股票投资的风险性(精选8篇)
时间：2023-08-19
时间：2023-08-19
机会成本概念与金融衍生产品的功能分析
在我们引进的经济学概念里，“机会成本”深入人心的程度是非常之高的，它不仅活跃于经济学理论学术界，而且深得现实经济生活里各方面的器重，甚至于扩展到了政治体制、法律观念和社会管理等诸多方面，至于在金融投资、股票、证券行业里，“机会成本”常常与风险概念一并使用，成为投资决策与风险判断的最重要的方面。不谈“机会成本”而言投资者，多半会被认为是“不合格”的投资者。
机会成本又称为择一成本，它是指在生产资源有限的情况下，生产一种货物占用资源而不能用于生产另一种货物的价值。换言之，就是当一种资源只能用于生产一种产品时，未被选择的生产产品的价值大小，就是被选择的生产产品的机会成本。如一批钢铁用于生产机床时，它们就不能被用于生产汽车，生产汽车产生的价值便是生产机床的机会成本；同样，当钢铁用于生产汽车时，生产机床产生的价值就是生产汽车的机会成本。由于资源的有限性，生产者只能在不同的产品生产决策上做出选择，择一而须弃另一，择得合适，便是机会成本低下，经济效益好；相反，择得机会成本高者，经济效益就不好。由于机会成本并不是实际选择定的生产产品的成本，它更大程度上是观念性的。
无疑，这是一个很有实际使用价值的经济学概念，当它从生产领域引入到投资领域后，投资资金便作为资源来看待了。在投资的选择上，择一而不能投另一，便有投资的“机会成本”考虑。投资者的投资决策无一不是在投资项目的多方面对比与选择后才完成的，那种被列于选择，而最后又没有投资的项目，自然成为了机会成本的计算主体，在这一主体上投资可能得到的全部的价值收益加上投资价值量，就是被选择定的投资的机会成本。
当机会成本概念引入投资领域时，相应地，人们对于风险的概念也发生了重大的变化。在传统的投资活动里，人们通常只从投资活动本身计算成本，如投资咨询成本、投资的可行性研究成本、投资的生产资料成本、人工成本等，它构成了投资的实际成本。一个投资项目或对象，只有耗费于其上的各种支出才是成本计算范围内的。在这样的基础上，投资的成功与否，就取决于投资后产生的收益，投资成本水平高低则取决于收益的多少，它与投资活动范围以外的项目是没有什么关系的。在这种成本概念下的投资风险，也就是投资后可能没有任何收益，而且可能损失投资资本的结果。有了机会成本概念之后，投资者便将风险的范围扩大了，如果投资的项目或对象虽然得到了收益，但没有达到预计的水平，没有达到投资于另一个项目或对象可能产生的收益水平，也就是说，投资实现的收益水平并没有高于机会成本，这便是投资的不成功，投资没有得到“机会”性收益，投资决策错误，与此相关的投资决策与活动就是风险巨大型的。
正是这样的投资机会概念和投资风险概念，使得投资者对于投资的考虑发生了一次革命性的变化，投资者不再简单地将投资的直接收益作为评判投资成本与否的标准，而是将收益与风险和“机会成本”联系分析，对投资的成功要求大大提高了。相应地，人们推出了新的风险分析办法，并且推出了大量的避免风险的工具与方法，试图在任何一次投资活动中，都取得最大的收益，或是将风险降低到最小水平。金融衍生产品就是其中重要的工具之一。
应当说，当前的金融衍生产品给予我们这个世界的，主要还是一种方法，一种工具。它似乎在表明，凡是与金融活动相关的产品，无一不可以来“衍生”一下，利率可以，股票指数可以，外汇可以，债务当然也可以。因此，我们目前还根本细分不了金融衍生产品的种类，大体与金融活动相关的期货、期权、调期、回购等都在金融衍生产品范围之内。因此，金融衍生产品可以定义为已有金融产品基础上设计出来的新的投资对象。显然，作为投资对象，金融衍生产品的功能就是清楚的：一是避免风险功能；二是投机套利功能，投资就有投机的可能，金融衍生产品不是一般的投资对象，投机功能就是强大的。就金融衍生产品的避免风险功能而言，在投资者风险概念扩大了的情况下，金融衍生产品的这一功能似显得更加招人喜欢，也更显得地位突出。
以股票期货指数为例来讨论。对于单个投资而言，股票投资可能是世界上风险最大的投资之一，这就产生了投资避险的要求。股票指数期货正是应这样的要求而“衍生”出来的产品。对于一个有多种股票的投资者而言，股票指数期货就是最有效的避免风险的工具了，它以股票指数期货市场相反的操作。一定时间后，股票的价格真的下降了，投资者手中的股票贬值了，他的投资受到了损失；但是，股票期货也下跌了，他通过买入股票期货来对冲，赢得了期货市场上的正向收益，结果，该投资者没有损失，或许还能赚点，最普遍的情况，便是损失得很少。
同样，如果一个投资者卖出股票后，做了空头，股票价格上升，而且显示出了继续上升的热头，这对于投资者是一个损失，他需要别的方式对这种损失进行补偿，于是，他需要买入股票期货来避免这种风险，如果股票市场价格上升，他出售股票的损失也就越大；而在股票期货市场上，股票指数期货价格上升，卖出合约可以得到相当价值的收益，这样一收一付，正负相抵后，至少也是风险减少，股票指数期货的避免风险功能表现得格外充分。
在这样的股票市场与股票指数期货市场相反的操作中，我们可以留心到如此的事实：如果投资者在股票市场上做的是多头，而同时并不利用期货市场上的避险保值功能，那么，投资者可能会有两种结果出现：一是股票的价格上升，股票的投资者将抛出股票，取得可观的投资收益；二是股票的价格下降，股票的投资者由于资金周转等问题，他不得不抛出，由此蒙受较大的投资损失，与既做股票市场多头，同时又做股票期货市场上的卖空来说，投资者可能赚得痛快，也可能赔得惨重，收益的波动曲线是大幅度的；而利用了股票期货市场者，就在不赔不赚和小赔小赚之间波动，曲线是平缓型的。
同样，当投资者在股票市场上做的是空头时，在不利用股票期货市场的情况下，投资者可能由于价格下降而庆幸抛得及时，减少了损失或是获得了收益；相反，如果股票价格上升，投资者则可能后悔抛股票过早，形成了重大的损失。和利用股票期货市场情况不同，如此的投资活动的收益波动曲线是高波峰和低波谷的。如果利用了股票期货市场，则拉平了收益的波动曲线。
可见，用不用股票期货来做反向操作，实际上是投资者对投资做不做保险的选择，如果做了，投资者就不再有投资损失的巨大风险，但同时，它也使投资者得到较大收益的可能性消失了。鱼和熊掌不可兼得，风险是避免了，但赚取大钱的机会也丢掉了。我们承认，这的确是金融衍生产品投资保值避免风险的功能。但是，如果认识只是停留于此，我们的思想就显得过于狭窄了。
仔细的分析可以发现，利用股票期货市场来避免做股票投资的风险，从本质上看，是一种夸大机会成本的观念在作崇，投资者将股票投资的非实际成本过于计较了。在多头投资者那里，他将股票价格可能下降而形成的风险夸大了，但他又不想马上抛出股票，由此利用起了股票期货产品；在做空头的投资者那里，他将股票价格可能上升而形成的风险夸大了，但他又没有办法不做空头，他也就利用起了股票期货产品。多头者想持有股票，空头者不想马上投资，都是以相反的操作作为机会成本来考虑的：多头怕抛了股票会有更大的损失，而空头则害怕马上买入会极不合算。这样的结果，机会成本成了投资的最主要考虑，同时又被放置于放大的地位上，投资者便有无所适从的感觉。最后，干脆利用股票期货市场来“保险”，夸大的机会成本马上变成现实的风险度量，投资者用股票期货消灭了风险，也消灭了增加收益的机会。
但是，机会成本毕竟不是实际成本，在进行股票投资时，考虑机会成本是必要的。若是过于计较，结果就失去投资本身的意义了。在进行任何投资时，投资量、实际成本支出、投资收益和投资损失量是四个真实的需要计算的指标，一个股票投资者做多头时，他应当对股票市场的情况有充分的研究和了解，如果他估计股票价格将下降，最简单可靠的反应是将股票及时地抛出；一个股票投资者做空头时，如果他估计股票价格将上升，他就应当在股票市场上及时地买进，以待谋利。如果投资者的估计错了，投资者将需要支付的是实际的投资损失量或是实际成本。利用股票期货市场来“保险”价值，实际上是一种将手中现有价值延续到一段时间后不变的做法，它与股票投资者对市场的分析与判断不再有任何关系，市场是升是降，投资者手中的价值基本不变。这是一种积极意义上的投资么?就此而论，股票期货产品的保值功能是消极的工具，它使投资者没有了投资价值的变化风险，也没有了投资价值增加的积极力量。
问题还远不止于此。股票市场上的投资者千千万万，如果每个投资者都是如此进行操作，不论做空头还是做多头，投资的风险都由股票的期货市场操作“保险”住了，那么，股票市场的价值变化也就将基本稳定了。从总的情况分析，现代的股票市场，不论是发达国家的市场还是发展中国家的市场，都具有“零和交易”或是准“零和交易”的性质，即是股票市场有人赚钱，一定是他人赔钱所致。在投资者都用股票期货来进行保值后，股票市场便一定是超常地稳定了，没有人能够利用股票市场的波动来进行投资了，这样一来，股票市场的存在便有了问题，没有投机的股票市场，还有什么投机者呢?就是一般的投资者，谁又不想低价买入而高价卖出呢?股票市场的存在又还有什么必要呢?
