当前资本市场状况范例(3篇)

当前资本市场状况范文

王跃堂（1999）对1998年的172起重组事件的研究表明，非关联性资产重组并未因其具有市场化的特性就使得重组绩效好于关联性资产重组；不同剥离方式，以ROE表达的绩效变化方向相反。陆国庆（2000）的样本来自1999年沪市的211家企业，以ROE和Tobin’sQ为指标比较资产重组企业在事件发生前后两年的绩效变化，发现资产出售能大幅提升ROE（＋48.6％），而资产置换反而恶化了企业财务状况（ROE下降-22.9％）。迟海燕等（2000）选取的样本也来自1998年发生资产重组的233家企业，对比重组前后两年企业的盈利及资产质量变化，指出资产出售在一定程度上改善了上市公司资产质量；而资产置换对企业资产质量及盈利能力的改善作用都最显著。傅蕴英和陈子奇（2002）围绕1999年深市的97家资产重组进行研究，认为我国上市公司总体的重组绩效不理想。陈玉罡（2004）以1997-2002年粤沪深上市公司为样本，发现上海地区资产出售企业的每股净利润（EPS）较重组前一年提升0.04（粤深为-0.17，以下同），而资产置换则为0.23（-0.09）；其认为资产出售方式对绩效改善有一定作用，而资产置换的效果较差，但结论缺乏一致性数据的支持。郭建新和陈德棉（2005）选择2003年实施资产重组的402家企业，根据重组前与重组当年绩效的变化值指出，剥离重组方式的远期效果很难评估。雷辉和陈收（2006）以1999-2000年发生资产重组但控制权没有转移的上市公司为样本，发现样本在事件后四年的超额收益率逐年下降。但由于该研究未对数据进行统计显著性分析，因此结论仍有待考证。陶毅等（2007）考察1998-2004年间实施资产战略性剥离的43家上市公司，通过前后四年间重组公司的综合财务指标绩效与未发生剥离企业进行对照，认为资产战略性剥离能实质地、在较长时期内提高公司的业绩。以上结论多有不一致，本文试图从以下几方面强化实证检验的有效性：首先，样本的选择期间跨度大，排除不同年度资料特异性存在的可能性，并建立研究窗口（事件前后共5年）清洁期，屏蔽其他可能事件对实证结果的干扰。其次，分别从内外两个角度来考量剥离重组的长期效应：以财务指标为基础构建企业绩效的衡量体系和股东财富的长期变化。最后，建立股东长期超常回报的计量模型，通过事件企业与无事件企业的比较来反映剥离重组的财富效应。

（一）样本的来源和选择

事件样本来自CSMAR（国泰安）中国上市公司重组数据库，发生于1998年～2006年间的企业剥离公告共4113起，按照公告效应独立有效的原则筛选出剥离样本1626件①（Huang和Chen,2012），并以此为母本取舍长期效应研究样本：剥离事件发生前后两年，剔除发生诸如并购、剥离、大型再融资等企业重组事件的企业；如企业在研究窗口期内退市、或首次上市发行，造成研究窗口期内数据短缺，则给予排除。最终确认的样本数量为58家。对照样本的选择：由于在中国资本市场上，不同行业的估值水平（PE）差距巨大，仅仅以企业面值和市值之比（book-to-market）(Barber和Lyon,1997)为标准选择对照组来衡量不同企业之间的市场收益水平，将产生或高估或低估的结果，因此首选同行业上市公司为对照样本；然后按照事件企业资产（bookvalue）规模的±50%保留对照企业；即按照同行业(sameindustry)和资产规模（size）为标准选择对照样本组（C2）。同时按照事件企业所属证券市场，分别以相应的沪深A股综合指数作为对照样本组（C1）进行比对分析。

（二）剥离事件股东长期超常回报的计量

股东长期超常回报的计量参考Barber和Lyon（1997）所应用的方法，股东长期超额回报等于事件企业与对照组的同期股价复利“月回报”的差额。计量期间分别为事件发生前两年（-24，0）、事件发生前一年（-12，0）、事件发生后一年（0，12）、事件发生后两年（0，24），企业i在T累计期间实现的长期超额回报（LAR-iT）的计量公式如下：其中：Rit为事件企业i在t期的不考虑现金红利再投资月个股实际回报率，Rct为对照样本c同期的不考虑现金红利再投资月个股实际回报率，相关回报率资料来源于国泰安CSMAR个股月回报数据库以及市场指数回报数据库。

（三）研究假设

假设1企业剥离的动机理论阐明，剥离决策是出于改善企业财务经营状况而制定，剥离重组对企业长期绩效具有促进作用，因此事件发生以后年度，企业各项财务指标应得到提高和优化，由此事件企业股东较对照组股东可获得更高的长期超常回报（LAR），即：a.事件发生前年度各项财务比率剥离母公司<各项财务比率对照组企业或：（各项财务比率剥离母公司-各项财务比率对照组企业）<0b.事件发生后年度各项财务比率剥离母公司>各项财务比率对照组企业或：（各项财务比率剥离母公司-各项财务比率对照组企业）>0其中：t为事件前至当年累积月份（-24，0）或（-12，0）；T为事件当年至以后累积月份（0，12）或（0，24）。

