公司明年利润增长主要来自圣斗士这款游戏。同时自主运营比咧的提高同样可以增厚梦工厂的利润。新成立的博瑞梦工厂，为公试业绩超预期增长提供了催化剂。传统业务受益于经济回暖，印刷和投递业务基本能够保持稳定；地产汽车行业的繁荣确保了广告业务的稳定增长。户外广告、商印业务将为传统业务增添亮点。公司未来业绩增长前景值得期待。
风险因素：(1)平媒业务增长遭遇瓶颈的风险；(2)网游业务运营风险。
华东数控(002248)
增长迅猛的铁路机床龙头
华东数控(002248)自9月份以来股价迎来一波如虹走势，涨幅接近翻番。上周三一路上行冲击涨停，换手率16.03％。受益于国家高铁建设，公司数控龙门机床增势迅猛，未来发展值得期待。今日投资《在线分析师》显示：公司2009-2011年综合每股盈利预测值分别为0.91、1.01和1.17元，对应动态市盈率为20、16和14倍；当前共有15位分析师跟踪，12位分析师建议“买入”评级，3位分析师给予“观望”评级，综合评级系数2.20。
产品升级及高铁订单促业绩增长超预期。公司前三季度实现收入4.24亿元，同比增长34％，实现净和阳9243万元，同比增长155％，实现每股收益0.77元。其中，第三季度实现收入1.80亿元，同比增长52％，实现净利润5200万元，同比增长210％，实现每股收益0.43元。
垄断CRTSⅡ型轨道板专用数控磨床，后续高铁订滩值得期待。公刮是国内唯一一家具有高铁CRTSⅡ型专用数控磨床生产能力的厂商，目前已公告在手订单24台合计3.5亿元，已于前三季度集中交货，不含税售价约1254万元，毛利率约35％。保守预计未来2年高铁建设所需博格板式磨床在50台左右，垄断技术使得公司将充分分享高铁投资机遇。预计公司2009年和2010年各实现博格磨床20台销量，毛利占比约40％左右。
三、基于因子分析与聚类分析的医药上市公司经营绩效评价
（一）因子分析主要包括以下步骤：
（1）样本数据标准化。为了使研究结果更能反映医药上市公司经营绩效的现实状况，本文在选取样本时，剔除了不能取得所需研究数据和数据披露不真实的上市公司。依据2009年度医药上市公司综合竞争力排名，分为强、中、弱三类，然后采用配额抽样，分别从好中差三类中各抽取十家，共得样本30家。收集的30家医药上市公司财务数据来源于中国证券监督管理委员会和证券之星的2010年度财务报表，并对所收集的数据进行了标准化处理。
（2）因子分析适用性检验。由于KMO统计量为0.743>0.7，因子分析的效果比较好，再由Barlett球形检验，可知各变量的独立性假设不成立，故因子分析的适用性检验通过。
（3）提取公因子。以特征值≧1，累积方差贡献率≧80%为标准提取公因子，从运行结果可知，前五个因子的方差贡献率达到86.985%（>80%），因此选前五个因子（用F1，F2，F3，F4，F5表示）已足够描述所选上市公司的经营业绩状况。
（4）因子的经济解释。根据各变量的经济意义分别对提取的公因子命名。由表2可知，F1在销售利润率和资产收益率变量上的载荷量较大，这两个指标主要反映企业盈利能力的强弱，命名为盈利能力因子。F2在流动资产周转率、固定资产周转率和总资产周转率变量上的因子载荷量较大，主要反映企业的运营状况，命名为运营能力因子。F3在总资产增长率和资本积累率变量上的因子载荷量较为显著，代表了企业的成长性，命名为成长能力因子。F4在速动比率和流动比率两个变量上的因子载荷量更大，反映企业偿债能力的强弱，命名为偿债能力因子。F5在每股现金流上有较大的载荷，代表企业的获现能力，命名为获现能力因子。
（5）因子得分及排名。根据SPSS17.0输出的因子得分系数矩阵，将五个公因子表示为15个指标的线性形式，得到因子得分函数，如下所示：
F1=0.199X1+0.309X2+0.212X3-0.041X4-0.097X5-0.384X6+0.018
X7-0.128X8+0.013X9+0.094X10+0.18X11+0.09X12-0.159X13-0.126X14-
0.123X15
F2=0.063X1+0.025X2+0.118X3-0.073X4-0.038X5-0.150X6+0.388
X7+0.232X8+0.053X9+0.341X10-0.105X11-0.147X12-0.082X13-0.110
X14-0.030X15
F3=0.184X1-O.074X2+0.195X3+0.007X4-0.002X5+0.085X6-0.123
X7-0.015X8+0.129X9+0.021X10-0.076X11-0.023X12+0.406X13+0.4X14+
0.069X15
F4=-0.002X1-0.104X2+0.019X3+0.483X4+0.495X5-0.031X6-0.062
X7+0.054X8+0.054X9-0.106X10-0.005X11-0.059X12+0.003X13+0.004X14
+0.015X15，
F5=0.182X1+0.042X2-0.037X3-0.040X4+0.028X5+0.070X6-0.090
X7+0.311X8-0.416X9-0.252X10+0.004X11+0.465X12-0.004X13-0.024X14
+0.017X15
据此，可以计算出因子得分，由五个公因子的特征值可以得到因子综合得分的函数为：
F=0.3622F1i+0.226128F2i+0.177972F3i+0.14949F4i+0.084211F5i
由此，可得综合因子得分及排名见表3。
（二）聚类分析在因子分析的基础上，利用因子得分和因子综合得分对上市公司作进一步的K-均值聚类分析（见表4，表5和表6）。
根据表4、表5可将我国30家医药上市公司经营绩效分为四大类，如下：
（1）包括恒瑞医药、华东医药两家医药上市公司。运营能力、盈利能力和综合因子均值得分在四大类别中最高，表明该类医药上市公司在运营能力，盈利能力和综合经营能力方面占有绝对优势，运营能力强，经济效益好，经营能够健康稳定有序的发展。就自身经营情况而言，偿债能力和成长能力较其它方面较弱，还有待加强。
（2）包括东阿阿胶、云南白药等十家医药上市公司。该类的偿债能力和获现能力因子均值在四大类别中处于最高水平，表明其偿债能力和获现能力较强，在赢得投资和社会信誉度方面具有绝对优势。但就公司的具体经营而言，运营能力因子和成长能力因子均值较小，在运营和成长方面还有欠缺。
（3）包括丰原药业、云南药业等12家医药上市公司。该类的获现能力因子均值在四大类中位居第二，但运营能力和偿债能力均值是最低的，表明其获现能力强而运营和偿债能力较弱。从自身的经营情况来看，获现能力因子均值较大而综合能力，偿债能力和成长能力因子均值较小，表明其有很强的现金管理能力，但偿债能力和成长能力较差，导致公司总体的经营业绩较差。
（4）包括西南合成、新华制药等六家医药上市公司。成长能力因子的均值是四大类别中最高的，而盈利能力因子均值是最低的，表明该类的成长能力强但盈利能力偏差，在盈利方面缺乏有效的策略，总体的经营业绩处于中下水平，与自身的经营状况一致。
四、结论与建议
（一）结论将我国30家医药上市公司经营绩效的因子分析与聚类分析结果综合可得以下几点结论：
（1）经营绩效总体状况受多种因素影响。综合分析医药上市公司经营绩效状况的四大类可知，一些盈利能力强、经济效益好、运营能力强或者各方面发展均衡但个别方面较弱的医药上市公司的综合因子得分排在了前面，但并不是每个因子得分都排在前面如恒瑞医药，东阿阿胶等。经营绩效的五个因子分别从不同的方面反映了30家医药上市公司的经营绩效状况，但单独使用某一个因子并不能对医药上市公司的经营绩效状况做出综合的评价。