从理论上讲，股票的期货产品如果只是让股票市场的投资者作为保值来使用，这一产品的保值功能很可能就会将股票市场送进历史的博物馆。但是，现实运行的情况表明，股票市场并不因为股票期货市场的出现而有生存问题，相反，这使得股票市场更加活跃，而且波动更大。这就充分地告诉世人，股票期货产品最重要的功能并不是保值，而是投机，股票期货产品虽然产生于股票产品，但它远比股票本身更具投机性，这是我们分析得出的最重要的结论。
股市连续七年较为低迷之后，2015中国股市终于迎来久违的上涨，然而随之而来的又是大跌。中国的股市大致在七月份之前是上涨的，股价高而且相对稳定，但是七月份之后中国的股市开始出现大幅度的下跌，七月二十七号下跌8、48%，八月二十四号下跌8、49%，最终跌破3000点，股票市场甚至出现单日千股跌停的现象。那么这一轮股市动荡的原因到底是什么？政府如何进行救市措施重拾股民对于股市的信心；依旧坚持在股市以及以后将要进入股市进行投资的人应该如何正确的选择股票理性投资”成为现在最应该了解和解决的一些问题。也正是本文所探讨的一些问题。
一、股价波动的原因
（一）股价不良上涨的原因
首先，股民大量跟风进入股票市场造成需求在短时间内猛增使股票市场的“供〈求”也是将股价推上制高点的重要原因。据报道：2015年中国出现炒股“热”散户的开户数一路狂飙到400多万。其次，在议论这次股价上涨以及在分析股价下跌时我们可能会听到“改革牛”“国家牛”“改革概念股”“转型牛”这一些名词，因此把股票价格推到突破5000点的力量还包括：1、改革推动股市上涨，“国务院总理李克强在召开国务院常务会议，强调将继续加大国企国资改革力度，充分发挥市场机制作用，促进强强联合，优化资源配置。”在加快经济结构调整的过程中，相关的国企纷纷借助资本市场进行产业转型，因此在资本市场上由于国企的信誉以及相关政策的影响使得国企改革加速度，相关概念股大涨；2、主动护盘三板斧，以及主流媒体的错误报道。五月十号央行降息但股价从五月八号开始上涨，与主动护盘有关系的大户提现，央行与新华网的一些乐观的观点暗示着股市仍会上涨。第三板斧掩护第二板斧套现离场之后新华网等仍然发表仍会上涨的观点；3、相关的概念股。中国制造2025的概念股，五月二十五军事第二天军事白皮书二十四只军工股全部涨停。
（二）股价下跌的原因
通过上面的探讨我们可以发现将股价推上5000点的过程中国家力量起着重大的作用，但是仅靠这些把股价抬升企业没有实际的资产和能力加以支持那么下跌是必然的。在股价泡沫越来越严重时中国的股价从七月份就开始了大幅度的下跌。股价下跌的主要原因包括：1、股票泡沫破碎。随着股价被不合理的因素推上了制高点，市盈率出现了极高的现象，尤其是那些信誉、盈利能力都比较差完全通过庄家肆意拉抬股价、靠揣摩股民心理来推动股价上升的企业，长时间不能达到股票所期望收益率，随着股票泡沫的破碎，股票完全被打为原型，因此股价下跌也是情理之内的。2、 政府公告的错误解读以及大户套现。在散户跑步入市的过程中大多数的大户已经发现了股市的泡沫开始利用散户高涨的炒股情绪不断进行大股套现，因此股价不跌是不可能的。例如在八月二十四号礼拜五到周一大户套现1813个亿，使股价下跌8、48%。3、全球股价之所以同时发生下跌这起源于MAKEIT公司的制造业经理人采购指数，的指数显示中国的制造业经理人采购指数为47、1创下六年来的新低而美国的为52、9创下两年来新低，因此这些数据造成大宗物资带来了沉重的压力当天波兰特石油就下跌了2、5%从而慢慢的冲击了股市。中国制造业存在不顺畅，制造业指标的不如意才造成了股价下跌。这表明我国的制造业发展目前比较迟缓，这与我国目前正处于经济转型阶段密切相关。
二、政府的救市措施与效果
在面对股价飞速下跌并跌破3000点的形式后政府开始了积极的救市措施。1、 证监会、财政部、国资委、银监会四部委的联合发文。首先有效的稳定了股民的情绪，并且又大力推进上市公司并购重组，积极鼓励上市公司现金分红，支持上市公司回购股份。2、 政府开始下拨资金对股市予以支持这可以激发投资者信心，同时政府也采取了积极宽松的货币政策刺激经济增长。2015年8月26日，中国人民银行下调存贷款基准利率25个基点并同时降低存款准备金率，2015年10月24日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率0、25个百分点，并降准0、5个百分点。央行实施宽松的货币政策使得市场中存在着更多的流动资金资金，这使得可以回流到股市的资金变多，增加了救市资金的入市。3、据环球网报道“中国人民银行向证监会旗下中国证券金融股份有限公司提供流动性支持。”这也显示了政府通过证金公司进行积极的救市。4、 “十三五规划”将“完善金融市场体系和风险防范研究”作为了重点内容之一。
三、股票投资的对策与建议
（一）把握影响股价的因素
股价的影响因素众多，要想分析把握股价首先应该了解影响股价的因素。
图一中平行于t轴的直线表示预计未来现金流量折现到起初的现值之和，通常股票的价格由其未来收益的现值表示，股票的市价正常情况下应该大致围绕着其未来收益的现值上下波动。同时股票可以作为一种特殊商品在股票市场上的流动由股票的供求来决定，在达到该股票市场出清时的价格即为均衡价格。图二表示股票的供给与需求曲线，两者交点为市场均衡点。但是股票的收益是未来的，我们现在能做的就是对未来现金流进行预期，由于期限原因，各项指标在不断的发生变化所以我们的预期也不一定正确。
在对股票进行折现时我们要用到市场对该类风险程度的股票所要求的必要报酬率。“必要报酬率=无风险收益率 + 风险溢价” 货币是由时间价值的，根据西方经济学家的观点认为货币的时间价值是对消费者推迟消费的耐心所予以的报酬。货币的时间价值即为无风险收益率，对于任何的投资只要你推迟消费就可以获得。无风险收益率通常受到利率的影响，“马克思认为利率是贷出资本的资本家从借入资本的资本家那里分割来的剩余价值”因此这又与股票所在上市公司的盈利能力密切相关。另外，风险溢价是对未来并不确定因素的补偿。
Rf为无风险收益率，我们通常把短期的国库券的收益率定义为无风险收益率。根据马科威茨假设所用的“主宰法则”我们可知对于理性的投资者，在收益率相等时我们会选择风险相对小的，在风险相等时我们会选择收益率高的，于是我们可以得到下图的风险边界线，只有在风险边界线上的投资点才是有效的。下图中曲线a点以上部分为有效边界直线为资本市场线（CML）。
同时我们也可以定义某只股票的收益率为，画出证券市场线（SML）我们在选择投资产品时总是会选择风险投资边界线上的点然后根据自身的风险偏好选择最适合自己投资产品。依据上面提到的“股票的价值=其预期未来现金流量的现值”我们在对未来现金流的折现大于股票价格时我们就可以进行买入，或者说对于我们持有的股票在现的股票市价大于我们的预期未来现金流量的现值时我们就可以将股票卖出。在了解了股价的影响因素之后我们要做的就是根据已知的信息进行利用，对股票进行股价，以此来确定股票的价值是否被过分高估。
（二）利用“市盈率”选择股票
在进行股票的选择时我们不应该盲目的跟风选择股票，并不是股价最高的股票就一定好，股价高的时候更适合卖出收获而不适合买入投资。过高的股价可能是对股票实际价值的错误估计，可能存在泡沫。因此我们也可以依照另一项指标“市盈率”来进行股票实际价值的评估，市盈率=股票每股市价/每股盈利，由P=EPS/R+NPVGO（EPS为每股盈利，R为风险NPVGO为增长机会）对于上式等式两边同时除以EPS可有：PE=1/R+NPVGO/EPS所以公司市盈率与增长机会正相关，与风险（R）负相关。