假设2管理层持股在股权结构安排中虽仅占较小比例，但在实际管理控制上具有实质作用。根据理论和利益趋向假说（Jensen和Meckling,1976），管理层持股可降低成本，因此股东对企业的控制程度越高、管理层持股比例越大（利益相关度），均有利于提升企业价值，由此假设：法人股股权比例与股东回报正相关；管理层（或内部人）持股比例与股东回报正相关；虽然从经济学的角度来看，国有股（股权集中度越高）与股东回报（企业绩效）应具正比关系，但中国经济体制的非完全市场化，使得行政因素常常代替经济因素发生作用，因此该关系有可能被扭曲。

（一）事件样本的基本情况

表1是58家样本企业剥离重组交易规模的统计描述。剥离交易价的平均值约为5917万元（中位值约3300万元），而国外同类研究，Hanson和Song(2003)样本的交易价值约为13.3亿（中位数7亿，按汇率7.0换算），Hite和Vetsuypens(1989)的约为3.4亿，Lang,Poulsen和Stulz(1995)约为6.9亿等，与彼相比，我们的样本不论在资产规模、还是事件交易价值上都显得较小；相对交易规模（交易总价占股东权益比值）平均值为12%，仅为Hanson和Song(2003）的27%的一半弱；国内同类型研究中，基本只涉及到单个年度的数据，且对样本特性未作说明，难以进行比对。由于相对交易规模中位值仅为6%，即样本中数量较多的为中小规模交易。交易价值较高的事件发生于股东权益值较低的企业之中，而股东权益值较高的企业剥离出去的资产价值较低，即交易规模较大的事件集中于中小型企业中，以相对交易规模中位值6.34%为分界点，将样本组分拆成较大交易规模组别AS和较小交易规模组别BS，理论上，AS样本的短长期影响应较BS样本更为显著。数据显示，剥离企业在事件公告日前三天即产生正向市场反应，四天（-3，0）日均累计超常收益（CAR）0.77%，AS和BS样本组CAR分别为1.38%和0.11%（α=5%显著），与预期一致。

（二）剥离事件的股东长期超常回报

表2是以剥离事件发生月份为基期（0），剥离企业股价在事件发生前后两年中长期超常回报（LAR）的状况，LAR1（2）分别为剥离企业与对照组（C1或C2）当期股票复利月回报率的差额（公式1），LAR1和LAR2成对双样本均值相等t检验（α=0.05）显示，两组数据在α=0.05水平下均不显著，说明以相应深沪股票指数对照组（C1）或无事件企业对照组（C2）比较的LAR结果无差异。事件前一两年期间，LAR或高或低，但都不具统计显著性（α=5%）。而Hanson和Song(2003)的研究正好相反，在剥离事件发生前两年（-2，0），剥离企业股东的超常回报（BHAR，-12.6%）显著低于对照组（α=5%）。在事件后第一年，58家剥离企业LAR1和LAR2分别为统计显著的-8.24%和-10.49%（α=5%）；类似的，在剥离后其他的累计年份，剥离企业股价回报率均显著低于对照组，且幅度有所扩大。该结果同样与Han-son和Song(2003)的相异，彼数据显示：在美国资本市场，剥离发生后的两年中，剥离企业股东的超常回报（BHAR）与对照组基本相当；事后第三年甚至超过对照组（9.6%，但都统计不显著）；而其它基于欧美市场的研究，如Cusatis等(1993)和Desai和Jain(1999)等表明，股权分立（spin-offs）发生后，剥离企业股东均可获得长期正向超常回报。综上所述，沪深上市企业在剥离事件发生前的长期股价回报率与对照组之间不存在明显的差距，但剥离事件发生后，剥离企业的长期股价回报率显著大幅低于对照组，不支持假设1。Hanson和Song(2003)认为事件后的正向BHAR来自于剥离具有负协同效应资产所带来的企业增值，Desai和Jain(1999)将分立事件后的超常股东回报归因于集中化效应，本项实证数据显然与上述假说相悖。我们认为，国内这种状况缘于市场对剥离企业的估值扭曲（事件前高估、事件后低估）。那么究竟是市场未能正确有效地评价企业价值？抑或剥离策略本身无法有效改善企业经营财务状况，反而使其恶化，给市场投资者带来损失？