（2）不同医药上市公司经营绩效状况存在较大差异。第一类经营绩效综合能力均值为1.155941930023E0，远远高于其他4类的均值。虽然第二类中偿债能力因子均值在所有上市公司中处于领先地位，但其综合因子能力均值为-5.945883357287E-2，远远低于第一类。与第一，第二类相比，第三类的经营绩效综合因子均值更低，为-1.654861806521E0。第四类在成长能力，运营能力因子均值上具有较高的值，但是综合因子均值均处于中下等水平，经营绩效远远低于第一类，但却远远好于第三类。从经营绩效的因子均值和综合因子均值可以看出，我国不同医药上市公司经营绩效状况存在较大的差异。
（3）成长与运营能力对医药上市公司的经营绩效起着重要作用。由经营绩效的公因子方差分析表6可知，成长能力因子的方差为11.853，运营能力因子的方差为11.269，对公司的总体经营绩效影响最大，其次为偿债能力与盈利能力，获现能力的影响最小。成长和运营能力是医药上市公司综合素质的体现，一个公司要想在激烈的竞争中获得一席之地，必须加强自身的综合实力，高度重视公司对成长运营能力的发展，提高偿债与盈利等能力，进而提高公司的总体经营绩效水平。我国医药上市公司总体运营能力偿债能力较好，成长能力不足。
（4）我国医药上市公司获现与偿债能力较好，成长能力有待加强。由表6可知，我国30家医药上市公司中获现能力能力较强的是第三类占整个医药公司的40%；偿债能力较强的是第二类，占整个医药上市公司的33.3%；运营能力较强的为第一类和第四类共2家，占整个样本的7%；成长能力较强的是第四类共6家占整体的20%。第一类，第二类和第三类24家医药业上市公司的成长能力均较差，占整体的80%。通过综合分析可以看出，我国医药上市公司总体获现与偿债能力较好，成长能力有待加强。
（二）建议根据本文的研究结论，我们提出以下几点建议：
（1）应结合自身经营特点与发展条件构建对成长有支撑作用的资本结构；挖掘资源要素潜力，改善经营环境；在巩固原有经营强势的基础上逐步开创新的市场，提高公司和产品的知名度；加强产品的研发，提高企业的自主创新能力，打造自己的核心竞争力，实现企业成长与经营绩效同步增长。
（2）应借鉴第一类公司发展经营的基础上，一方面应充分利用企业的偿债和现金优势，发挥财务杠杆的调节作用，合理确定负债与自有资金的比例，为企业获得更多的经济效益；另一方面要引进人才，利用先进技术，提高公司的研发创新能力和综合管理水平，从而加强企业的运营与成长能力。
（3）通过设立偿债基金，优化资本结构，选择合理筹资方式等措施加强企业的偿债能力，保证企业按期偿债，降低企业的财务风险，综合提高企业的经营绩效。
（4）一方面可以通过增加投资来增加其利润，通过产品毛利率的稳中有升和较高管理水平来增加公司的盈利能力；另一方面通过积极增加融资渠道，鼓励优化资源配置，创造规模效益，变革公司的权利结构，优化股权结构，充分发挥公司董事会的作用等来提高盈利能力。
参考文献：
[1]吴秀林、封伟：《剖析财务业绩评价的多方动因》，《时代商贸》2006年第4期。
[2]张文彤：《SPSS统计分析高级教程》，高等教育出版社2004年版。
[3]李志辉、罗平：《SPSSforWindows统计分析教程（第二版）》，电子工业出版社2005年版。
[4]李思静、刘智慧：《基于因子分析的上市公司经营业绩评价》，《中国集体经济》2010年第27期。
公司08年上半年的自产产品销售收入维持了较高水平的增长
公司现有商业业务增长加速，未来长期看好
当前股价：
今日投资个股安全诊断星级：
华东医药（000963）：
8月底，公司公布了2008年中报，实现主营收入29.67亿元，同比增长28.15%；实现利润总额14123万元，同比减少0.67%；实现净利润9034万元，同比增长4.39%。实现每股收益0.208元，低于市场预期。
收入仍然保持了较快的增长态势，符合我们的预期。公司主营收入增长28%，其中医药商业增长了34%，医药工业增长了19%，符合我们对公司区域商业龙头和特色工业保持良好发展的判断。
公司的利润增长不快，低于市场预期，我们认为有以下几个原因：
1、在成本上升的影响下，公司整体毛利率下降了1.8个百分点。
2、中美华东市场开拓和新产品研发的力度加大，带来了销售费用和管理费用同比都增加较多，两者合计增加了700多万元，同时由于利息增加，财务费用也同比有所增加。
3、部分子公司盈利能力下降，主要是宁波公司和杭州房地产公司。宁波公司由于品种问题，利润贡献同比下降55%；地产公司由于无收入确认，利润出现小幅亏损，而去年同期利润贡献为215万元。免疫抑制剂需求将有所增长。上半年公司业绩增长乏力的一个重要原因在于主营产品的销售增长缓慢。其中免疫抑制剂表现的尤为突出，主要原因是受到奥运影响，国内的器官移植手术受到了严格限制，因此抑制了免疫抑制剂的需求。随着奥运会的结束，国内的器官移植在下半年和明年上半年有望出现一个恢复性的增长带动公司产品销售增加。
工业和商业主业经营仍然稳定健康
虽然部分子公司盈利能力下降，但是公司本部的医药商业和中美华东的医药工业增长依然良好，对公司的利润贡献也非常正常。
中美华东五大产品的增长仍然较快。百令胶囊同比增长16.29%；新赛斯平同比增长8.73%；泮立苏同比增长10.53%；卡博平同比增长29.91%；赛可平同比增长91.53%。工商收入增长的同时，盈利能力保持稳定。尤其是中美华东，在全行业成本上升的背景下，毛利率基本保持了稳定，仅同比下滑0.2个百分点。这反映了公司产品在市场上的独特性和竞争力。
医药商业增速加快，同比增加34.55%，是近几年的最高水平。随着规模的扩大，毛利率同比下降了0.8个点，与行业的情况类似。
盈余管理是上市公司管理层在现行法律、法规和会计准则允许的范围内，通过选择会计政策使自身利益最大化或企业市场价值最大化的行为。其主体是企业管理当局，以可利用的会计手段或构建真实交易为手段对企业盈余进行调控，目的是达到自身利益最大化。
（一）盈余管理的动机国外学者对盈余管理动机的研究归纳为：资本市场动机、契约动机以及行业监管动机。我国的市场环境和经济环境与国外有很大不同，我国上市公司进行盈余管理的动机主要有以下几种：（1）满足债务契约动机，为获得融资，最大程度地降低贷款提供者对所提供贷款的使用要求，企业管理层会进行盈余管理。（2）筹集资本的动因，如为IPO、增发股票、配股等，满足证券市场监管要求，会利用盈余管理修饰财务报表，以获得高的股票定价，尽可能多的筹集资金。（3）满足监管需求。（4）通过调节会计利润达到偷漏税目的。（5）管理者自身利益动机。经营权和所有权的分离，委托-关系的产生，公司所有者和公司经营者的利益在很多情况下并不一致，管理者很可能为达到自己利益最大化进行盈余管理。
（二）盈余管理的手段企业管理层进行盈余管理的方式主要有两种：一是应计项目盈余管理，即企业管理层在法律和公认会计准则允许的范围内，通过会计方法和政策的选择，调节控制公司对外披露的会计盈余的行为；二是真实盈余管理，即管理层构造真实交易活动或控制企业相关活动发生的时点，以达到盈余管理目的的行为。具体来说主要有：变更会计政策、应计项目管理、利用资产减值准备准则、利用利息资本化调节利润、改变交易时间、创造特殊交易（如关联交易或资产重组）等。
二、医药上市公司盈余管理实证研究