通过市盈率的计算公式我们可以看出，当市盈率过高时即表示股票的每股市价过高，每股的盈利过低，当股票价格过高而股票又没有这么强的盈利能力时就说明股票的定价可能并不合理。股票的定价与它的收益能力密切相关，然而由于股票的增长存在着不确定性，往往对于那些资信评级比较低风险标较大的企业，为了补偿风险往往给予较大的风险溢价。市盈率高在一定程度上反映了投资者对公司增长潜力的认同，但是从这个角度去看每股的市价我们通常通过对未来收益率的预期来确定。当然，这并不是说股票的市盈率越高就越好，中国股市尚处于初级阶段，庄家肆意拉抬股价，好多股票市场风险巨大的现象时有发生，投资者应该从公司背景、行业周期、宏观经济环境、管理层素质、公司所处行业地位、国家政策导向、国际发展程度等方面多加分析，对市盈率水平进行合理判断。
（三）分散投资，降低股票投资风险
关键词：CAPM 沪深A股 Fama和MacBeth两步法
一、CAPM模型
CAPM是诺贝尔经济学奖获得者威廉・夏普于1970年在他的著作《投资组合理论与资本市场》中提出的。在CAPM模型中，只存在两种风险：系统性风险：不可以通过资产组合方法分散调的风险。非系统性风险：也被称做为异质风险，该风险属于股票特有的风险，可以通过资产组合的方法来消除。非系统性风险是股票收益率的组成部分，但是该风险不随着市场波动而发生变化的。现资组合理论指出特殊风险是可以通过分散投资来消除的。即使投资组合中包含了所有市场的股票，系统风险亦不会因分散投资而消除，在计算投资回报率的时候，系统风险是投资者最难以计算的。
1、CAPM的前提假设
CAPM模型是对复杂的现实世界的极端简化，从Markowitz均值――方差组合理论的基础上发展而来。它的核心假设是包括以下几点：证券市场是有效的，即信息完全对称；存在无风险证券，投资者可以自由地按无风险利率借入或借出资金；投资总风险可以用方差或标准差表示，系统风险可用β系数表示。所有的投资者都是理性的，他们均依据马科威茨证券组合模型进行均值方差分析，作出投资决策；证券市场是无摩擦的，证券交易没有税收，也没有交易成本，而现实中往往根据收入的来源（利息、股息和收入等）和金额按政府税率缴税。证券交易要依据交易量的大小和客户的自信交纳手续费、佣金等费用；此外还隐含得假定：每种证券的收益率分布均服从正态分布；交易成本可以忽略不计；每项资产都是无限可分的，这意味着在投资组合中，投资者可持有某种证券的任何一部分。
2、CAPM模型理论意义
资本资产定价理论认为，投资的必要收益率分为：（1）无风险收益率，即将短期国债利率（或活期银行存款利率）视为无风险投资利率；（2）市场平均收益率，即整个资产市场的平均收益率，当投资所承担的风险仅为市场风险的时候，该项投资的收益率就是市场平均收益率；（3）投资组合的系统风险系数即β系数，是某一投资组合所承担的风险与整个市场证券组合的风险程度之比。CAPM模型说明了单个证券投资组合的期望收益率与相对风险程度间的关系，即任何资产的期望报酬一定等于无风险利率加上一个风险调整。后者相对整个市场组合的风险程度越高，需要得到的额外补偿也就越高。这也是资产定价模型（CAPM）的主要结果。
3、CAPM理论的主要作用
CAPM理论是现代金融理论的核心内容，他的作用主要在于：通过预测证券的期望收益率和标准差的定量关系来考虑已经上市的不同证券价格的“合理性”；可以帮助确定准备上市证券的价格；能够估计各种宏观和宏观经济变化对证券价格的影响。
由于CAPM从理论上说明在有效率资产组合中，β包含了一项投资所承担的所有风险，表明任一项资产的系统风险（非系统风险已经在分化中相互抵消掉了）。虽然CAPM模型本身的成立需要一系列严格的假设条件，且存在理论上的抽象和对现实经济的简化，与一些实证经验不完全符合，但是它抓住了证券市场的本质特征。中国证券市场处于起步阶段，与CAPM的假设条件相去甚远，但是CAPM有较强的逻辑性、实用性，通过对市场的实证分析和理论研究，有利于发现问题，推动我国股市的发展。
二、CAPM实证检验方法
当前，对CAPM及其含义的研究是当代金融研究中最有引人入胜的领域。大量的研究都集中于直接实证检验CAPM的有效性。此外，大量学者通过研究资产组合的收益表现、投资策略的盈利性和资本成本的估计值等等来进一步检验CAPM的内涵。这些实证研究的结果被投资专家广泛采用。
E（Ri）是资产i的预期收益，Rf是无风险利率，E（Rm）是资产组合的预期收益率，βi是系统性风险的测量即beta。市场组合是包含所有可能资产的有效资产组合。
CAPM模型直接的实证含义就是：股票预期收益率和市场风险的线性关系，可以完全解释股票预期收益率的横截面的差异，即由于股票承担了不同的系统性风险，造成股票收益率的横截面差异。因此，通常用横截面回归的方法来检验CAPM的含义。本文主要应用横截面回归的方法来检验CAPM是否有效。
采用横截面回归的方法来检验CAPM是否有效通常分为两步：
第一步，将每只股票的收益率对市场组合收益率作时间序列回归，求出系统性风险（beta）的估计量。回归方程见公式
αi是常数项，βi是股票i的市场风险，Rmt是市场收益率，εit是残差项
第二步，股票收益率对估计出来的βi做横截面回归。回归公式见公式（3）：
（3）
λ0是常数项，λ1是估计的斜率系数， 是用公式（2）估计出来的股票i的市场风险，νi是残差项。估计回归方程（3）的一种方法，就是首先计算每只股票样本期间的均值收益率，然后股票均值收益率对市场风险（ ）做回归。然而，这种方法存在问题，因为股票收益率通常横截面相关且存在异方差，这种回归方法的回归结果存在误导性。
Fama和MacBeth（1973）提出了一种更加精确的检验CAPM的方法。第一步，他们应用公式（3）每个月做横截面回归，然后计算估计的斜率系数（λ1，表示与市场风险相关的风险溢价）的样本均值。第二步，检验斜率系数的月平均值是否显著异于零。Shanken（1992）认为普通最小二乘估计量是有效的，因为横截面估计量不存在异方差问题。在这种方法中，市场风险即需要每个月进行估计，因此需要用到每个月之前的样本数据，并被称为“滚动betas”（rolling betas）。
一些文献对以上基本的两步估计方法进行了一些改进。但是本文采用Fama和MacBeth的方法来检验CAPM的有效性。
三、数据处理
样本数据来源于CSMAR（中国股票市场交易数据库），包含上海证券交易所和深圳证券交易所股票月收益率数据，数据期间为1991年5月到2011年5月。为了保证有足够的观测值用于回归方程（2）估测beta值，本文剔除出了2002年1月1日之后上市的股票以及2002年5月1日之前退市的股票，共有1122只股票满足上述数据要求。每个月对股票收益率简均构造市场组合收益率RM。
上表列出了利用“滚动beta”方法，检验CAPM模型的实证结果。上表中，平均的斜率系数估计量（公式（3）中的λ1）并没有显著的异于零（p=0、9976），截距项显著异于零（p=0、0109）。这表明，沪深A股收益率并没有显示出对CAPM的beta的显著的线性关系。因此，我们不能拒绝原假设，即CAPM不能解释股票收益率。
四、结论
本文应用利用沪深两市A股股票收益率，应用Fama和MacBeth两步法，对CAPM的有效性进行了实证检验。实证结果并不支持CAPM的有效性。
参考文献：