（三）剥离企业长期绩效分析

分别以流动比率和长期负债比率来表征企业的短长期偿债能力；许多国内文献（王跃堂，1999；陈玉罡，2004；李善民等，2004）常以EBIT/TA、ROA、ROE和EPS表征绩效；由于中国上市公司存在操纵会计数据的现象（陈信元、原红旗，1998），如ROE等纵现象明显（李善民等，2003），而Dechow(1994)认为以现金流来衡量并购绩效可避免一些会计操纵，根据Koller等(2005)的阐述，ROIC（营业现金流/资本投入）是重要的投资价值指标，还有学者选择经营现金流总资产收益率来衡量并购的绩效（Healy和Ruback,1992），本文同时采纳OCF/TA、OCF/EQUITY和OCF/REVENUE（Chen和Guo,2005）及常用盈利性指标，既强化了衡量的完整性，还可以相互佐证。

1.财务指标的年度变化

表3是剥离企业与对照组在事件当年及其前后两年各项财务指标的均值（仅列示存在显著差异的项目）；采用t-test进行成对双样本均值相等的检验，为了提高检验的效能，不对样本分布进行限定假设，同时进行自由分布秩和检验（WilcoxonSigned-ranksTest，Z-test）。数据显示：在事件年度的前第二年及后第二年，剥离母公司与对照组的各项指标不存在显著的差异，两者财务状况基本相当；在事件前一年，剥离母公司的EBIT/TA，OCF/TA，OCF/EQUITY指标显著弱于对照组，说明其业务盈利能力、现金流较差，使得剥离母公司债务融资能力下降，只能依靠权益融资来化解财务危机，这可能是造成其负债比较低的重要原因；事件当年度，剥离母公司与对照组仅在流动比率上具有显著的差异化倾向，前者资产的流动性强于后者，而前一年度显著较弱的几项指标与对照组相当，这应该是剥离行为在短期内对企业资产结构以及现金流产生优化影响；在事件后一年，剥离母公司权益收益率（ROE）显著高于对照组。总而言之，事件前一年度，剥离企业的财务状况显著弱于对照组；事件当年度，剥离企业的财务状况得到一定的改善，各项财务指标与对照组基本相当；事件后一年，剥离企业各项财务指标强于或与对照样本组相当；事件后第二年，两者差异不显著。相关财务指标的静态比较表明：剥离重组能在一定程度上改善企业的财务状况，事件对企业绩效（财务状况）的影响作用与假设1相符，但影响的有效性在事件后第二年基本消失。

2.不同年度财务指标增量的纵向比较

财务指标增量指剥离母公司财务指标在研究窗口前后年度的差额。表4显示：企业偿债能力水平和盈利能力在事件前一年度发生恶化，流动比率、长期负债比率、EBIT/TA、ROA、ROE都比前一年度显著性下降；事件当年度，企业的财务指标均未见显著性的变化，说明其总体财务状况仍处于相对劣势；事件后第一年，流动比率和长期负债比均显著下降，债务结构此（短期）增彼（长期）减，资产现金流得到显著改善（OCF/TA的变化显著为正）；事件后第二年，企业的流动比率、ROE、OCF/TA和OCF/REVENUE均较前一年度显著下降。剥离母公司财务指标增量变动说明：首先，企业在事件前一年度的财务状况严重恶化，财务危机迫使企业采取剥离这种非常规融资方式重组业务、资产，以获取资金；其次，剥离重组对企业绩效具有一定的改善作用，但仅见于事件当年度和事件后第一年，且这种影响局限在企业的偿债能力和现金流方面，而在提高业绩（盈利能力）方面几无显著作用；最后，在事件后第二年，剥离影响基本消减，企业重陷剥离前的财务危机中。

3.不同年度财务指标超常增量的横向比较

财务指标超常增量为剥离企业财务指标增量与对照企业财务指标增量之间的差额（表5）。在事件前一年度，剥离母公司各项财务指标均比对照企业的相应指标下降更快，其中EBIT/TA、ROA和EPS的下降具有显著性；事件当年度，剥离母公司除了ROE的下滑高于对照组，其它财务指标的变化均好于对照组，其中OCF/TA和OCF/REVENUE的优化均显著强于对照组，显示企业现金流状况得到一定的好转；事件后第一年，企业的短期偿债能力继续下降，盈利指标（ROA、ROE和EPS）的变动好于对照组且ROE的变动具有显著性；事件后第二年，各指标的变动增减互见但都不显著。以上说明：在事件前一年度，剥离企业的各项财务指标的下降幅度均大于对照组，进一步验证了剥离母公司处于财务危机境况；事件当年度，剥离母公司现金流指标得到显著改善，说明剥离重组对企业具有良性影响但微弱，剥离母公司取得与对照组相当的绩效增减，财务状况得到一定的改善；剥离后第一年，剥离母公司的短期偿债能力的下降大于对照组，企业短期债务结构提高较快；虽然剥离母公司ROE的增量上升（表4）不显著，但这种提高与对照组相比却具有显著性，说明剥离事件对企业的改善作用不仅局限在偿债能力和现金流方面，还体现在权益收益方面；事件后第二年，剥离母公司各项财务指标的变化均弱于对照组，但不显著。