（一）医药上市公司盈余管理存在性研究本文对医药上市公司盈余管理存在性进行实证研究时，以医药上市公司的净资产收益率ROE为研究对象，根据中心极限定律，若研究样本是相互独立，则其分布服从或近似服从正态分布。通过计算、分组，得到净资产收益率分布统计表（见表1）。根据表1，利用Origin画图工具，画出净资产收益率ROE在2011年、2012年和2013年的分布直方图。正态分布的直方图呈平滑的钟型曲线，由下页图1、图2、图3可以看出，2011年、2012年和2013年医药上市公司的净资产收益率在-35%—35%区间上有多处断层出现，并没有服从或近似服从正态分布。沪深两市主板上的医药上市公司盈利水平平均在10%左右，整体盈利状况较好，三年中净资产收益率大多数集中在0%—25%之间，2011年到2013年，在［25%，30%］区间上医药上市公司的数量呈上升趋势。另外，从图1、图2、图3可以看出，净资产收益率从区间［-5%，0］到［0，5%］有明显的凸起，并且在［5%，10%］区间上的医药上市公司较多。之所以出现这种现象，有以下两个解释：一是我国《上市公司证券发行管理办法》规定，上市公司出现以下情形之一的，证券交易所对其股票实施退市风险警示：（1）最近两个会计年度经审计的净利润连续为负值或者被追溯重述后连续为负值。（2）最近一个会计年度经审计的期末净资产为负值或者被追溯重述后为负值等等。若股票被实施退市风险警示后，公司披露的财报或者经审计的财报仍然存在相关被退市风险警示问题的，交易所会实行暂停上市的管制。因此，净资产收益率在区间[-5%，0］到[0，5%］有明显的凸起，且绝大多数上市公司的ROE保持在0%以上，说明医药上市公司可能存在为避免ST或*ST而进行了盈余管理行为。二是我国《上市公司证券发行管理办法》规定，上市公司增发股票或是发行可转换公司债券，上市公司最近三个会计年度加权平均净资产收益率应不低于6%。从三个直方图可以看出，医药上市公司的净资产收益率在5%—10%区间的数量最多，说明医药上市公司可能存在为达到证监会的增发股票资格标准或者发行可转换债券的资格标准的目的而进行盈余管理。
（二）医药上市公司配股权动机的盈余管理实证研究为进一步验证医药上市公司存在为达到证监会配股资格而进行盈余管理行为这一结论，本文根据医药上市公司净资产收益率直方图，按净资产收益率，把研究样本分为三组：0%—5%，6%—12%和12%以上，并把净资产收益率在0%—5%和12%以上的两组公司作为对比样本，预计净资产收益率在6%—12%的医药上市公司盈余管理行为更为显著。研究盈余管理时，结合大多学者采用的总应计利润模型，必须确定操控性应计利润，而确定操控性应计利润又必须确定应计利润的总额（操控性应计利润与非操控性应计利润之和），因而在研究过程中采用参数检验法，以总应计利润法中的Jones模型为基础，借鉴陆建桥（1999），陈小悦、肖星等（2000）的研究模型，并依据医药上市公司的具体特点加入无形资产和其他长期资产这一解释变量作为本研究的实证模型。变量解释：TAt是医药上市公司在t年的应计利润总额（等于公司第t年的净利润与经营现金流量的差额）；At-1为公司在t-1年的总资产；REVt为公司在第t年的主营业务收入增加额；PPEt为公司在第t年的固定资产原值；IAt为公司在第t年的无形资产和其他长期资产原值；YB为虚拟变量，当公司的净资产收益率在0%—5%之间时取值为1，否则为0；LJ为虚拟变量，当公司的净资产收益率在6%—12%之间时取值为1，否则为0；JY为虚拟变量，当公司的净资产收益率大于12%时取值为1，否则为0；α、β1、β2、β3、β4、β5、β6分别通过模型线性回归得出；ε为残差项。利用SPSS统计分析软件，对模型（1）进行线性回归分析，得到表2回归结果。由表2可以看出，在2011—2013年三年内，F值分别为8.414、3.722、211.356，通过了显著性检验，证明了本研究所使用模型被解释变量与解释变量之间有着明显的线性关系，该多元线性回归模型设定较好；对于R2值，绝大多数学者运用琼斯模型进行实证研究时，都显示在部分年份R2较小；表2中R2值在2011年和2012年时比较小，主要原因在于解释变量和被解释变量构成均比较复杂，另外，从计量经济学的角度看，当样本量大于30时，拟合优度R2值可以较低。从回归结果来看，2011年至2013年主营业务收入增加额REVt的系数均为正，且在2012年和2013年该解释变量的t检验结果均显著，符合经济学意义。解释变量固定资产原值PPEt、无形资产和其他长期资产原值IAt的系数均为负，同时两个解释变量的t检验结果均显著，符合经济学意义。通过查看T分布表，虚拟变量YB和JY（即净资产收益率在0—5%区间和大于12%区间）在2012年和2013年的t值并未通过t检验，在0.05的显著性水平下都是不显著的。而虚拟变量LJ（即净资产收益率在6%—12%的公司）在2011—2013年间的t值分别为-3.378、-2.123、-1.988，在0.05的显著性水平下显著，有力地证明了医药上市公司存在为达到证监会对净资产收益率6%的配股资格而进行盈余管理的行为。
三、结论与建议
关键词：社会责任信息披露企业价值实证检验
随着社会发展越来越快，各种制度的完善。社会责任信息也越来越受到各界人士的注意。上市公司社会责任信息的披露对于市场的影响也不断的突显出来。特别是一些大型医药企业。社会责任信息的披露对于公司自身的发展有着举足轻重的作用。但是并不是很多上市医药企业都意识到这一点。因此让更多的上市医药企业披露社会责任信息，让其明白其中的价值变的十分的重要。
1社会责任信息披露的现状
1.1西方国家的社会责任信息披露的现状20世纪60年代，西方经济处于高速发展阶段，被称为经济上的黄金时代。同时社会矛盾也开始突显出来，不断出现的环境保护运动，反映了人们对社会责任这一方面的重视。“社会责任会计”这一词汇在美国的《会计杂志》上被创造出来。随后而来的是各个国家各个学者在不同层次不同角度上对社会责任信息披露的理解。西方社会对社会责任信息披露的研究主要集中公司股东、董事、监事、职工、债权人以及其他利益相关者。随着企业的发展，企业发现企业对社会的责任不能仅仅局限于以股东最大利益为企业存在的唯一标准。企业对社会的一个责任应当更多的关注于与企业相关的其他利益者，诸如：环境保护，职工福利，产品的性能，社区福利和其它利益相关者。并且对它们以各种报告形式进行披露。一般将信息放在财务报表或者财务报表注释中。由于披露的模式有定性分析和定量分析两种，而且西方国家并没有强制要求某一模式，所以大部分的企业选择了定性分析和定量分析相结合的模式。
1.2我国的社会责任信息披露的现状在西方国家社会责任信息披露的影响下，我国也开始认认真真的对待社会责任信息披露。20世纪80年代，国家统计局和国家环保局要求企业编制企业环境基本情况的报表。2006年深交所颁布了《上市公司社会责任指引》。2008年，上交所颁布了《关于加强上市公司社会责任承担工作即上海证?唤灰姿?上市公司环境信息披露指引的通知》。尽管如此，我国社会责任信息披露水平仍然很低。比如：①社会责任信息披露处于自愿性披露，就算是自愿性披露，披露社会责任信息的企业也很少。②信息披露不够完整，不能涵盖所有相关利益者。③社会责任信息披露方式各种各样，没有一个固定的模式。披露的内容都在一些年度报告，中期报告中的一些内容中。④社会责任信息披露的可靠性并不是很真实，因为没有一个强制性的法制监督。处于自愿性的披露。但可喜的是，在中国很多的学者开始讨论社会责任信息披露。有的学者认为社会责任信息披露除了最大限度的为股东带来利益外，对除了股东利益之外的其它相关利益者也要带来利益。有的学者认为，经济责任跟社会责任是两个概念，应当分开。有的学者认为社会责任是企业对社会的一个影响。有的学者将社会责任分为两方面，一方面是企业的发展，将企业发展起来为第一责任。另一方面是，在第一责任的基础上承担社会上的其它利益相关者的责任为第二责任。
2社会责任信息披露的内容