1、Ekkehart Boehmer, John Broussard, Juha-Pekka Kallunki，《Using SAS in Financial Research》，March 1, 2002、
2、Bodie，Z、等著，朱宝宪等译，《投资学》，2007年6版。
关键词：证券市场 股票价格 因素 定价模型
根据马柯维茨的资产组合理论，投资者对一种股票预期收益率的大小确定取决于这种股票的风险溢价或者说风险回报率，而风险溢价又取决于投资者的风险厌恶程度。譬如，某一投资者是风险厌恶型的，他不愿意冒高风险，那么他的风险溢价就低，股票的价格也低，反之，如果是风险喜欢型的投资者，那么他的风险溢价就比较高，股价也高。有此可见，风险是影响股票价格的主要因素。马柯维茨还把风险分成系统风险和非系统风险。这里我们把非系统风险因素又称为公司特征因素。
系统风险是指有整个国民经济变动而造成的市场全面风险。影响股价的系统风险因素主要包括:经济状况、经济周期、利率、通货膨胀率、经济政策、物价水平、投资者结构、人们心理预期和股市人气状况等。非系统风险是指某个股票或者股票组合所特有的风险。它包括每股税后利润、每股净资产、发行价格、股本量、流通盘大小、地区因素、行业因素等。下面我们以上海股市为例来分析一下我国证券市场中系统风险和非系统风险的结构特征。股票投资的总风险由系统风险和非系统风险两部分组成。
由于成长阶段市场竞争的无序性、信息的垄断性和运行机制的不规范性等市场结构性因素，我国股市的价格行为呈现出较强的波动性，这种高风险特征已经引起管理层和投资者的极大关注。国内很多学者也因此对我国股市的投资风险结构做了详实的研究，发现我国股市的风险结构具有与成熟股市不同的特点。在我国股市中，单个股票的价格波动受市场大势的影响非常大，从而导致各个股票价值运动的相关性增强，收益率之间的相关系数必然较高。大部分股票间的相关系数都大于0、7，这和我国股市在一轮市场行情的大幅调整中，个股通常呈现齐涨齐跌的现象是相吻合的。
在我国股市发展初期，系统风险在总风险中占有较大的比例。
然而，随着我国股市规模的不断扩大和运作机制的逐步成熟，市场的风险结构发生了深刻的变化。张人骥(2000)采用1993年1月1日至1998年12月31日的日收益率数据，考察了上海股市风险结构的动态变化特征与趋势。结果表明，上海股市的系统风险比例呈现逐年下降的趋势，“齐涨齐跌”的现象正在逐步弱化，与早期相比，目前的投资者在进行投资组合选择和投资决策时更多的考虑公司本身的特点，行为模式已从前几年的“重大盘，轻个股”逐步转变为“重个股，轻大盘”，股票后面所蕴含的公司特征正在逐步得以体现。
由于系统风险在单个股票的投资总风险中占有较大比重，同时各股票的价格运动表现出强烈的一致性，因而通过投资多元化分散风险的效果将极其有限。施东晖(2000)使用50个股票的双周收益率数据计算它们各自的方差；然后随机地选取一种股票，其收益率方差为4、18%；将这一股票与另一随机选取的股票组合起来，构成等比例投资的两种股票的组合，方差降为4、13%左右；按同样的步骤，一步一步加入随机选取的股票，可以看到，当组合中股票数目达到20种以上时，单个股票的非系统风险几乎已完全分散掉了，此时投资组合的方差很快接近极限值3、180/0，这一数值约为原先单个股票风险的78、2%。可见在我国股票市场上，投资多元化只能分散掉大约20%的风险量，降低风险的效果并不明显。
我国已有一些学者对我国证券市场股票定价的风险和收益关系进行了实证研究，比较有代表性的是施东晖(1996)《上海股票市场风险实证研究》。施东晖所使用的数据简述如下：
研究样本:1993年底106家上市公司，按规模将样本分成15个组合，每个组合由样本股票等比例投资组成，组合1包含流通股本最小的一些公司，组合15则包含流通股本最大的一些公司。
研究期间:从1994年1月至2000年4月底，共76个月。
收益率计算:实证研究中采用的收益率为股票双周收益率。计算公式为，
变量定义：实证主要涉及收益率(R)、系统风险(β)、非系统风险(S(E))、公司规模(SL)、净资产收益率(ROE)和权益市值比率(BM)等变量。β和S(E)可由公式Rt=αt+βtRm+ξt回归得到。
通过上面的实证研究，我们发现，我国股票市场上的风险收益关系并不符合资本资产定价模型(CAPM)的结论，公司特征因素在我国股票定价中占有相当重要的地位。此种现象主要归因于两个原因:①我国股票市场的非有效性。首先，我国股市不具有完全信息。从中国股市的实际运作来看，由于市场发展尚不规范、不成熟，上市公司信息披露行为不规范、投资者之间信息不对称等现象较为严重。其次，我国股市不具有完全竞争。由于投资者群体结构、规模经济和进入限制等诸多因素，中国股市的市场化和竞争程度还相对较低。②投资组合的非有效性。投资组合的非有效性主要体现在两个方面：a我国股市的参与者大部分是散户投资者，b影响公司股票价格的主要因素不是上市公司管理水平和经营效益。由此可见，CAPM关于投资者持有高度分散化股票组合的前提假设也不符合中国股市目前的实际情况，因此非系统风险也会影响股票的收益。
资本资产定价模型的成立是以有效市场假设为前提的，中国股市定价行为与资本资产定价模型不符，也就意味着中国股市缺乏资本配置效率，就不能有效地通过股票价格这只“看不见的手”来最优地配置稀缺资本，不能有效地促进企业发展和经济增长，而只能带来稀缺资本和其它社会资源的浪费。因此，进一步发展和规范我国股票市场，说到底就是了要提高我国股票市场的效率。大致有以下措施:①扩大股票市场规模。②提高上市公司质量。③大力发展机构投资者。④规范政府监管。
参考文献：
将股指期货引入投资组合管理,可以提高整个组合应对系统性风险的能力,同时可以提高投资组合的资产配置效率。
根据投资者的不同需求,一般避险策略可对冲的风险包括“下跌风险”和“踏空风险”,通常称为空头套保和多头套保。
例如,某投资者已持有一个股票组合,为防止该组合市值下跌的风险,可建立股指期货空头头寸,力求在股指期货到期时,整个组合的市值不低于股指期货建仓时的市值。如果未来大盘下跌,卖空股指期货的盈利可以弥补股票组合的损失;如果未来大盘上涨,股票组合的盈利可以弥补卖空股指期货的损失。
这样,避险者即使担心未来大盘下跌,也不用卖出手中持有的股票,而是放空指数期货,待大跌过后再回补期指。再例如,某投资者为了锁定未来的建仓成本,可事先建立股指期货的多头头寸,如果在建仓期中大盘上涨,那么建仓时高出的成本可由股指期货多头头寸的盈利弥补;如果建仓过程中大盘下跌,则建仓成本降低,节省的成本可弥补股指期货多头头寸的亏损。这里所提到的避险策略,从一定意义来说是对流动性的避险,因为对于大资金很难在短时间内增加或减少较大幅度的股票头寸,通过股指期货的买卖相当于把将来要卖(买)的现货在期货市场先行卖出(买入)。
股指期货管理流动性风险的这一功能在我国的市场中显得尤为重要,主要原因在于我国的股票市场是T+1交易。一旦某一交易日突发重大利空事件,T+1的交易制度使得当天已经买入股票的投资者无法做出应对。然而,股指期货推出后,其灵活的双向T+0交易可以让投资者利用空头套保的操作手段管理风险。
是否所有的市况都适合进行避险呢?答案是否定的。评判是否需要对股票头寸进行避险的标准主要有两个:一是股票头寸买卖的灵活性;二是股票头寸受系统风险因素影响的程度。如果一个股票组合规模不大,股票数目也不多,并且愿意持有的时间也很有弹性,那么可以在股票市场上很灵活地操作,可以不考虑通过期货进行避险;相反,如果持有的头寸庞大,股票构成复杂,而且需要持有较长时间,则可以考虑一定的避险。