4.剥离企业财务指标超常增量与股东长期超常回报的相关性分析

剥离企业财务指标增量变化与LAR的回归表明，两者不具线性关系，而剥离企业财务指标的超常增量与LAR则具有特定的关联性（表6，仅列示具有显著性的指标）。在所有窗口年度，每股收益（EPS）的超常增量与LAR具有显著的正比关系，说明股价的相对变动与企业EPS的相对变动方向一致，市场对EPS的超常变动较敏感；剥离当年度，长期负债比率和ROE的超常增量变化也与LAR具有显著的正比关系，也就是在事件当年度，如果剥离母公司的资本负债状况和ROE指标得到改善，股东相应能获得超常回报；剥离后第一年，EBIT/TA的超常增量变化也与LAR具有显著的正比关系，企业业务盈利状况与股东超常回报正相关；除了以上特定窗口，其它财务指标（尤其是流动比率、存货周转率、ROA、OCF/TA、OCF/EQUITY、OCF/REVENUE）与LAR的相关系数、线性拟合程度及回归系数均未通过显著性检验，也就是说它们之间线性不相关。数据表明，EPS是市场判断企业绩效变化的核心指标，EPS的超常增量变化与LAR相辅相成，说明资本市场中股价的相对走势与EPS指标的相对变化如影随形，EPS成为股价相对变化的风向标。

当前资本市场状况范文篇2

财务报表分析是股票投资的基础，财务报表上的任何有用的信息都会很快反映到股票的价格上的，所以财务报表分析对股票投资会产生很大的作用，主要体现在一下两个方面。

（一）预防和安全的作用

财务报表分析作为重要的投资工具，财务报表的信息反映的是企业某一时点的财务状况，作为必要的投资工具必须不能以过去的绩效去推断未来的股票价值。如果从上市公司的财务报表公布的时间来看的话，财务数据有很大的时滞性；如果从股票价格的跌涨幅度与财务报表的好坏的关联度上看的话，投资者可以根据上市公司财务报表的历史信息对公司的经营状况做出预测盒饭西，从而判断现在的股票价格和股票的价值知否相互匹配。从财务报表分析的角度出发，投资者利用财务报表对某一公司的股票价格做出合理有效的预测，从而做到安全有效的投资。

（二）判断最佳股票投资时间

投资者在进入股票市场之前，应当对股票市场处于多头还是空头市场进行认真地分析，要想做到多股票市场准确无误的把握，就应当从财务报表分析入手，去判断最佳的股票投资时机。

虽然财务报表不能对所有的股票投资问题进行确切的回答，但是它可以为投资者提供有关公司的财务状况和经营成果的真实状况，帮助投资进行风险评估，防止投资者在错误的时间进行投资。投资者通过分析财务报表的基本数据，再结合相关的宏观经济政策以及股票市场成交量的大小来确定最佳的股票投资时间。

二、基于财务报表分析的股票价值评估

公司股票价值评估的目的是分析比较股票价值和股票价格存在的差异，并提供有关投资的信息，从而帮助投资者根据财务报表和市场状况估算出企业的股票价值，并与股票的市场价格作比较，判断出是否有高估或低估现象。基于这种价值投资理念，股票投资决策成功与否的关键是股票价值评估的准确性。同时，财务指标也是股票投资中不可小觑的因素。以下介绍相关财务指标和股票价值评估重要性。

（一）财务指标分析

财务指标是企业对该公司的财务状况及经营成果进行总结和评价的一种相对的指标。对于一般的企业来说，财务指标包括偿债能力指标、营运能力指标和盈利能力指标等。但是，对于投资者来说的话，市倍率和市盈率等指标是非常重要的投资指标，下面就是对市倍率、市盈率及市盈率相对增长比率的介绍。

1.市倍率。市倍率是比较重要的筛选股票的工具之一。在一般的股票的投资的活动中，市倍率可以衡量一支股票的价值是否是被高估了还是被低估了，是非常重要的股票价值衡量的指标。如果一支股票的市倍率非常高，那么投资者会认为这只股票的价格很有可能比该只股票的价值高，因而未来的投资回报率是很差的；如果一支股票的市倍率非常低，那么投资者会认为这只股票的价格很有可能是比这只股票的价值低，未来的投资回报率将是比较高的。从以前的经验可以看到，如果股票市场的平均市倍率很高，这很有可能是因为股票市场处于一个泡沫的时期，这个时候，投资者应当格外加倍的小心。通常情况下，市倍率高表示该公司成长的能力和该公司发展的能力是非常大的，也可以说明该公司的价值在未来的一段时间内是可以得到体现的。

2.市盈率。市盈率是决定买卖股票的最佳时机的重要指标。对于一个投资者来说，在选择好了某一只股票的时候，还应当注意买入和卖出的时机，因为只有把握好了买入和卖出的时机，才可以获得最大的利润。在价值投资的角度看，市盈率能够帮助投资者找到买入或者卖出股票的最佳的时机。一般情况下，在证券市场上有这样的盈利率水平的标准，当市盈率为1至13倍的时候股票价值被低估；13至15倍的时候股票的价值是回归的；16至20倍的时候股票的价值被高估；21倍以上的时候就意味着股票市场存在着泡沫现象。但是，但是并不是所有股票的买卖有是依据这样的标准的。作为一个合格的投资者则必须要注重该公司的以前的经营状况和未来的经济走势，如果只是孤立的按照这样的盈利率标准去衡量是不是买入或者卖出的最佳时机的话，那么投资者很可能会对最佳投资时机判断失误，机械地运用市盈率不是股票投资方法的合理运用，这样只会导致错误的投资而不能获取很好的收益，甚至只有亏损的可能。