2.1对社会环境的贡献可持续行发展一直以来就是我国经济发展的一个重要思想，随着我国企业不断的发展和壮大，环境保护的问题也日趋严重起来，对社会的发展有着重大的意义。特别是一些重污染企业在企业发展的情况下，要及其控制污染，别如，处理废水、废气、废渣。一定要按照国家规定进行操作，切不可为了企业暴利，而无视企业发展中污染的处理。一定要做好社会性环境的保护。在对自然资源的利用方面，要坚持低消耗，低成本。现阶段，我国企业有责任加强对环境保护的投入，消除工业噪音、工业垃圾。为社会的可持续性发展作出贡献。
2.2对企业员工的贡献人力资源已成为企业兴衰的决定性因素。企业在开发人力资源方面对人才的招募，培训，职务安排，在良好的工作环境中善待员工，保障员工的福利待遇以及增进劳资双方的相互信任等。这些工作对企业持续稳定发展有重要意义。因此，企业人力资源的贡献是其履行社会责任不可或缺的一部分。可以说对人力资源的一个储备，对企业的可持续性发展和企业战略计划有着重要的基础意义。
2.3产品安全的贡献对消费者和合作者负责，包括保证产品的效用、耐用年限、产品的安全性、提供社会咨询服务、广告的真实性、提供售后服务及提高顾客满意度等。做好产品质量和售后。不仅是对公司产品的负责，更是对顾客的负责。只有认真对待自己的产品安全，质量，信誉。才能保证公司的一个正常而有利的运行。
2.4对所在社区的贡献企业的生产经营与所在的社区有密切的联系。也有义务对社区作出相应的贡献，包括提供人财物资助、发展社区的公共事业、提供平等就业机会、为下岗职工提供培训、关心弱势群体，大力支持和发展公益慈善事业等。提高企业的社会地位和形象，赢得社会的广泛支持和认同，因此社会责任报告应反映企业对社区物质文明和精神文明建设的贡献。社区福利是社会责任的一部分，企业参与社区活动，有利于树立企业形象，更好地协调企业利益与社会整体利益，有利于社会的和谐发展。其内容包括：为发展医疗卫生、社会保险、公共交通、市政建设等方面提供人力、财力和物力的支持；对体育、文化、教育及公益事业的资助与捐赠；提供平等就业机会，并对失业者、少数民族、妇女、残疾人等就业方面提供咨询服务；按时定额向税收机关缴纳税款。
2.5其它相关利益者其它的利益相关者利益包括企业的股东利益，国家缴税，企业的竞争对手的利益等。虽然现在要求企业的社会责任不再趋向于最大利益的保持股东利益，但是股东的利益也是社会责任的一部分。国家缴税主要用于民生，大量的逃税，漏税，对国家、对社会是一个不负责任的表现。同时从侧面反映了一个企业的形象问题。市场经济是有序、公平的市场竞争，作为企业不能搞恶性竞争，要处理好同竞争对手的关系，反对不正当竞争和垄断。良性的竞争，将竞争对手作为作为一个有利的参照对象，努力提升公司的竞争力。合理的对待自己的竞争对手，处理竞争对手的相关问题已经渐渐的变成了责任的一部分。
3企业的价值
企业的价值是对一个企业的重要标志，它体现的是一个企业的总体能力。现在我将企业的价值用三个方面表示：①企业的规模②企业的盈利能力③企业的财务杠杆。
3.1企业的规模所谓企业的规模是一种整体的概念，主要有企业的人员数量、企业的组成结构、企业的资产组成。人员数量是人力资源的一部分，在公司的人力资源决策中，增加人力资源的数量是对企业薪酬福利、办公场地、附加费用等等相应的成本增加的一个考验，也是一个企业规模的壮大的一个反应。企业的组成从宏观上来看，有多元化经营和单元化经营。从微观上来看，比如医药企业，有的医药企业是研发、生产、销售一体化。有的医药企业主要从事商业性质的销售行业。本文对企业规模的一个理解，主要是企业的资产方面。资产不仅是企业赖以生存和发展的物质基础，而且只有通过资产，才会衍生出费用、收入、负债等会计要素，并且，只有当期末净资产大于期初净资产时，才意味着企业价值的增加，企业才能达到经营的目的。总的来说：资产本质上是特定会计主体拥有或控制的、含有可能的未来经济利益的资源、权利和能力。
3.2企业的盈利能力企业的盈利能力是企业获取利润的能力。利润是一个中心问题，是所有经营这所关心的问题。利润是投资者取得投资收益、债权人收取本息一个重要的资金来源，是企业经营者经营业绩和管理绩效的集中表现，也是职工集体福利设施能够地道不断完善的一个重要保障。在定量分析中，企业的盈利能力盈利能力主要有企业的当期盈余和上期盈余的一个均值。
3.3企业的财务杠杆财务杠杆的原理是指由于固定性财务费用的存在，使企业息税前利润的微量变化所引起的每股收益大幅度变动的现象。也就是说银行借款规模和利率水平一旦确定，其负担的利息水平也就固定不变。也就是说，企业的盈利能力越高，扣除固定利息之后，投资者回报也就越来越多。相反，企业的盈利能力越低，扣除固定利息之后，投资者回报就越来越少。当盈利能力与利率水平相同或者低于利率水平时，企业的投资者就没有回报甚至是倒贴。
4研究样本和变量
4.1样本和数据的选取本文选取了2004年到2009年上海交易所上市的医药公司作为研究样本。医药行业是一个特殊的行业，其中的社会责任更是与其他行业的社会责任存在这差异性。在产品的安全方面，比其他行业更加重视。因为它关乎着的是每一个使用者的生命。因此，我将研究方向定在这一个特殊的行业。并且将医药公司的年报作为社会责任信息披露的来源。用手工搜集了2004年到2009年在上海交易所上市的医药公司的社会责任信息披露的数据。
4.2社会责任信息披露指数本文采用内容分析法，分析样本公司年报中社会责任信息披露的内容分为五大类：环境、员工、产品、社区和其他相关利益者。其中环境类是指有关控制污染、保护环境和自然资源等活动的披露，员工类是指有关员工健康和安全以及员工培训等活动的披露，产品类是指产品安全和促进消费者权益等活动的披露，社区类是指捐赠现金或产品、为社区提供服务或鼓励员工参与社区等活动的披露，相关利益者类是指有关兼顾其他相关利益者利益等活动的披露。同时将样本公司年报中社会责任信息披露的方式分为“货币化信息”、“非货币化信息”以及“无信息”三种，给货币化信息赋值2，非货币化信息赋值1，无信息赋值0，五类信息的权重相同。由此得出公司社会责任信息披露指数，取值范围在0和10之间。
研究发现，我国社会责任信息披露水平比较低。在SDI指数中的均值可以看出，在0到10分的取值范围内，均值只为2.7639。SDI指数从2005年以后，SDI指数呈现明显的增长。到2009年以后开始变的缓慢。还有从偏度和峰值上可以看出，p值都大于10%。可见它们的分布逼近与正态分布。
5研究结论与建议
5.1研究结论根据前文的分析，本文得出了三点结论：①我国的社会责任信息披露指数水平还处于初级水平还是很低，基本处于自愿性披露。②社会责任信息披露对企业的价值主要表现在两个方面。一是公司规模与社会责任信息披露是正相关的，二是盈利能力与社会责任信息披露是正相关的。③社会责任信息披露与公司的财务杠杆为负相关或者不相关，具体还不明确。
5.2研究不足与建议本文主要是研究医药这一特殊的行业，并不能代表所有行业的水平，而且本文的数据主要来源与沪市上市医药公司的年报，对研究造成了局限性。其次，社会责任信息披露多为自愿性披露，所以有些方面的研究不能企及。尽管如此，本文研究发现，对一些规模比较大，盈利能力强的企业，更好的披露社会责任信息，只会更加的促进企业的规模和盈利能力。
因此，本文建议：①鼓励公司披露社会责任信息，改善我国社会责任信息披露的现状，为发展和谐社会做出我们的贡献，同时也是为了发展公司自己而努力。②政府部门应当对企业社会责任信息披露的具体操作做好引导，帮助企业更好的披露社会责任信息。
参考文献：
[1]胡奕明，唐松莲.独立董事与上市公司盈余信息质量[J].管理世界，2008（9）：149-160.
[2]李少轩，张瑞丽.上市公司内部控制信息披露影响因素研究――基于沪、深上市公司的实证分析[J].财会通讯，2009，（3）：27-31.