关键词：ST股票；上证综合指数；相关性；风险
一、引言
1998年3月16日，我国证券监督管理委员会颁布了《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》，规定当上市公司出现财务或其他状况异常，导致投资者对该公司前景难以判定，可能损害投资者权益的情形，交易所易地对其股票实施特别处理。自1998年4月22日开始，沪深证券交易所对连续出现3年亏损及财务状况异常的上市公司股票的交易进行特别处理。作为绩差公司及问题公司的典型代表，截止到2004年5月沪深两市已经有128支ST股票(不包括已经不再属ST的)，占上市公司的10%左右，在我国股票市场上已经成为一个特殊的上市公司群体。由于ST队伍的不断壮大和其特殊性，无论是投资者、规则制定者还是理论工作者，都越来越关注它。
二、ST类股票研究的现状及本文研究的问题
1、研究现状
ST股票是我国资本市场特有的现象，因为其特殊性，得到学术界与实务界的关注，关于它的研究内容主要集中于三个方面。
(1)对ST股票公司本身的分析研究。OST公司主要存在的问题。秦锋(2001)认为，ST公司存在的主要问题是经营业绩不佳、产业结构不合理、重大投资失误或未见成效、财务状况恶化和会计政策变动频繁等。ST公司扭亏途径的分析。秦锋(2001)认为，从短期角度看，借助外力实施资产重组是ST公司摆脱困境的有效途径。从长期角度看，解决问题的根本是增强ST公司自身的竞争能力和盈利能力；杨薇、王伶(2000)对ST公司三个以上年度扭亏的特点进行分析，认为很多ST公司的扭亏是短期行为，并未从根本上消除导致公司亏损的因素，被视为ST公司扭亏法宝;的资产重组存在很多弊端，ST公司与大股东之间的关联交易之多也令人担忧；张弘、吴载德(2000)从更为广泛的范围，对亏损上市公司的整体情况进行了研究，指出在亏损公司的扭亏策略中，债务重组是亏损公司进一步实施扭亏的重要前提，股东的支持是资产重组得以顺利实施的关键，变卖增值的股权或资产则是实现扭亏的重要手段，政策特别是会计政策的变化也对亏损公司的扭亏结果形成重要影响。对ST公司财务预警及盈余管理的研究。陈静(1999)、陈瑜(2000)和陈晓、陈治鸿(2000)、张爱民等(2001)采用实证的方法对我国上市公司的财务困境或失败进行了预测，发现运用一些财务指标并采用一定的方法对上市公司财务困境或失败有着显著的预示效应；戴娜(2001)研究了ST公司通过资产重组进行盈余管理的问题，结论是ST公司为了摘帽存在着通过资产重组进行盈余管理，导致ST公司股票价格大大背离其真实价值。对ST公司治理结构的研究。沈亿锋、张俊生(2001)对ST公司总经理的离职概率与公司业绩之间的关系进行了实证研究，他们发现，我国上市公司被ST处理后，其总经理与董事会的规模在统计上存在十分显著的正向关系，而与董事会中外部董事的比例以及董事会成员的持股量等变量不相关。
(2)对ST股票的市场表现研究。OST股票市场风险的研究。昌志华(1999)认为，实施ST处理对该板块的短期风险有明显的抵制作用，降低了短期系统风险比率，但是对中期风险的抑制作用不太显著；杜伟锦等(2003)对ST股票的投资风险分析的实证研究表明，ST类股票在二级市场上的投资风险远大于证券市场平均投资风险。对ST股票市场效率问题的研究。程希骏等(2003)认为，ST板块通过了市场弱有效性的检验。市场对ST股票的反应。王震等(2002)研究结论是，市场对ST作出了负面的反应，资产负债率越高的公司，市场对被特别处理公告的反应越大，市场对ST公告的不同年份及对实施特别处理的两种情况的负面反应程度有一定的差异，但是对资产规模及上市公司时间长短反应的并不显著。
(3)完善我国证券市场运行机制的宏观研究。这方面的研究主要是探究上市公司退出机制的构造与完善，真正实现对上市公司的市场化选择。韩志国、段强等(2002)对我国股票市场上市公司的退市机制进行了比较全面的分析，认为建立有效、规范的退市机制有利于充分发挥股票市场的资源配置功能，实现资源的最优配置，提升产业结构，促进国民经济的增长；王震(2000)通过对国外公司困境的研究为我国ST公司把脉认为，成熟的证券市场应该建立一种机制，以最小的成本来帮助投资者或债权人较早地识别困境公司，并为其摆脱困境创造一个良好的环境。
2、本文研究的问题
本文要研究的问题是，ST股票的走势与大盘的走势是否一致。股票市场上常常有这样的说法：ST股票的走势与大盘走势呈现一种此长彼消的趋势，即人们通常所说的跷跷板;现象。如果真的存在这种现象，就意味着，ST股票在证券市场上有一种意外的功能规避风险的功能，投资者可以通过ST股票与非ST股票的买卖转换来规避它们在股票市场上的投资风险。同时，投资者也可以根据大盘走势对ST股票的风险进行判断，从而降低投资ST股票的风险。这样，可以给二级市场上的中小投资者提供一个比较简易的判断ST股票整体走势的方法。另外，如果存在跷跷板;现象，这对以上市公司业绩为依据的投资决策理念也将是一个很大的挑战。基于以上的认识，我们提出以下假设：
假设1：如果存在跷跷板;现象，则ST股票与大盘走势呈现负相关关系。
假设2：如果存在跷跷板;现象，则影响ST股票走势的因素与影响大盘走势的因素相同，影响的方向相反。也就是说，ST股票并不受公司特有因素的影响，只受市场因素的影响，进而推出，ST股票整体只承受系统风险，而不承受特有风险，只不过是ST股票承担了与大盘方向相反的系统风险而已。只有这样，投资者才可能通过对ST股票与非ST股票的买卖来实现风险的规避。
三、样本
对于ST股票的走势与大盘的走势是否存在跷跷板;现象，即ST股票涨跌与大盘涨跌是否呈负相关关系。本文从短期和长期两个视角来研究。选择自2004年3月12日至2004年4月09日止，20个连续交易日的样本作为短期走势观测期；选择自2003年9月12日至2004年4月9日止，30个交易周作为长期走势观测期。本文只以沪市作为研究对象，以ST股票的整体走势与上证综合指数的走势进行对比，选择了沪市55只ST股票中的48只作为样本进行分析，占沪市ST股票的87、27%。本数据来源于搜狐财经网站。有关指标如下：ST平均涨跌幅=本交易日(或交易周)样本ST股票平均收盘价-上一个交易日(或交易周)样本ST股票平均收盘价。其中，本交易日(或交易周)样本ST股票平均收盘价=∑本交易日(或交易周)ST股票收盘价／本交易日(或交易周)样本ST股票数量；大盘涨跌幅=本交易日(或交易周)上证指数一上交易日(或交易周)上证指数。
四、ST股票走势与上证综合指数走势相关性的研究方法及分析
1、ST股票涨跌幅与上证涨跌幅走势相关性感性观察
在我们不知道ST股票涨跌幅与上证涨跌幅之间存在什么关系时，可以从直观观察两者在同一时间内的走势图，感性地认识一下两者之间可能存在的关系。于是，我们利用SPSS软件勾画出了它们的20个交易日和30个交易周的走势，如图1和图2。
从图1和图2可以看出：(1)ST股票的走势曲线与大盘的走势曲线并不完全相符，只是在一定程度上相符。从每一个图来看，自左至右随着时间的推移，ST股票的走势曲线与大盘的走势曲线越来越背离。从两个图的比较也可以发现短期走势(图1)中，ST股票走势曲线与大盘走势曲线较长期走势曲线(图 2)背离程度相对要小。这说明，ST股票走势与大盘走势的相符程度随着时间的推移而逐渐减弱； (2)在一定时期内，ST股票的走势波动幅度和频率大于大盘波动的幅度和频率。这说明，ST股票的风险比大盘的风险大。