（二）基于财务分析的价值评估

基于价值投资的理念，股票投资决策的关键是首先进行股票价值评估，将股票价值和股票价格进行比较，判断是否存在高估和低估。在价值评估中，财务分析占重要地位。

1.账面价值法。首先分析该企业的资产负债表，运用该企业的大量原始信息，再根据股票价值=公司账面价值+溢价的公式计算出该公司的股票价值。

这种方法简单明了，只要是懂得会计知识的人基本上都能熟练掌握，当然这种方法用的多了就会导致股市上股票价值低于账面价值的股票数量减少。从价值的角度考虑，虽然股票的价值低于了账面价值，不会有什么投资风险，但是股票价值低也说明了该公司的经营不景气，正所谓便宜没好货，如果将来该公司的经营业绩上升，股票价格自然会上升，如果将来业绩加剧恶化，股票会一文不值。总之，这种估值方法只适合短期初学者使用。

2.现金流量折现法。结合现金流量表中的数据并依附现在的折现率，利用公司未来的现金流量能够准确的预测到企业的盈利能力，从而来估计公司的股票价值。这种方法能够避免像资产负债表和利润表可以造假的可能性，因为现金流量表提供的现金流需要真金白银做保障，不容易出现造假的情形。会计学者都知道，单纯用现金流量表预测公司未来的现金流量比较困难。但是由于在实务中，人们通常使用扣除了折旧、利息和税前盈余当做公司的现金流量近似值。但是，用现金流的近似价值来估算公司股票的价值很有可能会偏离股票的实际价值，因为企业的现金流本身是估算出来的，用未来的现金流去估算股票价值又是一个估算的过程，双重估算导致偏差是在所难免的事情。用这种方法计算，虽然能够大致估算到公司的当前价值，但是想尽可能准确的估计到公司的价值还的结合其他的方法才可以。

三、基于财务报表分析的股票投资策略

财务报表分析是进行股票投资的基础，股票投资的策略是建立在对某些上市公司的财务报表和其他相关事件的分析之上的，下面介绍有关投资策略的方法和步骤。

（一）宏观经济分析

根据世界经济形势和国内经济形势确定经济所处的阶段宏观分析是进行股票投资之前必须要做的事情，只有对经济的宏观分析把握准确了才有可能在未来的投资中处于不败之地。因为不同的经济环境对资本市场和货币市场的影响是不一样的，同样不同的经济环境对某一行业和某一公司的影响也不是一样的。公司的盈利能力和公司的发展前景都要受到行业的影响，并且公司未来的盈利能力以及公司未来的发展前景都要受到公司所处的行业的影响，所以投资者应当通过宏观分析和行业分析选择具有投资潜力的行业进行适当的投资。

（二）选择投资公司

1.公司的基本面分析。具体的情况需要从以下方面进行详细分析：一是公司所处于的行业，并且需要确定该公司的发展处于此类行业的哪个阶段，一般情况下，该公司如果是属于这个行业的成长阶段，那么该公司的发展潜力还是比较大的，未来的股票价格很有可能会升高；如果该公司是处在行业行业的衰退期，那么该公司的股票价格很有可能在未来一点是时间内下跌。二是该公司处于该行业的什么位置，一些处于领先的或者是垄断的地位的公司，一般而言他们的股票价格会有走高的趋势。三是公司的经营和管理情况是如何的，一个公司的管理人员在一定程度上决定着公司未来的发展状况，因为一些发展不好的公司可能由于聘请了好的领导而走去事业的低谷。四是应当考虑公司在过去一段时间的经营和发展状况，虽然过去的经营状况无法说明该公司未来的发展和经营状况，但是投资者可以从过去的经营状况分析预测未来的经营状况，比较好的公司他们的发展状况一般情况下是比较稳定的，不会出现大起大落的现象。

2.基本的财务指标分析。投资者首先可以利用财务指标和其他的有关的材料，对该公司的经营成果和财务状况进行比较分析，通过这些分析比较可以帮助投资者进行正确合理的决策。投资者可以将同一行业内公司的基本财务比率进行横的比较，再将某一公司的历年财务数据进行纵向的比较，从而得到该公司偿债的能力、营运的能力、盈利的能力以及发展的能力，再将这些能力在行业中所处的位置进行分析比较，从而得出该公司的投资价值。