据晨哨网统计，2008年以来，中国企业海外并购数量基本保持在数量较大、增长较快的水平；金额从2008年的103亿美元迅速增长至2012年的652亿美元，五年间增加五倍多，2013年，中国企业海外并购仍保持着较快的增长势头。2014年全年，晨哨研究部监测的中国企业海外并购交易宗数为331宗。其中，披露金额的海外并购交易254宗，披露总金额达914.55亿美元。
并购带来的经济绩效研究由来已久，早期的研究侧重于企业并购后的绩效变化。李杰（2007）以216起并购事件为研究对象，发现有融资约束样本的并购带来的经济绩效比无融资约束样本的高，融资约束与并购绩效之间存在正向相关关系；Reed（2011）评估了海外并购事件的短期、中长期绩效，发现事件公告日的市场绩效明显为正；中长期来看，中国企业海外并购整体取得了非负的超常回报率。
目前国内外学者对于并购带来的经济绩效的研究非常丰富，但是大多研究的是并购支付方式和并购因素对并购绩效影响，而对企业采取的不同跨国并购模式对经济绩效影响的研究相对较少，本文则通过研究复星海外并购的案例，研讨在不同的跨国并购模式下的并购对复星带来的财务绩效。
二、复星医药并购浪潮的并购过程分析
1.第一步，选择目标企业
随着健康理念的发展，复星医药开始把目光转向医疗服务业，医疗服务业即将进入快速增长期。复星医药进入医疗服务业，不能从零开始，即选择国际收购ESS。医疗服务业的广阔市场前景，奠定了行业的发展基础，复星医药则引进Alma的先进技术，而高端消费类也是其投资方向之一，“意大利制造”品牌是世界文明的品牌之一，复星锁定意大利顶级男装制造商作为拓展此行业的目标公司。
2.第二步，并购战略规划
复星医药希望通过并购具有实力的目标企业实现从产品到研发制造的转型，打造高端医疗器械的研发管理平台，为企业实现全球化发展战略铺路。复星集团CEO梁信军在多个场合强调说，大健康产业将很快超越房地产成为中国未来最大的产业，抢先布局医疗服务业是复星的重要战略计划之一。
3.签订协议，完成收购
2014年10月，复星公告称支付对价459.83百万欧元，持有ESS注册股本约96.07%的投票权；2013年5月，出资22163万美元收购Alma95.20%股权；2013年9月，复星宣布通过持有35%的股份，控股Caruso服装制造商。
3复星并购浪潮的财务绩效分析
通过分析并购前后时期复星医药财务指标变化，揭示复星在并购过程中的创值效应趋势。
通过三个案例并购前后财务指标的变化，深入分析并购公司的营运能力、盈利能力、成长能力，深入研究跨国并购企业的财务绩效。
三种并购模式下，复星医药的整体运营能力均保持平稳状态。纵向并购中，总资产周转率在并购前呈现上升趋势，且在并购当期持续增长，可见复星医药并购当期期初，供应链整合较为顺利，内部职能整合效应也较为明显，运营效率逐渐提升，横向并购和混合并购中，整体营运能力虽保持平稳，但较纵向并购次之。
只有纵向并购中，复星医药并购当期的净资产收益率和销售净利率大于零，且并购当期的‘营业总成本/营业总收入’最小。根据杜邦分析法，净资产报酬率的影响因素主要是销售净利率、总资产周转率和权益乘数。横向并购中，复星医药并购当期的销售净利率大幅下降，而总资产周转率和权益乘数相比并购或并购后保持稳定状态，所以横向并购中，销售净利率是影响复星医药并购当期净资产报酬率下降的关键因素；纵向并购中，销售净利率和权益乘数的提高是复星医药并购当期净资产报酬率大幅上升的关键因素，但在并购后净资产报酬率就大幅下跌，可见复星医药在并购当期并未过多影响复星医药的盈利能力，却在并购后大幅下跌中反映出影响程度；混合并购中，销售净利率和权益乘数的大幅下降是复星医药并购当期净资产报酬率大幅下降的关键因素，可见在并购当期影响了企业的盈利，却在未来给复星医药带来了收益。
只有纵向并购中，企业在并购当期的总资产增长率大于零，表明复星医药在纵向并购当期总资产呈现扩张态势，且营业收入增长率稳步增长，现金净流量的增长率在并购当期也大幅增长，加速企业的成长能力。
五、结论
世界上著名的企业都把R&D看作企业的生命，无不投巨资于R&D，R&D水平的高低已经成为判定一个国家和企业核心竞争力的关键，企业必须加大R&D投入，提高R&D水平，才能在激烈的市场竞争中居于领先地位。作为六大支柱行业之一的生物医药行业是关系国计民生的行业，“生物经济在21世纪20年代将会到来”这是美国《时代》早就曾预测到的。大量研究发现，研发能力就是生物医药企业的核心竞争力，医药行业的进步是靠新技术与新方法推动的。英国《金融时报》2012年公布的全球500强企业中有22家是医药企业，强生、辉瑞和诺华分列前三位，其2012年研发投入分别为76.65亿美元、78.7亿美元和93.32亿美元。可见，R&D活动对于生物医药行业起着举足轻重的作用。如何持续有效地开展生物医药行业的R&D活动？哪些因素影响生物医药行业R&D支出？这些都是值得深入研究的问题。企业资源观是在考虑到外部环境的情况下，更注重企业内部的差异性，可以解释在相同外部环境下企业取得不同绩效的原因。“财务资源”是指各类由企业拥有或者控制的，具有支付能力的资源的统称。财务资源的多少并不能决定企业竞争力的大小，要看能否合理地利用财务资源更为重要。因此，本文在财务资源视角下，通过实证研究分析出生物医药企业R&D的主要影响因素，探讨如何更好地运用企业财务资源加大研发力度，希望能给企业的经营决策以及R&D投资优化提供建议，为政府的宏观决策提供依据，加快我国生物医药企业的健康发展。
二、研究设计
（一）研究假设本文从以下方面提出假设：
（1）企业规模对企业研发支出的影响。虽然以熊彼特为代表的观点认为：规模大的企业比小企业更有利于创新，因为大企业具有规模效应其承担研发失败的风险能力也更强。可是，迫于强烈的市场竞争压力，加之在如今正处于知识经济时代，使得产品更新换代特别快，为了仍能保持强有力的竞争优势，许多小型企业特别是高新技术类，必须加大研发投入强度。并且小企业组织协调更为容易，为其新产品和新工艺的研发提供了便利条件。因此，本文提出假设：
H1：企业规模与企业R&D投入强度负相关
（2）盈利能力对企业研发支出的影响。盈利能力是衡量企业经营业绩的主要指标。已有学者通过研究证明了加大研发投入可以提升企业的业绩。如徐欣，唐清泉（2010）就证明了研发能够促进业绩增长。研发活动是企业的技术创新，它的成功可以为企业提供核心竞争力，因而带来超额利润，提高企业的经营业绩即盈利能力。但是反过来，当一个企业的盈利能力很强时，它是否会加大研发力度呢？一般认为，企业盈利能力越强，越能进行充分的资金积累，逐渐累积的超额利润会为企业开展R&D活动提供资金，有利于创新活动的开展。因此，本文提出假设：
H2：盈利能力与企业R&D投入强度正相关
（3）负债水平对企业研发支出的影响。R&D投资决策会受到资本结构的影响。首先从债权人的角度来看，由于高负债水平企业财务风险大，加之研发投资有高风险，收益不确定性，债权人出于规避风险的角度考虑，很可能限制将借款用于研发投资项目。我国银行业，在考虑信贷资产质量的前提下，会偏爱高收益、低风险的项目，使高负债率的企业研发活动也很难得到银行信贷的支持。其次从企业自身角度，高负债率的公司面临着破产的压力，当准备以举债来支持研发投资时，往往可能会遇到更高的债务利息要求，这就加大了融资的成本。所以企业不倾向于利用债务融资来支持研发，而更喜爱依靠内部资金。因此，本文提出假设：
H3：负债水平与企业R&D投入强度负相关
（4）企业内部现金流对企业研发支出的影响。许多进行R&D投资的企业都会遇到资金困难，而提高企业内部资金持有水平能有效改善融资困境。优序融资理论曾指出，企业因投资而面对融资问题时，内源融资会排在第一位。主要是因为它受限少，既不需要支付费用也不需要和债权人签订契约。特别是对于研发这种特殊的投资项目，因受融资约束的限制，想从外部的融资渠道为企业进行资金融资有很大的难度。另外，R&D投资回收周期长，收益滞后，要使研发活动顺利进行必须为其提供源源不断的资金支持。所以研发投资对于企业内部现金流是否充足极为敏感。因此，本文提出假设：