2、回归直线模型分析
假设在自变量X值给定的基础上，因变量y的取值按下述公式决定：
yi=α+βXi+εi，i=1，2，3，
式中，Xi是自变量，表示上证指数涨跌幅；Yi是因变量，表示ST股票指数涨跌幅；εi表示随机因素对综合指数Yi影响的总和。
(1)相关系数分析。从表1不难看出，ST股票涨跌幅与上证指数的简单相关系数，短期的为0、761，长期的为0、616，在显著水平为0、01时，都通过了统计检验，都呈现出明显线性相关关系，其相关方向为正，且短期的相关性大于长期的相关性。这表明，在股票市场中，从短期来看，影响大盘走势的因素与影响ST股票走势的因素是趋同的；从长期来看，影响大盘走势的因素与影响ST股票的因素是有分歧的， ST股票具有自己的独立影响因素。也就是说，ST股票在短期内承担了较大的市场风险，在长期内承担了较大的特有风险。
(2)线性回归方程的统计检验。主要从两个方面进行检验：一是回归方程的拟合优度检验。从表2可以看出，从短期来看回归方程的拟合度比长期拟合度好。这一点从ST股票与大盘走势图和点散布图上也可以得到印证。这一结果表明，单纯地根据大盘走势去判断ST股票的长期走势比判断ST股票的短期走势存在更大的风险；二是对回归方程的显著性检验。从回归方程的显著性检验可以得出如下结论：从表3中给出的统计量对应的相伴概率值小于0、01的显著性水平，认为回归系数同时与零假设无显著差异，上证指数涨跌与ST股票涨跌之间存在显著的线性正相关关系。
五、结论
1、短期点分布对回归直线的偏离程度小于长期点分布对回归直线的偏离程度，短期ST股票的走势与大盘的走势吻合性较大，从长期来看吻合性较小
这说明根据上证综合指数的短期走势去判断ST股票的短期走势的风险小于根据上证综合指数的长期走势去判断ST股票的长期走势的风险。关于这一点可以从以下原因得到解释：
(1)证券市场上ST股票具有寻租效应。在主板市场上市公司进入门槛与成本相对较高，上市资格相对称缺的背景下，ST、PT公司因其壳资源;的宝贵及重组可能拥有广阔的市场题材想像空间，成为股票市场上交易十分活跃的一个上市公司板块;。这使得没有投资价值的ST股票在市场上可以寻租。人们在估计他们的价值时，往往参考大盘指数来进行的。
(2)投资者对投资和投机有同样的偏好。二级市场上投资者对从投资公司得到的股利收益和从股票市场上赚取的价差的偏好没有什么差别。所以，虽然ST股票的投资者不能从上市公司分得股利，但是，可以利用广阔的市场题材想像空间，获得价差，从而实现其投资收益的目的。
(3)5%的涨跌幅限制及警示制度使得ST股票的风险降低。 T;类股票实际上是停板制度的衍生品，或者说是停板制度的产物。ST是股票市场风险的一种警示形式，这使得其投资风险下降，进而使得投资者在市场上的相对投资风险与大盘相匹配。
2、ST股票的走势与大盘的走势呈现不完全的正相关关系，且这种相关性随着时间的延伸而减弱
这是因为结论1中的原因使ST股票的特有风险提前得到释放和控制，从而使短期内影响ST股票的因素主要来自于市场风险。根据风险分散原理，就整个股票市场而言，只存在系统风险，而不存在特有风险，所以，从短期来看ST股票的走势与上证综合指数走势基本是相符合的。但是，从长期来看，ST股票作为股票整体中的一个部分而言，是存在特有风险的，这是因为，这些股票之所以被ST，是因为该股票的特有风险所致，公司的基本经营状况和盈利能力决定着公司的长期发展，对于其长期走势还是有其独立的影响因素的。这就导致了ST股票长期走势与上证综合指数走势的吻合性相对较差。所以，从长期投资的角度来分析对ST股票进行投资时，投资者应该注重对ST个别股票的特有风险的分析，如公司的并购、重组等。从我们对每一个ST股票的研究也发现，在某股票被ST以后，虽然短期内与大盘走势没有太大的背离，但是从长期来看，其价格呈总体下降趋势的。
3、ST股票走势的波动幅度和频率都大于大盘，且长期大于短期
说明投资ST股票要承担比大盘更大的风险，并且长期风险大于短期风险。这和昌志华、杜伟锦的结论一致。但是这风险差别远不象人们想像的那样严重。
总之，ST股票的走势与上证综合指数走势呈不完全正相关关系，而且，短期的走势与长期的走势相关程度是不同的，这种相关性随着时间的推移在下降。我们假设它们之间呈现负相关关系不能成立。在短期内和长期内影响ST股票走势的因素与影响大盘走势的因素也存在关差异。短期内影响两者的因素趋同，长期内ST股票走势更多地受特有因素的影响。所以，在短期内ST股票承受的市场风险比长期大，承担的特有风险小；而长期则相反。这也与我们的假设二不符。所以，笔者认为ST股票走势与上证综合指数走势之间并不存在跷跷板;现象，ST股票的存在也不具有市场风险规避功能。投资者在对ST股票投资时不能简单地根据大盘走势去判断ST股票的整体走势，尤其是对ST股票进行长期投资时。投资者在投资于ST股票时必须对期公司的特有经营状况和政策进行分析，应注重对特有风险的防范。
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[关键词] 金融创新；股票指数期货；盈利模式；风险管理
金融衍生产品是从货币、外汇、股票、债券等传统金融品中衍生出来的，包括远期、期货、掉期(互换)和期权在内的一种金融合约。
在金融衍生产品中，股票指数期货(简称“股指期货”)作为当代最重要的金融创新，被世界各国广泛应用于风险管理并取得卓越的成效，是20世纪80年代金融创新浪潮中出现的最重要、最成功的金融衍生工具之一，也是金融期货中历史最短、发展最快的金融衍生产品，是其他股票衍生产品的基础。目前，股指期货作为国际资本市场成熟的风险管理工具，发挥着日益重要的作用。
在我国，随着证券市场规模的不断扩大以及资本市场开放程度的不断提高，要求开设股指期货的呼声越来越强烈。客观地说，适时推出股指期货这一金融衍生品种并合理的加以诱导利用，不仅能够降低金融风险，而且还能促进股市的进一步发展。
一、股指期货的相关介绍
股指数期货是指在交易所进行的以某一股票价格指数作为标的物，由交易双方订立，约定在未来某一特定时间以约定价格进行股价指数交割结算的标准化合约的交易。其特征与流程类似于普通商品的期货交易。但由于股指期货买卖的标的是经过统计处理的股票价格指数，因此它联系着期市和股市两个市场，投资者可将其对整个股票市场价格指数的预期风险转移至期货市场。
1、股指期货的发展历程。股指期货最早诞生于美国。二战以后，以美国为代表的经济发达国家的股票市场取得飞速发展，上市股票数量不断增加，股票市值迅速膨胀。在股票市场不断膨胀的过程中，股票市场投资者的结构也在发生着惊人变化，以信托基金、养老基金、共同基金为代表的机构投资者大量涌现。
20世纪70年代，在“石油危机”的冲击下，西方各国的股票市场价格大幅度波动，股票投资者面临着越来越严重的风险，其中以系统性风险更为突出和严重。当时，美国经济陷入“滞胀”的困境。1981年里根总统执政后，为抑制通货膨胀采取了强有力的紧缩货币政策，致使美国利率一路高攀，最高曾达21%。股票价格因此狂跌不止，投资者损失惨重。大批美国投资者几乎丧失对股票投资的信心，转而投资于债券或银行存款。为减轻股票价格升跌给投资者带来的风险，稳定和发展美国股票市场，拓展新兴的分散投资风险的金融衍生工具势在必行，股票指数期货就是在这样的背景下产生并快速发展起来的。