3.对该公司进行估值。对要进行投资的公司进行正确的价值评估，才能是投资者得到好的投资效果。投资者可以利用内在价值法、相对价值法或者是并购价值法对该公司的股票进行价值评估，对于这三种方法的使用一般情况是这样的，当股市处于熊市的时候，很多投资机构都会使用内在价值法，因而一些质量型的股票在这个时候会表现得很好；随着股票市场的逐渐活跃，很多投资机构和投资者都会采用相对估值的方法进行股票的价值评估，从而去找去那些股票的价格存在上涨的可能；当股票市场处于牛市的时候，证券市场非常的活跃，在股票市场很难找到内在价值被低估的股票了，如果使用并购估值的方法是非常可行的。

当前资本市场状况范文

关键词新闻出版企业影响因素

中图分类号G206文献标识码A

一、新闻出版企业上市现状

近年来，随着文化体制改革的不断深入和政策瓶颈的不断突破，新闻出版企业频频涉足股市。至目前为止，我国共有9家新闻出版企业通过各种方式渠道登陆证券市场，如表1所示：

在这些新闻出版企业通往证券市场的途径中，有的通过直接上市，有的采取买壳或借壳上市；有的便通过分拆上市；有的在境内上市，另有一些则在境外上市。在上市时机上，有时几年内没有一家传媒企业上市，而有时则一年内集中几家新闻出版企业登陆证券市场。那么，影响我国新闻出版企业上述不同上市路径选择的主要因素是哪些，是何种缘由促成了其不同上市时机的选择呢?

二、影响新闻出版企业上市路径主要因素分析

新闻出版企业上市，涉及到传媒产业政策、企业自身情况、证券市场建设状况及门槛规定等多重要素。在上市路径选择中，这些因素的影响作用显而易见。

1政策导向

在我国国家的宏观政策往往在很大程度上主导着新闻出版业与资本联姻的方向、路径和进程。新闻出版业在资本市场上的每一步迈进也都与政策瓶颈的突破息息相关。政策导向在新闻出版企业上市的进程中扮演着“引领者”的重要角色。

1999年7月28日，《成都商报》的控股子公司博瑞传播借壳上市，我国新闻出版企业首次通过边缘突破方式涉足资本市场。2003年12月31日，国务院颁发了《文化体制改革试点中支持文化产业发展的规定》([2003]105号)，确立了新闻传媒引入社会资本的分类分层投融资政策。105号文件的颁发，为我国传媒集团直接上市扫清了政策障碍，并指明了运作方向。一年后的2004年12月31日，《北京青年报》旗下的北青传媒股份有限公司在香港联交所直接上市，成为“内地传媒第一股”。

北青传媒上市后，很快就暴露了新闻出版企业将经营性资产剥离上市后造成的产业链被割断、容易产生关联交易的弊端，北青传媒因而也被称为“没有厨房的餐厅”。2007年，“中国出版传媒第一股”的辽宁出版传媒在沪整体上市，我国新闻出版企业也首次以“带厨房的餐厅”的形象亮相资本市场。另外，随着国家对新闻出版企业海外上市限制政策的解阀，一批具有创投概念的新闻网站和商业性的出版企业也将踏上境外上市的融资之旅。

由间接上市到直接上市，从分拆上市到整体上市，再由境内上市到境外上市的突破，我们可以看到，每一步的变迁和迈进，都是以政策的突破引导为前提的，政策导向对于新闻出版企业上市路径选择的影响由此可见一斑。

2新闻出版企业自身状况

作为资本市场上市的主体，新闻出版企业自身的发展状况毋庸置疑会影响到上市路径方式的选择。新闻出版企业自身的影响力如何，其经营效益表现怎样，每年的利润额有多少，其公司治理水平怎样，经营管理是否规范，等等，这些要素指标的状况能否与境内和境外、主板和创业板等不同证券市场对上市公司门槛设置要求相匹配，会直接对其上市路径方式的选择产生影响。

从新闻出版企业上市的实践来看，由于我国绝大多数传媒企业实行的是“事业单位企业化运作”，囿于外部管制因素的影响，绝大多数传媒企业尚未成为真正的市场主体，也未建立起科学合理的现代企业制度。因而在其上市之前，必须进行改制，按照规范化公司的运作要求对其进行股份制改造，重塑市场主体。由于自身基础条件不同，传媒改制后的效果也大相径庭。基于自身状况和其他各种因素的考虑，那些上市指标暂时不能满足证券市场门槛要求的传媒企业，便选择了“迂回战术”，通过借壳或买壳的方式实现间接上市。如1999年《成都商报》买壳四川电器上市，2007年解放日报报业集团借壳新华传媒上市。而那些在改制后能达到证券市场直接上市指标要求的，进一步视自身业务状况，有的选择在主板市场上市，有的则在二板市场上市，例如，作为中国最大出版商之一的辽宁出版集团，是我国出版业第一家完全政企分开、政事分开，最先完成股份制改造的出版产业集团，由于其自身经营业绩表现良好，因而在13家新闻出版集团角逐首轮IPO的竞争中脱颖而出，成功在上海证券交易所上市。另外，还有一部分有好的概念或盈利模式，则选择在境外上市，如新华文轩选择在香港直接上市，而新浪等新闻门户网站则直接登陆美国纳斯达克市场。