H4：企业的内部现金流与企业R&D投入强度正相关
（二）样本筛选与数据来源由于自2007年以后按新《企业会计准则》编制要求，企业在财务报告中披露研发支出的数据更为全面，所以本文选取2007年至2011年生物医药类上市公司为样本。为了保证样本的有效性，筛选方法如下：2007年至2011年财务报告中披露R&D支出的公司；剔除2007年至2011年间曾被ST的公司；剔除数据不完整的上市公司。根据以上原则共筛选出样本观测值163个。2007年至2011年各年度样本值分别为19、25、30、38、51。研发支出总额数据从企业披露的财务报表附注中得到，本文其他数据来源为国泰安数据库。数据处理由spss18分析完成。
（三）变量定义（1）被解释变量。一般衡量一个企业研发投资情况有两种方法，一种是研发投资的绝对额，一种是研发投资的相对额。国内外相关研究中，大多使用研发支出总额与营业收入的比值这一相对指标来衡量，并取得了很好的效果。按2007年新《企业会计准则》的要求，可以准确得到研发支出与营业收入的数据。因此，本文也选用该指标作为被解释变量来衡量企业的研发投入强度和创新能力。其计算公式如下：研发投入强度（RDI）=研发支出总额/营业收入。（2）解释变量。企业规模，本文企业规模以资产负债表中年末总资产取自然对数来衡量，其定义如下：企业规模（SIZE）=LN（年末总资产）；盈利能力，根据杜邦财务分析体系理论，权益净利率（ROE）是衡量盈利能力最全面的指标，因此本文采用权益净利率来衡量企业的盈利能力。权益净利率（ROE）=本期净利润/期末所有者权益；负债水平，企业的资本结构通过资产负债率可以得到合理的反映。资产负债率表示企业通过负债筹集的资金占总资产比重，可以看出企业的主要资金来源，是衡量企业长期偿债能力的指标，故选资产负债率来衡量负债水平。资产负债率（LEV）=期末负债总额/期末资产总额；内部现金流量，在衡量企业现金流动性时，通常选用的指标是现金流量比率，该指标能更好的看出企业现金的充足性与流动性。因为它是在考虑到企业偿还短期债务的条件下，看企业内部现金流量是否充足。现金流量比率（CFR）=经营活动现金产生的现金净流量/期末流动负债。（3）控制变量。除了以上的解释变量外，还有其他因素会对R&D投资强度产生影响，由于本文站在财务资源的视角，所以不将这些变量作为解释变量，而选做控制变量加以控制：股权集中度，国内外很多学者认为股权集中度会对企业研发投入强度产生影响。本文选用前五大股东持股比例之和来衡量：股权集中度（CSTR5）=前五大股东持股比例合计；企业成长性，现有研究表明具有高成长性的企业一般对于研发创新投入的更多，因为托宾Q值常用来衡量企业业绩或公司成长性，故本文选用托宾Q值。托宾Q值（Q）=（流通股市值+优先股市值+负债）/总资产账面价值。
（四）模型构建建立计量模型如下：
RDI=β0+β1SIZE+β2ROE+β3LEV+β4CFR+β5CSTR5+β6Q+ε（Ⅰ）
三、实证检验分析
（一）描述性统计从表（1）可以看出，各年份生物医药类企业的R&D投入强度均值都在1%―2%之间，总体来看比较稳定。除了08年上升的幅度比较大以外，逐年还是呈现出了一定的上升趋势，可以看出生物医药类企业的研发投入力度在加大。从样本总体描述性统计结果来看，我国生物医药类企业平均研发投入强度达到1.55%，说明研发投入强度还是比较低的，企业的创新活力不够与发达国家有很大差距。其中最小值为0.001%，最大值为14.99%，说明仍有企业对研发创新不重视，企业重视程度存在明显差距。通过描述性统计可以看出我国生物医药类企业总体的研发投入强度均值仅为1.55%，与外国生物医药类企业相比研发创新相对薄弱，还有很大差距。结合我国国情及生物医药企业的特点反映的问题是：首先，我国生物医药企业起步晚，资源得不到有效的配置。其次，从生物医药类上市公司研发数据披露情况来看，只有少部分企业披露研发支出，除了一少部分企业是因为不愿披露，大部分企业是由于没有研发投资，所以可以看出我国企业内部科研投入不足。最后，结合生物医药行业特点，当研制的新产品一投入市场，马上就会出现大量的仿制品。这必然会对研发新产品的企业的利益造成损害，也大大降低了企业自主研发的动力。因此我国生物医药类企业表现出R&D投入强度不高的现象。
（二）相关性分析在采用多元线性回归模型分析之前，对自变量之间是否存在”共线性”进行检验，并且对各变量进行相关性分析。从表（2）的结果可以看出，变量不存在共线性问题，可用线性回归进行分析。大部分影响因素与研发投入强度在1%水平上显著相关，说明影响因素的选取还是比较合理的。其中SIZE与RDI的相关系数为负，并通过了1%显著性检验，证明假设1成立。LEV与RDI在1%水平下显著负相关，证明假设3也成立。CFR与RDI也通过了1%水平的显著性检验并且系数为正，与假设4相符，证明了假设。控制变量托宾Q值也通过了显著性检验。其中ROE没有通过显著性检验。
（三）回归分析从表（3）看出，模型的F值为10.302，对应的P值为0.000，远远小于显著性水平0.01，说明模型整体是显著的。Durbin-Watson值接近2，模型不存在自相关。Tolerance和VIF值也显示自变量不存在共线性问题。表（3）的结果和Pearson相关性检验基本一致。其中，企业规模的回归系数为负，并在1%水平上显著。这与假设1相符，企业规模与R&D投入强度负相关，说明中小企业在研发活动中更加积极更有灵活性。企业研发投入的多少并不是根据企业资产规模来决定，可能更依靠于企业的创新意识。分析这种现象产生的原因可能是：首先，当企业规模足够大时，管理者容易满足于现状，缺乏研发的积极性。其次，规模小的企业更容易建立研发部门与其他部门的沟通协作，管理者也能够参与其中从而提升研发决策的效率。因此规模小的企业研发力度更强。这一实证的结果与客观事实也是吻合的，目前我国60%以上的专利是由中小企业发明的，70%以上的技术创新是由中小企业完成的，80%以上的新产品是由中小企业开发的，中小企业已成为研发创新的主力军。净资产收益率的系数为负，并且没有通过显著性检验，不能证明假设2成立。说明盈利能力与研发投入关系不紧密，同时从侧面说明，盈利的企业当投资机会比较多时，更倾向于保守，往往把资金投到风险小见效快的项目上，对研发投入非常有限，反而是一些盈利状况不佳的企业将创新作为企业的救命稻草。所以增强领导人的忧患意识与战略眼光尤为重要。这也解释了为什么中国很大一部分企业仍依靠低成本来获利，而没有形成自己的核心竞争力。资产负债率的系数为负，并在5%水平上显著，与假设3相符。分析原因可能是：站在企业的角度，当企业负债水平高时，就意味着企业同时也有着很高的财务风险。高负债水平，必然需要一定的稳定的现金流来偿还利息。如果企业将现金流投入到研发活动，由于现金回流难以保证，这会进一步加大企业的偿付风险，威胁企业的生存。所以在高负债率的情况下，即使企业意识到研发投入有利于提高企业的竞争优势，也会出于规避风险的角度考虑选择先图生存再图发展的战略决策。现金流量比率系数为正并通过了1%水平的显著性检验，说明企业内部现金流与R&D投入强度显著正相关，这与假设4相符，表明内部现金流对研发的重要作用。企业进行研发活动主要依靠自身的力量，因为研发属于高风险的投资活动，外部融资会受到约束，银行等外部机构由于信息不对称的原因不敢轻易向企业伸出橄榄枝。所以企业需要凭借自身的力量来进行研发。作为控制变量的股权集中度也与R&D投入强度显著正相关。
通过对中小板和创业板的前10家上市公司对比发现，两者在上市前的经营年限、注册资本方面接近；创业板公司收入规模虽然相对较小，但成长性和盈利能力明显优于中小板对比公司。
高成长性是决定创业板公司投资价值的关键因素，由于创业板公司大多所处新兴朝阳行业，同时刚经历了萌芽期，在现阶段表现出很好的成长性和盈利能力。
从前10家创业板上市公司的定价来看，市场对其高成长性也表示认可，平均发行价和发行后的市盈率远高于可比年度中小板上市公司发行水平，发行后的市盈率较可比A股上市公司当前估值水平也存在明显溢价。