1982年2月24日，美国堪萨斯城期货交易所在历经四年的争论与努力后，首次推出价值线综合指数(the value line index)期货合约，标志着股票指数期货的产生。尔后，芝加哥商业交易所也推出了s&p500股票指数期货交易。股指期货的成功，不仅大大促进了美国国内期货市场的发展，也引发了世界性的股指期货热潮。日本、香港、伦敦、新加坡等地也先后开始了股票指数的期货交易，股指期货从此走上了蓬勃发展的轨道。
自20世纪90年代以来，随着信息技术的飞速发展，受经济全球化趋势的影响，股指期货交易的全球化势不可挡。这突出表现在新的电子交易系统的广泛运用和24小时在线交易的开通。通过电子交易平台，交易者可以从一个终端进行多个市场的期货交易，打破了交易时间和空间的限制，促进了全球股指期货电子化交易网络的形成与发展。目前，股票指数期货已成为当今最活跃的期货品种之一。
2、股指期货的基本特征
第一，股指期货的交割方式采用现金结算，而不是实物(股票)交割。
第二，股票价格指数期货合约的价格是人主观赋予的。
第三，可以同时防范系统性风险和非系统性风险。
3、股指期货市场的功能
(1)规避系统风险。股票市场的风险可以分为系统风险和非系统风险。非系统风险可以通过股票投资组合来分散和抵消，而整个市场的系统风险则是无法用投资组合回避的。一旦由于政策变化等系统风险因素导致股价整体大幅下调，由于缺乏卖空机制，即使投资者对大盘有100%的正确判断，也只能有50%带来收益的可能。因此，处于像我国证券市场这样系统性风险较大的投资环境下的投资者，就迫切需要股指期货这种避险工具与持有的股票仓位进行套期保值交易，以消除股票市场的系统性风险，保持稳定的收益率。
(2)价格发现功能。由于股指期货合约交易频繁、市场流动性很高、交易成本低、买卖差价小，瞬时信息的价值会较快地在期货价格上得到反映。当股指期货价格与股市价格发生偏离时，或者不同期限的股指期货价格发生偏离时，投资者可以计算出错误定价的程度，在锁定价差的情况下套取低风险收益。大量的套利交易将使市场的错误定价迅速得到纠正，从而使股指期货具有价格发现功能。
(3)提高资金利用效率，降低交易成本。股指期货的双向交易机制使机构投资者无论在股价上涨还是下跌时均可进行交易，以避免资金在股价下跌时的闲置；股指期货的杠杆效应能“以小搏大”，提高资金使用效率，降低交易成本；股指期货的高流动性，使得在股指期货市场建立相应金额的头寸要比在股票市场简单快捷得多，而且可避免由于大量资金进出引起股价大幅波动而增加交易的执行成本。因此，在国际金融市场上，机构投资者在应对突发事件的时候，往往先在股指期货等衍生品市场上进行交易，然后再伺机在股票现货市场上进行操作。
(4)进行组合投资，分散投资风险。国外的机构投资者常常在股票、债券与期货间进行有效投资组合，以分散风险，提高投资收益率。在国际金融市场上，股指期货常被作为基金构造指数化投资组合的重要工具。指数基金可以借助一个股指期货合约和国库券多头头寸的投资组合，来实现对股价指数的捆绑，取得与股价指数一致的收益率。实证分析表明，在原有的股票、债券组合中加入部分期货，能在同样的期望回报率水平上有效降低风险。
二、股指期货的套利模式
参照和借鉴国外金融衍生品的发展道路，在我国推出股指期货，不仅仅是中国发展金融期货的一个突破口，也是成就中国金融衍生品市场繁荣的一个切入点。根据当前的市场条件，推出指数期货应当成为我国金融衍生交易产品的优先选择之一。
从股指期货参与者的角度看，股指期货主要有三种投资功能：套期保值、套利和投机。
(1)股指期货的套期保值。股指期货套期保值的原理同商品期货保值的原理类似，不同的是商品期货保值几乎可以完全锁定价格或利润，而股指期货的保值只能规避某个股票(组合)面临的系统风险，即随大盘波动的风险，并不能完全锁定股票的价格。经过股指期货保值后的资产很可能还面临一些非系统风险。
股指期货的套期保值又可分为卖期保值和买期保值。前者是指股票持有者(如投资者、承销商、基金经理等)为避免股价下跌而在期货市场卖出所进行的保值；后者是指准备持有股票的个人或机构(如打算通过认股及兼并另一家企业的公司等)为避免股份上升而在期货市场买进所进行的保值。
(2)股指期货的套利。股指期货的套利一般可以分为期货现货套利、跨市套利、跨品种交易、到期日套利和跨期套利。由于股指期货交易比较活跃的时期一般是最近的一个月份，所以跨期套利比较难于进行。
①期现套利：目前，股指期货交易在交割时采用现货指数，这不但具有强制期货指数最终收敛于现货指数的作用，而且在正常交易期间，股指期货和现指维持着一种动态关系。在各种因素作用下，股指起伏不定，常常与现指产生偏离，当这种偏离超出一定范围时就产生了套利机会。
②跨市套利：同商品期货的跨市套利原理一样，股指期货的跨市套利是利用两个市场股指期货合约价格的趋同性进行套利。两个市场比如中国和香港，由于股市信息获得的时效性、准确性以及心理预期的不同，两市股指期货价格的走势可能会不同，等到消息明朗时，两市股指期货价格之差又会回到正常的水平，这就给跨市套利提供了机会。
③跨品种套利：跨品种套利是指利用两种不同的、受到同一供求因素影响的品种之间的价差进行套利交易。由于不同品种对市场变化的敏感程度不同，套利者根据它们发展趋势的预测，可以选择多头套利或空头套利。这种套利交易方法是根据两种交易品种之间的价差发展趋势而制定的。具体操作与跨市套利大致相同。
④到期日套利：对股指期货一类进行现金结算的期货品种而言，除了提供上述投资机会外，还可以进行到期日套利。当预期最后结算价大于股指期货合约价格时，可以买入股指期货合约等待到期结算，相当于以较高价格卖出；反之，当预期结算价小于股指期货合约价格时，可以卖出合约，以较低买价结算。
⑤跨期套利：跨期套利是指利用股指期货不同月份的合约之间的价格差价进行相反交易以从中获利。跨期套利根据其采用的方法可分为两种：多头跨期套利和空头跨期套利。
a、多头跨期套利： 当股票市场趋势向上，且交割月份较远的期货合约价格比近期月份合约价格更容易迅速上升时，进行多头跨期套利的投资者，可以出售近期月份合约同时买进远期月份合约。反之、如果股票市场趋势向上，且交割月份较近的期货合约比远期合约的价格上升快时，投资者就买进近期月份期货合约而同时卖出远期月份的期货合约，到未来价格上升时，再将近期合约和远期合约同时平仓，这样就实现多头套利目的。
b、空头跨期套利 ：与多头跨期套利相反，当股票市场趋势向下时，如果交割月份较远的期货合约比近期月份合约的价格更容易迅速下跌时，那么，投资者就可买进近期月份合约而卖出月份较远的合约；如果交割月份较近的期货合约价格比远期月份合约的价格下跌快时，投资者就应卖出近期月份期货合约而买入远期月份的期货合约。到未来价格下跌后，再将远期和近期合约同时平仓，实现空头跨期套利的目的。
(3)股指期货的投机。投机股指期货的原理在预测股指将下跌时卖出股指期货合约，在预测股指上升时买入期货合约。所以除了必要的技术分析知识外，还必须对股票指数标的进行研究。
三、股指期货蕴含风险
股指期货能给投资者带来避险和创造收益机会的同时，也以它特有的以小搏大的交易特点，其自身的投机性、间接性和集中性带给我们奇特的杠杆效应，使现货交易中的风险以更加剧烈的方式在期货市场中表现出来。基本风险是股指期货交易的价格风险，还有来自业务处理不当或从业人员违规以及交易、结算系统不完善所引致的风险。因此，对股指期货交易风险的防范及管理就显得尤为重要。