新闻出版企业在改制的过程中，重塑市场主体是否到位，改制后的各项指标参数能否达到不同证券市场的门槛要求，这些直接关乎到其上市渠道和途径的选择，而只有其具备了较为完善的法人治理结构和科学合理的现代企业制度，具有了不俗的经营业绩表现和良好的前景预期，并在相关指标上让人刮目相看，新闻出版企业才能在上市路径的选择上握有更多的主动权和选择权。

3证券市场体系建设状况

证券市场这个平台自身建设情况如何，是否具有完善的功能、健全的法制，是否透明高效、具有规范的运作，能否充分保护出资人和投资者的利益，是否具有健全丰富的多层次市场体系来满足不同类型企业的融资需求，等等，诸如此类的“基础设施”建设怎样，会对前来上市的新闻出版企业产生不同的吸引力，进而影响到其上市途径和渠道的选择。

新闻出版企业的上市路径选择与证券市场的建设状况密切相关。在2005年我国股市股权分置改革之前，鉴于股市机制功能的不健全和运作的不规范，新闻出版企业上市数量甚少。2005年4月，随着股权分置改革的逐步实施，长期困扰我国股市的结构性矛盾迎刃而解，股市也由长期低迷转为牛市，市场功能全面恢复。2006年，《证券法》和《公司法》得以修订，我国证券市场在法制化建设方面迈出重要步伐，这也为证券市场发展和创新消除了诸多限制。伴随着类似改革措施的推进，我国证券市场不断走向成熟与规范，新闻出版企业也迎来了在境内上市的热潮：在2006―2007年一年的时间内，就有华闻传媒、解放日报报业集团、广州日报报业集团和辽宁出版集团四家传媒企业境内上市；在2008年，有安徽出版集团借壳“科大创新”上市；而在2009年里，江苏凤凰出版集团上市已板上钉钉，另还有湖南出版集团、宁波日报报业集团、江西新华发行等近十家新闻出版企业正积极筹备，等候上市。

在证券市场发展状况对上市地点选择的影响上，透过辽宁出版集团上市地点的变化可略见一斑。早在2004年，辽宁出版集团就开始了股份制改造，由于当时我国股市运行不规范，因而辽宁出版集团最初的理想选择之地是香港。但是，三年之后的2007年，随着股权分置改革的成功、证券市场法制体系的完善以及监管效率的提高，国内证券市场逐步

步人规范化运行轨道。股市形势也一片大好，牛市冲天。在此背景下，辽宁出版集团也改变了其初始选择，最终选择在境内A股市场上市。据柳斌杰透露，促使辽宁出版集团转栖沪市的主要原因是其领导层觉得国内股市不但走向健全，在A股上市收益更好，可以筹集到更多的资金。

多层次证券市场体系的建设状况也是影响上市路径选择的一个重要方面。在我国尚未开通中小企业板和创业板市场之前，一些国内企业由于无法满足主板市场较为苛刻的上市要求，便“各显神通”，或者通过借壳买壳方式实现间接上市；或者转投境外，在美国纳斯达克、香港创业板或新加坡证券交易所上市。而随着我国创业板市场的即将推出，部分企业的上市路径将会发生转变，它们可以方便的选择在创业板直接上市，而无需借壳买壳来“曲线救国”，抑或劳神费力的远赴重洋去境外上市。

三、影响新闻出版企业上市时机主要因素分析

1宏观经济形势与资本市场发展态势

纵观中国上市公司的发展历程，我们可以发现，中国上市公司的命运与中国宏观经济尤其是资本市场的发展态势与行情息息相关，中国传媒娱乐板块上市公司的上市运作也概莫能外。在1994年以来已上市的14家传媒娱乐股中，真正涉及传媒主营业务的主流传媒概念股仅有9家，他们上市的时机耐人寻味：1999―2000年有三家传媒主流媒体――电广传媒、博瑞传播、赛迪传媒，当时的1999年，中国股市行情好；而在2000年―2004年的五年时间里，没有一家传媒股在中国境内上市(2004年12月北青传媒在香港联交所(境外上市)除外)，主要原因是这几年中国股市行情不好，尤其是2001年4月～2005年，中国A股市场处于漫漫熊市背景之下，因而连借壳上市的传媒股都没有；但在2006年―2007年12月，中国股市牛气冲天，借此东风，有四家传媒股上市，其中，华闻传媒借“燃气股份”上市，解放日报报业集团借“新华传媒”上市，广州日报报业集团的粤传媒借“九州阳光传媒”上市，辽宁出版集团的“出版传媒”更是将编辑业务与经营性业务打包整体直接上市。2008年，金融海啸席卷全球，中国股市再遭熊市，在这一年里，也只有安徽时代出版独此一家借壳上市。