我们对国庆节前已过会的29家创业板上市公司近2年、3年净利润复合增长率进行了比较，数据显示绝大多数公司处在高速成长期。
其中3年预测复合增长率超过40%的有17家，超过30%的公司多达24家。
综上分析，并参考国外创业板的成长历程，我们重点看好IT、自动化类高科技和生物医药行业。在首批10家公司中，我们最看好乐普医疗(300003，股吧)的长期高成长潜力；在已过会的其余19家公司中，重点关注沈阳新松。
创业板：“两高六新”特征明显
创业板定位于“两高”(高科技含量与高成长性)和“六新”(新经济(310358基金净值，基金吧)、新服务、新农业、新能源、新材料、新商业模式)。从目前证监会已受理的149家拟在创业板上市公司行业分布来看，主要集中在科技含量高的电子信息、生物医药、新材料、新能源行业，占比达68%；制造业公司占比约为13%，远低于该类产业在中小板占比70%的水平；同时，即使部分公司所处的传统行业科技含量不高，但在技术和商业模式方面也有明显的创新特色，如主营户外用品的探路者、主营农机连锁的吉峰农机等。
并且，在已受理的149家公司中，大部分公司在其所处的细分行业中具有较强的竞争力，其中至少有20家公司在国内乃至全球位居前列，如碧水源科技、绿A生物工程等。总体看来，首批拟在创业板上市的公司具备明显的“两高六新”特征。
再从地域分布和公司所有制看，已受理的149家创业板公司分布在24个省(自治区、直辖市)，约占2/3的公司集中在北京及珠三角、长三角的经济发达地区；且以民营公司居多，达到83%。
创业板公司：成长性突出、盈利能力优异
高成长性是决定创业板公司投资价值的关键因素，我们分别选取首批登陆中小板和首批上市创业板的前10家上市公司情况进行对比。
从成立时间和上市前注册资本看，与中小板公司情况类似，前10家创业板公司大多有10年的经营历程，已跨越了初步创业期；上市前注册资本集中在5000～10000万元，具备了一定的资本实力和抗风险能力。
从盈利规模看，创业板公司收入规模整体虽较小，但整体盈利规模较中小板前10家更强。
从成长性方面看，首批10家创业板公司表现出众；2007年、2008年营业收入平均增速达到84.43%、49.92%，分别高于中小板公司可比年度47、12.39个百分点；净利润增速更达到了169.67%、70.67%，分别高于中小板公司可比年度128.17、57.29个百分点。
我们又统计了包括国庆节前已过会的其余19家创业板公司，数据亦显示整体成长性仍然非常突出。转贴于
从盈利性能力看，前10家创业板公司整体盈利能力优异，近4年平均毛利率达到46.71%2，高于可比年度中小板公司4年平均毛利率13.38个百分点；净利率达到21.78%，高于可比年度中小板公司4年平均净利率10.43个百分点。
由于创业板公司大多所处新兴的朝阳行业，同时刚经历了萌芽期，在现阶段表现出很好的成长性和盈利能力。从前10家创业板上市公司的定价来看，市场对其高成长性也表示认可，实际共募集资金66.7亿元，是招股说明书申报稿中预计募集资金的2.37倍；平均发行价达25.98元，发行后的平均市盈率达52.73倍，远高于可比年度中小板上市公司发行水平。
我们选取8家创业板上市公司和具有可比性的A股上市公司市盈率进行比较。从平均值看，创业板公司的发行后市盈率相对当前可比A股上市公司09年预测市盈率溢价45%，其中最大的神州泰岳(300002，股吧)相对溢价达到179%，预计在上市流通后这种差距将进一步拉大。
投资建议：关注IT、自动化类高科技、生物医药行业中的潜力公司创业板上市公司的高成长性是支撑其高估值的最重要因素，我们对国庆节前已过会的29家创业板上市公司近2年、3年(预测)净利润复合增长率进行了比较。
从29家公司的近3年净利润复合增长率看，绝大多数处于高速成长期。其中，3年预测复合增长率超过40%的有17家，超过30%的公司多达24家。
综上分析，并参考国外创业板的成长历程，我们重点看好IT、自动化类高科技和生物医药行业，以上行业既是新经济特征的代表，也历来是中小公司牛股的温床。在投资选择上，我们认为，具有以下特征之一的创业板公司均值得长期跟踪，包括：主营业务属于国家产业政策重点支持领域，符合产业升级趋势，技术壁垒高。
竞争优势突出，具有可持续自主研发创新能力、较强的话语权和定价权。商业模式独特，可复制性弱。
在首批10家创业板公司中，结合所处行业情况、成长性以及自身竞争力，我们最看好乐普医疗的长期高成长潜力，其余19家已过会的公司中，重点关注沈阳新松。
乐普医疗：行业技术壁垒高、具持续高成长空间
公司主要从事冠状动脉介入医疗器械的研发、生产和销售，是国内高端医疗器械领域能够与国外产品形成强有力竞争的少数企业之一。
国内冠脉介入治疗支架行业具有成长性好、进入壁垒高、盈利能力强的特点。2002～2008年行业CAGR达到40%，成长性极佳，预计未来4年仍将保持30%以上的增速；冠脉介入治疗支架系统具有很高的质量要求，技术门槛高，目前国内市场被7家公司占据，公司市场占有率为26%，2012年募投项目达产后有望超过30%；预计公司2012年支架系统的收入规模将达到10亿元左右，2008～2012年CAGR为26.3%。公司在行业中优势地位和研发实力突出，我们看好公司的中长期高成长性。
沈阳新松：创新型高科技公司的杰出代表
国务院总理9月10日主持召开国务院常务会议，审议《关于深化医药卫生体制改革的意见》，决定再次向社会公开征求意见。总体目标是，到2022年，基本建立覆盖城乡居民的基本医疗卫生制度。长城证券分析师认为在“医改”影响下，行业面临着前所未有的发展机遇；抓住机遇，看清形势，寻找能够受益“医改”的具有确定性成长的企业是应坚持的投资主线。
中信证券分析师认为，新医改下普药制药企业将受益，这是因为：1、新医改中基层医疗是最明确的增量。新医改要解决“看病难、看病贵”问题，这一问题主要存在于处方药市场，更确切地说是存在于高端医疗市场。目前，“高端医疗供不应求，基层医疗吃不饱”也部分造成“看病难、看病贵”。因此，加强基层医疗软硬件建设，明确高端与基层医疗服务定位，倡导首诊制与分级转诊制，可以一箭双雕地既解决“高端医疗供不应求，基层医疗吃不饱”问题，也可以缓解“看病难、看病贵”。而基层医疗的建设正是新医改中最明确的增量部分。2、普药将在基层医疗中大放异彩。基层医疗主要解决常见病和多发病的诊治，如糖尿病、消化道溃疡、心脑血管疾病等，而肿瘤疾病的诊治则主要到高端或专科医院进行治疗。再结合未来将出台的国家基本药物制度与目录，普药将在基层医疗中大放异彩。
而近期医药股受整个A股下跌的影响，补跌较为严重，前期较为抗跌的一线基金重仓股、维生素原料药股也未能幸免。安信证券分析师认为，医药板块整体估值水平已相对偏低。如果按总市值/最近四个季度净利润的方法计算，目前沪深300降至14.5倍，医药股的平均PE为22.4倍，医药板块PE/沪深300PE=1.54倍。总体而言，医药板块整体估值水平经过前期的充分调整，相对沪深300已在相对偏低的位置。而考虑到“医改”即将带来的医疗市场扩容的行业政策性利好，应积极给予医药股估值相对于沪深300进一步的溢价。
本周入选的30只股票中有20只股票的2008年预测市盈率小于20倍，大于30倍的有6只。从今日投资个股安全诊断来看，24只股票的安全星级均为三星或以上级别。本周30只盈利预测调高的股票中，我们选择通化东宝（600867）和上海莱士（002252）给予简要点评。
通化东宝（600867）：业绩将快速增长
通化东宝（600867）是国内规模化生产人胰岛素的唯一公司，胰岛素生产属于高技术行业，行业进入壁垒极高，国际上只有四家公司掌握了其规模化生产技术。在二期工程建成后，公司将成为世界上具有相当规模的胰岛素生产基地之一，其产能全部达产后，产品能达到世界胰岛素需求量的1/4。