从投资市场环境来看，股指期货的推出，一方面容易加剧市场上过度投机的氛围，另一方面，由于我国股票市场呈现弱式有效市场，交易主体获取信息的不对称，机构投资者可以利用资金和信息的优势通过影响股票现货市场从而到达影响股指期货市场的目的，并且由于股指期货的杠杆效应，股票指数的较小变动就会导致股指期货市场的巨幅波动，因此中小投资者要承担更大的风险。同时，由于我国市场深度不够，也容易产生市场业务量不足或无法获得市场价格，致使投资者无法及时平仓的市场流动性风险。
从交易主体来看，套期保值者有可能由于所持有的股票现货与股票指数的结构不一致或具有相关系数较低、对价格变动的趋势预期错误以及资金管理不当，就会造成套期保值的失败，从而给市场带来风险。套利者如果对理论期货价格的估计准确，则套利几乎是无风险的。而股指期货的价格是由无风险收益率和股票红利决定的，但我国目前利率没有市场化，公司分红派息率也不确定，并且股票价格变动在很大程度上也不是由股票的内在价值决定的，更关键的是复制指数的一揽子股票与现货指数之间存在高度相关性的困难较大，这些都使得套利在技术上存在风险。同时，对于投机者而言，投机交易在股指期货交易成交量中占很大比重，如果投资者没有能力在别的市场上做相应的投资，就等于把投资完全暴露在期货风险之下。1993年在海南进行的股指期货试点的后期，就是因为大部分交易者都是投机者，大户操纵严重导致了股指期货的畸形发展而导致最后的关闭。
从市场监管方面来看，我国已经建立了比较完善的证券、期货监管机构，管理层在多年的监管实践中积累了丰富的经验，包括应对突发性事件的经验。但是，现阶段我国证券期货监管机制尚不完善。在法律手段的运用上，表现为可操作性不强、执法力度不够，在出现问题时，不可避免地会用行政命令的方式干预市场。
推出股票指数期货对于我国证券市场是一项创新，存在着各种各样的风险，关键是如何化解这些风险。由于期货交易方式比现货交易方式具有风险更高的特点，相应地在管理上也有更高的要求。可以通过建立严密的股指期货法规与监管体系，健全交易制度和规则，尽力完善“游戏规则”，行政机关依据法律、法规规范期货市场的组织机构和运行机制，强化对会员的管理，保证期货市场的正常运作，来尽可能地控制市场的各种风险，保证市场的流动性、稳定性和透明度。
参考文献：
[1]丁俭、封闭式基金与股指期货套利及定价[n]、证券市场周刊，2006-12-24、
【关键词】股票 收益 个人理财
一、研究背景
随着金融体制的不断完善，以及家庭资产收入的不断增加，金融产品也在日益丰富，越来越多的普通居民开始涉足股市，股票由于其高流动性和高收益性受到广大投资者的欢迎，但是，由于股民个人的风险意识及专业知识等方面有差异，使投资者的个人收益存在很大的差别，而其高风险性却往往被重视不足。人们聚在一起的时候，谈到的更多的是哪只股票挣了多少钱，但却很少谈及哪些股票赔了多少钱。特别是2005年后，股票开始出现牛市，更多的人开始投身股海，将自己的资金投到股票市场上，以期获得丰厚的回报，而事实上，股市在2007年创下6000点历史的最高位之后，就一直呈现下降的趋势。这样的大起大落的股票市场，对个人理财产生了重要影响。
二、家庭投资比例分析
从近几年的家庭投资数据看，家庭个人在投资理财的选择中，银行储蓄仍然占据了50%的比例，是家庭理财的首选，究其原因，则是银行储蓄的高流动性和高安全性一直为人们所信赖。股票则为15%的比例，持有现金为17%的比例。但是，随着银行储蓄利率一直降低甚至出现过低的情况下，伴随着通货膨胀的背景，银行储蓄收益扣除通货膨胀之后，根本无法满足居民存款的初衷既增值保值的目的，这也促使城乡居民在满足了日常流动的经济资金的需求下，开始选择了高风险和高收益的股票投资。
三、股票的投资方式
股票是一种有价证券，是股份有限公司发给股东的入股凭证，代表着股东对公司的所有权，股东以其持有的股份数，对公司承担有限责任，股东也根据其持有的股份数，享有公司的股息和红利收入，股票作为一种投资方式，特点是方便灵活，资金流动性强，高风险的同时，也带有高收益，为普通百姓喜爱。
股票有很多种类，主要包括普通股票、优先股、后配股、混合股和其他种类股票，其形式有记名股票和无记名股票，面额股票和无面额股票，有形股票和无形股票等。股票作为一种常见的投资工具具有如下几个特点：
一是股票持有具有永久性。投资者购入股票后，不能向公司退股，若想退股，必须等到公司的破产清盘，否则就要通过市场交易转让股票给其他投资者。
二是股票投资具有收益性。股票投资的高收益，是股票区别于其他投资方式的最主要的特征，投资者通过股票投资进入公司的资金成为了公司的资本金，公司运用这些资金来保证生产经营和发展的稳定性，使公司产生利润，也就同时使投资者获得了收益。
三是股票的流动性强，股票持有者可以按一定的价格将其持有的股票出售给愿意购入该股票的其他投资者。通过转让，股票持有者可以收回投资并有可能获取差额收益，但他也失去了领取股息和红利的权利。
四是风险性高。股票持有者作为公司的所有者，可以根据公司的利润情况，分享公司的收益，但同时也要承担公司运营中所带来的风险。倘若公司亏损，股票持有者将以其所持股票数，对公司的风险承担有限责任。
四、股票成为个人理财重要选择的原因分析
当股票市场高涨的时候，人们看到了股票市场赚钱的机会，因此蜂拥进入股市，当股市低迷的时候，你们又看到了超低价买进再高价卖出的机会，又再次进入市场。种种赚钱的可能性，诱惑着人们进入股市，归结起来，主要有以下几点：
一是人们的可支配收入增加。伴随着经济的发展，人们手里的钱越来越多，而银行的利息收益持续偏低，越来越无法满足人们使资金保值增值的欲望，股票的高收益让人们趋之若鹜。
二是其它理财产品要求较高。虽然各大银行开出的理财产品越来越多，但一般都是要求大额投入，五万、十万的不算大数，而且基本上是五年十年后才会给本金。对于普通人来说，具有了不可靠性，更何况，各种理财产品的推销者吐沫横飞，更让人对理财产品望而却步，转而选择股票。
三是股市暴利的现象宣传。股市暴利的神话，是吸引着人们进入股市的重要原因，能够一夜暴富，是每个人的梦想。
五、投资股票要注意的原则
投资股票的目的是为了获取收益，股民应该根据自身条件，充分考虑自己经济状况、身体状况等，建立适合自己的理财渠道，而不能一味为了追求高收益，最后却导致一无所有。由于股票市场的高收益伴随着高风险，因为股票而倾家荡产的人不在少数，这就更要求我们提高风险意识。因此，个人投资股票时，要坚持以下几点原则：
一是量入而出，要根据自己的收入情况和风险的承受情况进行投资，明白收益与风险是成正比的，不要孤注一掷。
二是要坚持分散风险原则，不要把鸡蛋放在一个篮子里。在经济允许的情况下，尽可能选择多种理财方式，这样，当某个投资项目出现亏损时，也不至于出现资金全军覆没的情况。
三是要坚持风险控制原则。要尽可能多学习与投资相关的知识，认识到每种投资风险的高与低，拒绝侥幸心理，控制风险较高的投资品种如股票投资的比例。
只有坚持理性投资，看到股票市场的风险与收益，针对个人情况进行资产管理，才能实现资金的保值增值，由于股票风险的难以预期，加之股民个人的心理承受能力以及专业知识较差，就需要针对个人财产进行充分的权衡考虑，进行理性投资，方能不因意在投资而失去资金。
参考文献
[1]李晓君、个人投资理财存在的问题及对策探讨[J]、财会通讯，2010、3、
[2]董朝阳、个人理财的五大关键点[J]、财会通讯，2009、6、
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