由此看来，传媒企业上市的时机选择与中国资本市场的行情状况密切相关。在宏观经济形势走强和证券市场行情向好的情况下，投资者投资热情高涨，发行股票数量较多，募集资金数额也较多，拟上市传媒企业抓住这一时机发行上市相对容易；反之，市场行情趋淡的情况下，传媒企业发行上市难度加大，企业一般也不会选择在此时机上市筹资。

2证券市场已上市传媒企业业绩表现

上市传媒企业业绩表现作为传媒行业发展状况的“晴雨表”，对于投资者是否愿意认购新发行的传媒股具有重要导向作用。当一个行业预期业绩向好并且近期内有多家企业上市时，这个行业就容易引起投资者的注意，在行业个股涨势良好的示范效应下，行业内公司上市就会得到投资者的青睐，此时上市，就容易得到追捧。相反，当行业内上市企业表现欠佳时，人们预期趋坏，发行新股筹资难度加大，此时，企业也不愿意贸然上市。个中情形，在我国传媒企业上市进程中略见一斑。

根据数据显示，在2001―2005年里，从获利能力方面来看，我国已上市传媒企业在净资产主营业务利润率上明显低于其他A股上市公司的均值。除2004年外，上市传媒企业在每股净收益(EPS)上明显高于其他A股上市公司。就投资者最为关注的净资产收益率而言，上市传媒企业则略优于A股其他上市公司。整体观之，传媒股的业绩表现虽略优于其他A股上市公司的平均状况，但在业绩上依然不温不火，业绩平平。尤其是相较于金融、能源、地产等备受投资者青睐的蓝筹股而言，更是乏善可陈。也正因为如此，在2001―2005年里，我国新闻出版企业除了北青传媒在香港联交所直接上市外，没有一家传媒企业选择登陆A股上市。

但是，进入2007年之后，内陆资本市场上传媒企业利润普遍实现较快增长。数据显示，从业绩上分析，除了在资产收益率上略低于沪深平均水平外，传媒上市公司在总资产增长率、净资产收益率、营业收入增长率、税后利润增长率、市盈率方面的表现均明显好于沪深股市企业平均水平，特别是在总资产增长率和营业收入增长率方面，表现抢眼。上市传媒企业业绩呈现的良好态势，也引领了新闻出版企业上市的浪潮。在2007年一年里，就有解放报业集团、粤传媒、新华文轩、辽宁出版集团四家新闻出版企业上市。在2008年里，还有安徽出版集团整体上市，而且还创造了文化传媒类上市企业每股收益最高和出版主营业务净资产收益率最高的记录。“榜样的力量是无穷的”，紧随着，包括广东出版集团、宁波日报报业集团、重庆出版集团等10余家新闻出版企业都在积极筹备，计划整体上市。

一言蔽之，上市传媒企业的业绩表现与新闻出版企业上市时机的选择息息相关。两者一荣俱荣，一损皆损。当上市传媒企业效绩表现平平时，新闻出版企业就很难发行上市；而当“雨过天晴”、传媒企业股市业绩表现抢眼时，受行业个股涨势的示范效应以及多家传媒企业上市的连带效应，此时上市就相对容易，而且还能获得投资者追捧。

3传媒企业自身财务状况和经营业绩

良好的业绩记录和预期的股利增长是投资者最终追求的目标。公司财务状况和经营业绩也同时体现了公司的资产运作情况、债务偿还能力以及盈利水平和现金流量等诸多问题。当传媒企业的经营业绩和财务状况良好时，就比较容易通过监管部门的审批，公司上市也就相对容易。

这一点在广州日报(粤传媒)转板上市的进程中体现得淋漓尽致。

转战主板市场一直是在三板市场混迹了七年之久的广州日报的最大梦想。早在2002年，广州日报便寄望于由三板转至A股主板市场，但由于借壳上市的传媒企业内部机制没有完全实现市场化，业绩表现都不甚理想，广州日报的转板之路只好作罢。2005年，广州日报又向证监会提交了直接转板上市的请求，但又因为粤传媒和大股东之间的关联交易过高，超过了证监会规定的关联交易不超过主营收入30％的要求，故而当年的上市之旅又一次搁浅。

为了实现尽快上市的梦想，粤传媒从自身身上做足功夫。经过努力，2006年全年粤传媒的关联交易占主营收入之比从上年的39.67％大幅下降至30.46％。与此同时，其公司治理结构也不断完善，三年来经营能力不断增强，自身资产质量和盈利水平也不断提高(如表2所示)。历尽漫漫七年，在经营业绩颇佳的2007年，广州日报终得实现IPO上市，梦圆主板。

由此观之，新闻出版企业基础工作是否扎实，运行是否规范、治理机构是否完善、财务状况和经营业绩如何等自身因素也是上市时机的一个重要影响因素。在企业处于最佳运营状况时登陆证券市场，上市才会更加容易获批进而获得投资者青睐。而如果自身“内功”修炼不足，上市也只能是空中楼阁。