胰岛素销售快速增长。2008年上半年公司实现营业收入为25394万元，比上年同期增长30.94%；实现营业利润4932万元，比上年同期减少31.52%；实现净利润3729万元，比上年同期减少21.16%；每股盈利0.10元。造成公司净利润出现负增长的原因主要是受07年上半年5218万元投资收益影响，剔除投资收益的话，上半年营业利润同比增长147.54%，主业出现明显好转。重组人胰岛素上半年销售情况亮眼，实现销售收入1.35亿元、同比增长90.45%，其中国内胰岛素制剂实现销售收入1.08亿元、同比增长61%，出口胰岛素原料药冻干粉实现销售收入2709万元、同比增长599%。
年产3000公斤的胰岛素二期工程试产成功。2008年6月30号，公司年产3000公斤重组胰岛素冻干粉二期工程开始试生产，并已开始向国家食品药品监督管理局进行GMP认证。招商证券分析师预计，公司将于9月20日左右获得GMP正式生产批件，随后胰岛素将月产200公斤并上市销售。通化东宝胰岛素拥有三大核心竞争力：1、产业化大生产的工艺技术，享有20年专利保护。其综合制造成本低于仅有的两大竞争对手诺和诺德、礼来。参与全球胰岛素“寡头垄断”的“高端竞争”，具备成本优势和性价比优势。2、公司已建立了一支国际水准的胰岛素专业销售团队。胰岛素是严格处方药，需要匹配高水平的学术营销，公司总经理李聪先生和其带领的销售骨干都来自全球最大的专业胰岛素生产商诺和诺德公司。3、海外市场开发已完成深厚积累，已完成20多个国家出口认证，从今年第四季度开始进入收获期。该分析师认为，以胰岛素二期成功大扩产为标志，通化东宝奠定了以08年为拐点、未来业绩增长开始进入快速上升通道。
今日投资《在线分析师》显示，2008-2010年公司综合每股盈利预测值分别为0.32、0.56和0.88元，对应动态市盈率分别为33、19和12倍；当前共有8位分析师跟踪，其中建议强力买入、买入和观望的分别为1、5和2人，综合评级系数2.13。
风险因素：公司的资金用于投资二期工程，带来现金流压力；企业所得税率和出口退税的调整存在一定的不确定性。
上海莱士（002252）：继续分享行业高景气
上海莱士（002252）主要产品为人血白蛋白、静注射人免疫球蛋白、凝血因子产品等，是国内同行业中出口规模最大的血液制品生产企业。2008年1-6月，公司实现销售收入1.77亿元，同比增加5.28%，利润总额7673万元，同比增长61.39%，归属于上市公司股东的净利润6378万元，同比增长54.30%，每股收益0.53元。公司同时公告：由于血浆检疫期制度，预计2008年1-9月销售量比去年同期有较大幅度下降，但由于公司主要产品售价与去年同期相比有较大幅度的上涨，因此预计净利润同比增长10%-30%之间。
东方证券分析师认为，业绩增长来源于以下几个方面：1）因血浆供应持续紧张，公司主要产品的出厂价格同比大幅上升，基本上都达到了最高零售价格的上限。其中白蛋白实现收入7845万元，同比下降21.2%，毛利率上升14.3个百分点；精丙实现收入8225万元，同比增长61.1%，毛利率上升46.4个百分点；2）由于主要产品需求强劲，所以营销费用同比下降31.7%至562万元。
申银万国分析师认为，检疫期制度仅影响下半年业绩，不影响以后年度。2008年7月1日起实施血浆90天检疫期，会对公司四季度业绩产生影响。公司在2008半年报中预计三季度将实现净利润651万至1929万，环比下降80%-40%。这可能是公司在平滑第三、四季度业绩，这一点从上半年末存货比2007年末增加24％也可以看出。检疫期制度将在2008年四季度影响全行业，不影响以后年度。
中投证券分析师认为，对国内的血液制品企业来说，未来的发展前景基本上取决于行业的景气度以及对血浆资源的掌控。行业方面，该分析师认为供需关系不会改变，景气度将持续，产品价格将维持高位，并有进一步上调可能。制约公司发展的最主要因素是血浆资源的掌控，公司目前采取扩大采浆区域，发展献浆员和新设浆站等措施增加投浆量，这将对公司的发展起到积极的影响。预计公司今年的采浆量将达到300公斤左右，投浆量受到检疫期制度的影响，将基本与去年持平，2009和2010年将恢复正常。公司将持续分享行业的高景气度，维持“推荐”的投资评级。
关键词：医疗体制改革；医药企业；药品营销
在老百姓关心的众多民生问题中，“看病难，看病贵”一直是人们关注的焦点。这也是党的十七大关注的一个重点。胡锦涛总书记在十七大报告中指出：要坚持公共医疗卫生的公益性质，坚持预防为主，以农村为重点，中西医并重，实行政事分开，管办分开，医药分开，盈利性和非盈利性分开。随着医保体制改革，卫生体制改革，药品流通体制改革这三项医改政策逐步深入实施，必然对群众生活产生深远的影响，同时也给医药行业带来巨大的发展机会。医药业一直是我国增长最快的朝阳产业之一，自改革开放以来，我国医药业获得了快速发展。1990年我国医药品总销售额为151.42亿元，而2007年前11个月我国医药品总销售额达到5207亿元，增长了34倍，远远高于世界医药界7.5%的增长速度。如何跟上改革的步伐，分享改革的成果，面对新一轮挑战，要求医药企业适当调整营销战略，将产品准确定位，积极开拓市场。展开新一轮的“阻击战”，抢占市场份额。
1拓展营销区域，进军农村市场
随着新型农村合作医疗试点工作展开，医保已经在制度层面上覆盖了所有人群。药品销售区域的重心向农村市场延伸，一些疗效确切，价格低廉的国产普药将占有一定市场份额，这对一些国有老牌制药企业是一个重大利好。这一效应现在已经开始显现：2007年上半年，基础输液品种的产销量总计达到31亿瓶(袋)，比前一年增长近10%，产销率达到70%，在所有医药行业子行业中排列第一。从产品流向看，农村正成为重要消费市场。但是由于农村地广人稀，致使流通成本加大。企业可启动区域市场联动机制，各企业应发挥在本地的优势，发展联合。在品种上相互调剂，配送服务上相互支持，既竞争又合作，以期获得更高的效率和较低的流通成本，来改善利润状况。
2树立企业品牌，占领OTC市场
医药分开是关系民生健康的大事。不但是与国际接轨的需要，也是根治“以药养医”的弊端的有效手段。它不仅让百姓受惠，而且会改变百姓的医药消费习惯。看病上医院，配药找药店。在新政下，竞争走向理性，价格更趋明朗。谁占领OTC，谁得天下！药店的管理及营销模式将决定零售药店在行业激烈的竞争环境下能否脱颖而出。以往由于药店之间竞争壁垒小，竞争对手容易模仿，再加上经营成本尤其是门店租金、员工工资和管理成本费用的不断上涨，导致药店之间经营模式趋同，药品零售价格在恶性竞争中不断下降，最终使药店陷入盈利困境。而今药店经营者应加大力度树立药店的品牌形象，这也是经营中长期积累的过程，好的品牌形象会让零售药店受益匪浅。
商企合作，药店直供的趋势越来越成气候，加强与拥有市场营销资源最丰富的品牌产品的企业合作，争取品牌产品在品牌药房的销售，实行强强联合。既能促进产品销售，回馈消费者；又能利用品牌产品的品牌效应吸引更多的消费者光顾药房，为药房带来更多客流。
3贴近百姓生活，进行社区推广
一些政策的颁布从细节上保障医改的实施，例如《社区卫生服务机构用药参考目录》颁布，为国内普药销售打开空间。药企通过社区推广活动的开展，以面对面的接触方式，容易沟通与消费者之间的感情，强化口碑宣传的效果，使产品深入人心。并从中建立消费者档案及资料反馈系统，体现服务型营销的真实本质。同时可利用社区门诊的有效空间做一些墙体广告或派发宣传单页等等。这些简单直观的促销手段相对于媒体广告宣传，投入较少，却往往取得意想不到的效果。
4完善创新机制，占领市场制高点
在我国40000多家药品生产企业中，对研发的投入不足销售额的5％(而西方国家为15％~25％)，且大都投到“短平快”的仿制药上。新实施的《药品注册管理办法》规定：已上市药品简单地改变剂型，改变给药途径或增加新适应证，将不再作为新药注册审批，只能作为新剂型或新规格。国家进一步鼓励推动医药领域的自主创新与技术跟进。新药和科技含量高的药品将占据市场制高点。产品更新速度加快，以往那些依靠低水平重复生产的企业，在医药市场上将没有立足之地。
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